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【匯率話題】下半年人民幣匯率穩中偏軟

2014-06-24 12:58 桌面版 简体 0
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【看中國2014年06月24日訊】目前中國外貿出現轉折,出口的情況似乎逐漸樂觀。隨之而來的懸疑是,人民幣匯率會否在1∼5月走軟之後,在下半年重新回到升值的道路上?對此,筆者傾向於認為,下半年人民幣匯率仍以穩中偏軟為主,重新回到穩定漸進升值的可能性相當小。

首先的一個問題是:2014年頭5個月人民幣匯率的軟,是市場主導還是政府引導?這並不難回答,至今中國的國際收支大致處於經常項目每月順差150億美元、FDI每月80億∼100億美元流入、中國海外投資ODI每月20億美元的水平。1-5月外貿疲弱並沒有改變上述趨勢,估計國際收支順差在1100億∼1200億美元,全年實現2500億∼2700億美元的順差懸念不大。匯率意外走軟,較有可能是有關部門引導、市場放大的結果。

其次,我們注意到,熱錢壓力並沒有逆轉。如何測度中國的熱錢流入素有爭議。筆者建議關注近3年來遠期結售匯市場的變化,眾多企業保持著遠期結匯的敞口,這種做法在人民幣穩定升值的時候,為企業帶來了不少收益。2013年估計遠期淨結匯為1200億∼1300億美元,比2012年放大了幾乎百倍。1∼5月份,央行的外匯即期匯率中間價貶1%,市場交易價貶3%,使許多到期的遠期結匯敞口出現了虧損,估計其中虧損較甚的是港資台資企業。儘管如此,我們估計今年全年遠期淨結匯仍有幾百億美元的規模,企業賭單邊升值套利的預期沒有被短暫出乎意料的貶值完全打消。近期流入房地產的外資在持續增長中,估計佔同期FDI的1/3弱。

其實,筆者認為5月份外貿情況的好轉有真有假有風險。推動出口回升的因素,不是新興市場的好轉,而是歐美傳統市場的回暖,歐美經濟復甦雖然微弱但很穩定,這保證了中國基本的出口動力。出口假增長的因素在於中西部。表面上看中西部出口大增,我個人對此非常懷疑,中西部沒有相對於東南沿海更優秀的外向型產業,這些區域出口的增長,很可能是中西部地方政府在「花錢買政績」,很可能出口報關的是長江上游的某城市的外貿企業,這種出口獲得了當地政府的出口補貼;真正的出口企業卻是廣東某市的外貿企業,只是套取出口補貼、辦理海關報關的殼公司而已。而這樣做產生的風險在於,對歐美傳統市場往往出口增長之後,隨之而來的就是貿易摩擦的增加。考慮到出口增長基礎不穩固,進口仍在不斷滑坡,人民幣匯率維持相對偏軟的狀態是必要的和合理的。

然後,我們看到中國經濟的結構改革進展較為遲緩。

就外貿層面看,除傳統市場外,東盟等新興市場不穩定,從戰略角度看,未來中國和東盟的經濟交往可能因政治紛爭而逐步降溫,作為多邊區域安全機制,東盟的地位將持續弱化,亞信的地位將上升。歐美傳統市場的快速增長有困難、有摩擦。

就金融層面看,美聯儲尚未加息,中國貨幣政策的定向操作和引導利率下行甫始,中美利差仍大。而中國政府顯然存在引導利率下行、降低債務成本、扶持實體經濟的動機。目前社會融資總規模每年約17萬億∼18萬億元,其中用於償還利息的9萬億元,實體經濟的淨利潤為6.2萬億元,淨利潤率5.3%。通過定向操作引導名義和實際利率下行的努力剛剛開始,5月份外匯佔款的陡降為定向放水提供了操作窗口。從結構轉型看,在貨幣總量增長穩定和債務風險可控的前提下,維持低利率和軟匯率的政策趨向較為明顯。

結合上述因素,我們傾向於認為,出口復甦可持續但並非太強勁;人民幣升值預期和熱錢內流未得到根本修正;調結構和控風險還需平衡。在這樣的大局下,人民幣匯率繼續穩中偏軟應是年內的大概率趨勢。


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