以普通市盈率投資銀行股 會吃大苦頭

許多看多A股市場的人，首先看多的是中國的銀行，盈利如此之高，而市盈率如此之低，說明投資機會極大。目前銀行業的低股價是市場對銀行錯判，從長期來看，市場一定會糾正自己的錯誤。

上述觀點不是價值投資者的真知灼見，而是對現實不瞭解得出的過度樂觀的結論。

過度投資總會付出代價，銀行業就是如此。中國的銀行與中國的實體經濟一樣，在炫麗的數據下掩蓋著各種隱患。

5月25日，標普再次指出，受過去兩年信貸過度增長的影響，中國銀行業未來3年新增不良率將繼續上升，至10%。但同一天官方公布的數據要樂觀得多，上海銀監局公布，2011年一季度上海市銀行金融機構不良貸款餘額和比率再次實現「雙降」：不良率保持18個月連續下降、不良貸款餘額和比例連續9個月雙降。截至一季度末，上海市銀行金融機構不良貸款餘額256.10億元，比年初減少15.84億元；不良貸款率為0.73%，比年初下降0.07個百分點。有可能標普是對的，他們看到了經濟減速之後的風險；但標普又是錯的，他們沒有預料到中國各級政府不可能讓銀行的不良貸款率上升，而會動用各種手段將不良貸款率消滅在萌芽之中。

中國銀行業走的是規模擴張之路，如同超載的自行車，一旦速度下降就會難以控制。

截至2010年，中國銀行業總資產達到95.3萬億元，而根據銀監會5月13日發布數據顯示，截至2011年3月末，中國商業銀行實現淨利潤2635億元，銀行業金融機構境內外合計本外幣資產總額約101.2萬億元，比上年同期增長18.9%。總資產突破百萬億大關，7年中年均增長50%，這是個驚人的數字。

銀行總資產增長已經成為投資者的沈重負擔。從縱向看，如果銀行業資產增幅仍保持當前17%~20%區間的話，意味著不到4年時間內，銀行業總資產還將翻一番。

按照陸磊先生的統計，照此規模，即便不出現任何不良貸款，即便全部銀行不吃不喝，所有的收入都用於補充核心資本，假設息差在4個百分點左右，而資本充足率保持8%，在未來4年中總資產翻番，就需要補充4萬億元附屬資本。而如果緊縮週期下出現資產質量變化，銀行體系更可能成為資本吸收的黑洞。

銀行體系已經成為吸收資本的黑洞。2010年，中國銀行業實現了有史以來最大規模的融資，16家上市銀行中的14家完成融資，總共募集資金超過3413億元。2011年銀行業的再融資規模有可能超過2010年。據統計，今年以來上市銀行已公布的定向增發、配股、次級債、可轉債等方式補充資本金的再融資額度近4000億元。市場人士預計，算上城商行IPO計畫，銀行今年再融資規模有望達到5000億元。這是證券市場不能承受之重。

有關方面對此作出隱諱的回應。在去年全國「兩會」上，中國證監會主席助理朱從玖表示，在銀行再融資問題上，銀行監管部門和證券監管部門協商後，希望銀行優先考慮四條再融資原則：盡量使用內源融資增加資本；盡量使用利潤來補充資本；盡量使用配股方式補充資本金；盡量以發債方式優先補充附屬資本充足率。如果上述方式還不能滿足資本充足率，再考慮定向發行，公開發行。

銀行出現發債補充附屬資本與利潤補充核心資本的跡象，但問題仍然存在，銀行開始暗度陳倉、規避監管。而利潤無法滿足補充資本金的需要，雖然利潤持續增長，但資產泡沫擴張更快。

銀行持續發債必然伴隨著債券成本的上升，催生出銀行業之間互持次級債擴大資產的妙計，互持規模據測算佔50%以上。2009年8月18日，銀監會不得不下發《通知》，要求銀行從2009年7月1日起所交叉持有的次級債將不再計入銀行附屬資本。但貓和老鼠的追逐遊戲遠未結束，銀行互持資產、互相負債的現象有增無減，據《證券市場週刊》報導，各家銀行的高同業負債水平成為推動銀行業規模增長的重要驅動因素。從2010年至2011年一季度，上市銀行中除了招行和中信銀行以外，中小型股份制銀行同業負債均有大幅增長，它們的同業負債同比增速分別達到了41%和114%，至今未受有效約束。銀行互持具有巨大的系統性風險。

銀監會應該禁止銀行互持次級債，禁止銀行高同業負債、互持資產，這相當於銀行統一起來矇騙社會。當然，筆者不贊成銀行資產證券化，並不是反對創新，而是因為債券市場缺乏核心要素信心。

中國的銀行考核指標幾乎全球最嚴，卻未能化解銀行資產泡沫過度擴張之禍。目前銀行利潤增長，建立在利率畸高的基礎上，風險極大。

以普通的市盈率來看待中國的銀行業的投資機會，會吃大苦頭。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)