房市「神話」背後的秘密…(圖)

恆大玩起了資本新套路，股價一路飆升(圖片來源: Fotolia)

【看中國2017年8月13日訊】最近，筆者很多炒樓的朋友猶豫要不要賣樓炒股，但當他們下決心賣樓炒股的時候，又發現賣樓很慢，而地產股上漲卻不慢。這似乎是一個矛盾現象。

以中國最大地產商之一的恆大為例，在香港上市的恆大股價近幾個月節節高升，但是這並不能說明地產業基本面的欣欣向榮。實際上，以恆大為代表的地產股的接連升值，或許才是樓市危險的真正信號。

一、地產股價並不能反映出房地產的實際情況

從近期來看，中國房地產的真實情況，或許比人們表面上看到的還要悲觀。

回想兩年前的大牛市時代，在H股上市的內地企業可謂是「雞犬升天」，特別以房地產股為領漲的主力。在這眾多牛股當中，恆大的股價在因為眾所周知的原因而沉寂了很長一段時間後，從今年4月開始，又再次復甦。從4.5元漲到最高的20元左右只用了不到半年的時間。其總市值最高達3116.29億港元，折合人民幣2688.54億元。不過，看似歌舞昇平的地產股背後，實際上暗伏危機。

最近，有幾個香港記者跑到內地調查恆大等地產龍頭企業的實際情況，發現股市的價格似乎並未完全反應出經營狀況。據媒體披露：在瀋陽、成都以及周邊城市，有部分項目發展多年，因資金問題已經停工；有部分則因執意在邊緣城市建設上千萬呎的大型樓盤，現已淪為死城，這些資料，都不見在年報或恆大公司展望中提及。恆大一向撐起股價、撐起公司的方程式，就是不斷發債，將資金買地起樓，套現後再買地起樓發債，炮製一個貨如輪轉、盈利不斷增長的神話。只要資金回籠、因停工或滯銷稍有差池，恆大不斷向前的資金鎖鏈，便有機會骨牌式瓦解。

實際上，在瀋陽、成都等地新開發的樓盤，大部分都是超巨型小區，規劃十分雄偉，但是周邊配套未必跟得上，並且這些樓盤的入住率受周邊開發滯後的影響而很低，使得樓盤的實際商業價值存疑。

以恆大為代表的房企，以一種野蠻生長的方式迅速擴張。根據公開的年報，恆大的總負債達到11583億元，一年的銀行貸款利息開支，達到260億元，也就是說每天要還利息7100萬元。這種模式，在過去吃得開，前提是要能不停的拿地開發，並用強大的銷售能力讓顧客來買房。

但是今年的樓市政策風向已經完全轉變，恆大這類房企之前的套路顯然不可持續。開發的地點越來越偏，買房的人越來越少。按照股價反映企業經營前景的規律，恆大本來應該會一路走跌，結果卻是股價今年上半年急升。可見，股價和基本面逐漸脫離關係，而更像是投資市場純粹的資本遊戲。

恆大在6月提前贖回總額1129億元的永續債，又在近期贖回了2018、2019以及2020到期的優先票據，以改善公司的債務結構。其「輸血」的策略改為引進投資者。據媒體披露：

今年一月，恆大集團旗下附屬公司恆大地產，引入305億元戰略投資者，五月再度引入395億元，其中如深業集團控股子公司茂文科技，出資五十五億元，佔恆大地產股權2%。與此同時，港交所股權披露顯示，截至七月十九日，劉鑾雄及甘比目前共同持有5.02%恆大股份，進身第二大股東。

因此，股價上升，除了令許家印身家水漲船高外，最高興的莫過於華置劉鑾雄（大劉）、新世界鄭家純及中渝置地張松橋等。華置由今年四月至七月中，已斥資八十一億元購入六億六千萬股恆大股份。以買入平均價12.3元計算，截至上週四收市（23.8元），只幾個月時間，華置賬面已賺七十六億元。

恆大的股價一路飆升，是因為開始玩起了資本新套路，絕不是因為房地產行業本身前景大有可為。

來看看背後的資本操作：實際上，在香港持股恆大的家族企業，也是在互持資產，從而變相幫助恆大套現。這個資本遊戲還能持續多久，尚未可知。以恆大為代表的地產企業都面臨著「債務壓頂」的問題，11.2萬億的房企債務規模使得許多房企不得不拚命發債融資，但實際上，由於政策對於房企融資的各種限制，因此融資情況並不樂觀。

恆大通過一定的財務手法和透過香港投資市場緩解了自己的債務問題，但對很多內地的房企來說，肩上的債務越積累越重，那麼房地產行業的風險也就越大。從境內房地產企業債務債券到期期限分布來看，2019年債務到期償還的壓力最大，債務到期償還高達1258.58億元。之後兩年情況也不樂觀。這麼大的債務負擔，是否意味著房地產的一個大週期即將來臨？

二、中國的地產神話或許要被股市神話取代

如果我們把視野擴大，從地產這個行業的宏觀面來看，它本來就該是一個越來越不賺錢的行業。地產開發的節奏，肯定是從人口聚集最多的中心城市，向著人越來越少，收入越來越低，但土地越來越多的地方發展。

其最後結果就是開發商拿地價格變低，但買樓的人數與購買力也在以更快速度下降，造成最後總利潤灘薄。但是在中國，地產之所以能持續開發的原因一是在於地方政府的推動，以此創造GDP；第二是由於城鎮化帶來的城市新人口的居住剛需。靠著這兩點，以超高槓桿和極快速度搞開發的地產業大賺了許多年。

這其實也就是意味著，對於真正的值錢樓盤來說，價值最高的是地而不是房子。所以準確的來說，中國從來沒有炒過樓，而只是一直在炒地皮。為什麼這麼說？這是因為觀察這些年地產的開發成本，實際上建材和施工這些成本價格上升很有限，而主要的成本上升是土地。據統計，從2004年到2014年，主要城市的地產開發，其建設成本只上升了6.6%，這種增幅相對於房價整體漲幅來說，基本可以忽略不計。

與此同時，中國的地價在十幾年時間裏邊漲了十幾倍，房價上漲的背後是地方政府用土地鎖定的醫療、教育、基礎設施等資源。當你牢牢控制了一種商品背後連接的資源時，你等於就控制著這種商品的價格。房價的「面子」裡面，實際上是地方政府控制的土地價格的「裡子」在漲價。

所以如果我們觀察中國的主要一二線房產市場的走勢，從2004年以來到2017年，房產市場年回報率高達15.3%。在其中，主要城市中的特大城市增幅更為驚人。根據某研究報告的統計，北京的房地產價格已經是2004年時候的1538%。基本來說，在這期間投資任何商品都不如投資房子掙錢。這也難怪一線城市的樓市成為了「需求過旺，供給不足」的市場。

但與此同時，三線、四線城市卻成為了「需求不足，供給過多」的市場。

從2000年到2010年，超過兩億人成為了城市的新居民。這個過程也是伴隨著中國房價十幾倍規模的漲價同時進行的。這個時候，對整個市場而言是需求大於供給的市場，據統計，需求大於供給的程度大概在14%左右。而這也是地產行業最賺錢的黃金時段。

在這個時段，一二線城市的購房需求高度大於供給，因此也使得這段時間全國的大城市房價漲幅遠高於中小城市。但是在相同的時段，很多地區的房屋供給是大於需求超過30%以上的。這些地方包括西部的城市如重慶、成都、貴陽，以及北方城市哈爾濱、呼和浩特、蘭州等等，還有一部分是屬於地產供給超過需求10-30%之間的城市。所有這些地方，在2015年以前的房價漲幅其實很有限。

二線城市的齊齊漲價，實際上是發生在一線城市的全面限購，也就是2015年的房價大幅波動以及外匯大幅波動之後。游資無法進入一線樓市，於是轉向風險相對較小的二線樓市。同時，二三線地區的地方政府也在不斷把農村戶口想方設法轉移到城市，也就是要為新樓盤創造新的「剛需」。於是，在市場有供給有需求的情況下，加上進入二線的游資一炒作，這些城市房價立馬飛速上升。

可見，中國房價的構成其實是被資本操作的，也是虛擬的。和股票一樣，價格的背後存在著許多的風險和不確定性。越是「虛擬」的價格，越是容易受到政策與市場的影響。

如今的政策主流是抑制房價。從限制房企發債和設置各種融資門檻，到限制嚴格購房者買賣，再到提供公共租房項目，進一步減少剛需的購買需求等等措施，可見目前的政策是不希望房價繼續瘋漲。那麼就意味著之前已漲夠了的一二線城市城市房價將懸在空中，略有下降，就好像是直升機一般懸停空中。

而最危險的則是房企拚命拿地貸款開發的三四線城市地產。從恆大這些房企在股市的操作來看，現在根本就不可能單純依靠賣房來實現大額盈利，而是需要各種背後的金融手段解決高負債的問題。實際上，中國土地值錢的城市就只有一線和部分二線。但這些地方的房產已經開發的差不多了，不可能再有大規模的新開發。隨著經濟的持續發展，主要城市的土地會持續升值，從而帶動房價上漲。

至於開發商瘋狂拿地開發的邊遠地區和小城市，本質上不過是在玩一種以房地產為名的金融遊戲。這個金融遊戲的效果，最終將體現在房企在股市的表現，而不是房市本身的價格上。從這個角度來說，中國的樓市神話，即將終結，取而代之的或許是股市的下一個神話。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)