通縮來了

時至今日，恐怕不會有人對中國經濟下滑再持疑問的了，但是仍然有許多人對問題的嚴重性，尤其是長期性估計不足。

導致經濟下滑有許多原因，歸根到底是民間部門投資動力無以為繼，經濟只能靠政府的刺激政策作滑翔性緩降。本世紀初，中國曾出現加入WTO、國企改革、銀行改革、住房改革等一系列結構性改革，它們摧毀了舊模式的桎梏，為經濟帶來活力，將增長推上了一個新的台階。如今，過去結構性變革所帶來的紅利已經基本耗盡，新的體制改革卻遲遲不見蹤影。

近三年經濟政策出臺之密集程度，實屬中國歷史上所罕見，不過幾乎全部是針對經濟週期、房地產週期、信貸週期所作的反週期操作，具有遠見、前瞻性地為經濟的長遠發展所作的結構性突破幾乎未見。打破壟斷、市場化則只聞樓梯聲，未見人下來。政府在經濟政策上舍難求易，依賴財政刺激、貨幣寬鬆來管理經濟，可以拖延週期的長度，填平增長的底部，可以將GDP數字做得不那麼難看，但是始終無法提供可持續的上升動力。至於過度實施政策性擴張所造成的長期成本及其潛在金融風險，更是難以估量。

筆者認為，中國經濟已經進入了一個中期的弱增長週期，並體現為弱信貸週期、弱投資週期、弱出口週期和弱房地產週期。政府的刺激性政策，可以維持，卻難有突圍。

此輪弱週期的一個特點，便是通貨緊縮。筆者所指的並非狹義的通縮，暫時還看不到CPI持續出現負值的跡象。農民工工資上揚、食品價格高企，令CPI不至於落入負值，不過物價上升動力已明顯紓緩。

筆者所預言的，是廣義的通縮，以企業盈利驟減、經營狀況迅速惡化為特徵。需求下降、產能過剩、靠減價才能出貨，正在整個製造業中蔓延。企業盈利能力、議價能力迅速弱化，現金流狀況明顯惡化。

在實際GDP中，投資下降導致對大宗商品、機械的需求減少，進口下降，貿易順差擴大，墊高了增長數值，因此GDP的下降幅度遠小過投資的下降，加上政府的財政刺激和相對平穩的消費，實際GDP增長的下滑幅度不會太大（除非就業大面積惡化）。

但是，由於通脹回落，名義GDP增速的下跌，比實際GDP要快許多。企業的盈利與議價能力，往往與名義GDP增長掛鉤，而且比名義GDP更敏感，波動更大。經濟進入通縮狀況，會有幾個結果：

1、消費轉弱，消費者持幣待購意欲濃厚，零售市道轉弱；

2、企業現金流變差，無力加價，應收賬飆升；

3、繁榮期形成的債務鏈成為催命索，個別企業破產造成連鎖反應；

4、房市趨淡靜，成交下降，財富效應不再，開發商現金流持續緊張；

5、利率有下調空間，但是實際利率上升，對經濟幫助不大。

這種廣義通縮，不僅在中國發生，也在其他許多國家和地區發生，美、歐、日基本上面臨著類似的增長困境、盈利困境。這是在人為政策刺激的效果消失後，全球經濟面臨的一場共同的考驗。當然，中國的經濟有與美歐不同之處。

上次通縮在中國出現，是上世紀90年代末的事情，持續六年，就業市場是重災區。國企改制、農民工進城，導致個人收入的通縮，由此蔓延至經濟其他部門，並以亞洲金融危機為觸發，就業市場供需失衡為癥結，其背後乃是體制改革的嚴重滯後。打破通縮魔圈，當年靠加入WTO、銀行改革、住房改革。

這輪通縮，可能最主要表現為企業現金流的大面積持續惡化，並逐步蔓延到實體經濟各部門。其以全球金融危機為觸發，由於結構性改革嚴重滯後，民間投資每況愈下，惟有靠政府投資維持。

治理通縮的突破口，並不難尋：打破銀行與公用部門的國企壟斷，將有利可圖的領域向民間資本開放，通過引進競爭來刺激投資、改善效率、降低收費，在服務業中製造新的就業機會和增長點。同時通過利率市場化、匯率市場化，打通資金的任督二脈，改進資金的分配效率。

不過問題是，結構性改革必然觸及利益及分配。今天的中國還有沒有朱鎔基式的鐵腕領袖？

(文章僅代表作者個人立場和觀點)