為什麼海外中國公司這麼便宜？

9月下旬以來，中資股在美國和香港市場受壓嚴重。除了中國經濟放緩的憂慮之外，美國司法部調查中資股的會計問題也造成了極大恐慌。中資股的公司治理問題，再一次被擺到了臺前。

幾個月前，我遇到了在美國上市的一家很大的中國消費品Z公司（號稱中國最大食品加工企業之一）的高管。該公司股價只有6倍PE，而同行業估值有20倍左右。高管問我到底為什麼公司的估值這麼便宜。我的第一個問題是：「你們為什麼不從四大審計公司中選一個？」回答是太貴。我又問：「你們在美國上市，如果用四大之一做審計，我的經驗是股票估值至少要高20%。公司這麼大，一年多花200萬元人民幣，能增加市值十幾億，為什麼不做呢？」高管微笑不答。下一個問題，「2個月前你們公司增發20%，增發前的負債率只有20%多，並不高。為什麼不借債，而要增發並攤薄股權？」回答是公司老闆不喜歡借債，但對攤薄股權並沒有反感。「如果市盈率6倍，公司又這麼好，你們公司的股票應當是最值得投資的。應當大規模回購股票才對，而不是發行新股。你們的做法反了吧？」高管繼續笑而不答。

基於如上對話，這個公司的股票我是無論多少錢都不敢買的。不久後，很多中資股被以「渾水」為代表的做空方大規模做空。加上國際股市動盪，3個月時間Z公司股價下跌過半。現在市盈率只有3倍，公司二季報，盈利同比增長近60%。但並沒有對股價有任何影響，顯然股價早已脫離基本面，估值已經沒有意義。

公司治理（企業管制），英文為「Corporate Governance」，不是指公司內部的管理，而是公司及其高管可信任與可問責的程度，及高管、大股東、所有股東和所有利益人之間的代理關係。

上述與Z公司的談話中關於會計與審計的問題是企業管制中管理層誠信問題的一個重要組成部分。一個公司的賬目是可以信任一個公司的基礎。四大會計師事務所也不能保證賬務無誤。嘉漢林業和東南融通也都是使用的四大會計師事務所。投資者還是要進行自己的獨立調研。但是在沒有理由相信賬目有問題的前提下，國際市場投資人對由四大審計過的公司更加信任，同時給予較高估值是個現實。

1）解決公司治理必須有法律和監管的強力介入。中國對公司治理的法律及監管缺失，始終為人詬病。中國積弱的監管背景下如何從市場層面解決企業管制問題？發達國家有很多成熟的經驗可以借鑒。

2）普遍允許個股賣空，讓投資者能夠在主動去發掘並做空有問題的公司中牟利。「渾水」公司就是一個很好的例子。可以說，公司怕做空者遠甚於監管。有利益驅動，投資者比監管有效率得多。

3）允許集體訴訟上市公司。在國外的經驗看來，如果做空搞不垮一個做假賬的公司，集體訴訟準定能搞垮。為什麼一定要搞垮作假的公司呢？因為這樣能夠大幅提高作假的成本，對其他的公司起到威懾作用。集體訴訟不僅僅能夠保護股東權益，而且能夠給參與者（例如律師）帶來更多收益。這也是用市場，而不是用倚仗監管來解決問題的方法。

4）廢除現在的排隊制度，允許符合資格的公司都上市，同時嚴格實行不符合資格公司的退市制度。現在的國內市場，殼資源的稀缺性一直是很多公司能夠不斷操縱投資者同時又不被投資者拋棄的重要原因。如果殼資源不再稀缺，投資者和上市公司都可以重返基本，估值也會在一定程度上反映基本面。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)