虽然时隔7年，很多人对2015年股灾仍心有余悸。（图片来源：Getty Images）
2015年4月22日，人民日报网站发表署名文章，指上证4000点才是A股牛市的起点。起点？这个故事教训我们一件事，就是不要将政权的合理性跟变幻无常的股市表现挂勾。
2015年6月12日，上证综合指数见5178.19，为自2008年新高。同日，深证成份指数更创下历史新高，报收18140.66点。
但在往后两个星期，上证、深证每日均录得严重跌幅，其中以创业版股份跌幅尤其显著；在14个交易日之内，上证指数暴跌28.64％，同期深证成指与创业板更暴跌达32.34％及33.19％。
成熟的市场，股灾通常是来得快，亦反弹得快。但2015年中国大陆的股灾，跌浪却是接二连三。据说那年初夏，中国又回到全民皆股的疯狂，而主流论点亦将股灾的责任，归咎于散户入市。
为何大陆股市在2014年起开始暴升，又为何到2015年中为何又忽然暴泻？更重要的问题是，由2015年起的所谓救市措施，最终代价又是什么？
时光倒流到股市暴升前的2014年，当时A股的融资余额，亦即是香港证券业叫的“孖展”为4000亿人民币左右。一年间，孖展金额已经增至2万亿人民币以上，再加上场外估计额度相约的孖展，有估计股灾前A股孖展金额一年累计的增幅为10倍。而当时单是一个上证，每日的交易额已经可以过万亿人民币。
当时以A股作抵押的贷款，往往是经过多次再抵押（rehypothecated）。换句话说，市值十元的股份，可能背后代表了许多倍计的杠杆效应。在另一边厢，经过每重抵押的借贷，利率亦随之而倍增；当时大陆散户股民以A股作抵押得到的贷款，年息往往高达20%，与没有抵押无异。
如是者，当抵押品价格下跌，斩仓导致价格再进一步下跌。理论上一直要到蒸发所有泡沫中的“热空气”，恶性循环才会终结。但当时正在经历增长放缓的中国，股市泡沫也稍为有点“冲喜”的作用。所以由2015年7月起，中共中央的主要目标，短期是避免因抵押品价值大跌而触发更大规模的金融危机，但长远而言还是要继续借泡沫经济粉饰太平，结果就是被后世称为“暴力救市”的连串行动。
2015年6月28日，人民银行宣布降准25点子，另外针对三农微企定向降准50点子。与此同时，宣布计划以养老金、保险等资金投入股市，预计金额为一万亿。正所谓远水不能救近火，深两市反弹了一日，但在往后一个交易日，上证再泻5.23%、深成亦跌4.79%。
之后，国家喉舌恐吓，唱淡A股有罪；公安部副部长甚至高调率领人马，到中证监查处怀疑造市个案。当然，这些都是具中国特色的执法，旨在让公众相信政府在处理问题。另外，中央汇金、国资委等机关，亦宣布不会卖出股票，大股东亦禁止沽出手上股份。
第一波跌势，在2015年7月中暂停，但好景不常，8月起又展开第二轮跌浪。今次是由传出国家队退场的消息开始。在一周内，A股指数又蒸发近25%。这轮股灾的惨烈场面，比之前一个月的有过之而无不及；8月30日，中国政府逮捕了197人，罪名是恶意唱淡。
这场股灾的最后一波，就是2016年初推出熔断机制；当时中国政府已经无所不用其极，但去到这一幕，股市也跌到谷底。
其实在2015年8月股市暴跌的同时，中国政府亦改变人民银行汇率机制，变相是逐步让人民币兑美元贬值。有理由相信，当时改变汇率机制，并非直接回应股票市场的危机，而是因应中国经济增长放缓作出的反应。
事实上，不论从政府收支抑或贸易数据，都可以清晰见到，2015年是增长放缓的分水岭。虽然事隔七年，但仍然有很多人对2015年心有余悸。而自2021年底人民银行减持美国国债，以及弱人民币对强美元对的现象，某程度上与2015年下半年的情况有相类似之处。当中究竟有何玄机，下篇续谈。
（本文为《新货殖列传》之五）
利世民
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（编按：利世民是香港时评人、财经专家，现为香港《看中国》专栏作家。）
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