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房地产信托叫停真相:弄死一批开发商

2011-07-20 12:03 桌面版 正體 0
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“这可能是我们今年最后一个房地产信托项目。”华润信托一名理财经理向客户介绍一款地产信托产品。“年化净收益率大概12%-13%。”她说,今年这种收益率的产品已经不多了,“房地产信托要暂时停一停”。

这是继5月中旬银监会要求控制规模之后,房地产信托再呈收紧迹象。市场上,“喊停”与“辟谣”交替出现,牵动这个“朝阳行业”敏感的神经。

绝大多数从业者心知肚明,所谓的“喊停”,只是对房地产信托中“假股权、真贷款”项目的禁止。这也是数年来,银监会一直执守的监管思路之一,早已有明文限制,只是此前监管效果不大。但这次监管当局祭出行政手段。一方面通过非文本通知的暗示,将相关业务暂停;另一方面则宣示审批权,要求今后信托公司凡涉及房地产相关业务,都要到银监部门逐笔审批。

“由事后报备到事前审批,这意味着银监会有意用审批权卡住我们。”一名大型信托公司高管表示。

叫停“假股权,真贷款”

几乎隔三差五,房地产信托就会传出“叫停”的消息。“这次停发是打电话通知的,只有进入发行阶段的产品不停,不知道停到什么时候。”一名大型信托公司的高管对财新《新世纪》记者说。

监管部门的行动并不令人意外。国家统计局数据显示,2011年一季度,中国地产业固定资产投资额10473亿元,同比增长约31%,未见颓势。这主要来自信托。央行数据显示,同期新增房地产开发贷款余额同比增长17.0%,增势回落;但房地产信托却涨势凶猛,来自诺亚财富的数据显示,2011年一季度房地产信托新增463.9亿元,而2010年同期仅152.3亿元,同比增长3倍。

在不少信托公司,地产信托已占半壁江山。一名房地产股权投资机构高管指出,无论是银行、信托、还是客户,中长期看好地产是有共识的,但这不符合宏观调控的方向。“银行在收,我们在放,还放这么多,帮开发商助长房价提高。”上述高管说,“银监会的目的很明确,让一部分小房地产商死掉。这次‘喊停’是动真格。”

然而,地产信托并没有真的被“停掉”。用益信托工作室的数据显示,7月4日-10日,共有22款集合信托产品发行,有10款投资地产,拟募集资金22.2亿元,仍占总发行规模的71.06%。

显然,对于监管部门的意图,业内有不同理解。另一家大型信托公司的高管告诉财新《新世纪》记者,“并没有全部叫停,只是发行的地产信托产品必须符合银监会之前的规定。”前述房地产股权投资机构的高管则更为直接地点出监管界限:“不管是股权还是收益权的形式,所有被认定为‘假股权、真贷款’的地产信托业务都被叫停了。”

魔道博弈

近几年来,银监会对房地产信托的监管方向一直指向“假股权、真贷款”,却难以阻挡其上升之势。

房地产信托最初是以放贷方式出现,信托并不持有房地产项目的股权。不过,信托贷款附带条件较多,不受开发商欢迎。此后,房地产信托演变为“股权+溢价回购”模式,即由信托计划入股房地产项目公司,并约定一定期限后由开发商溢价回购,以股权投资为表象,通过回购安排实现贷款输血功能。

这种模式,很快在2009年被银监会发文叫停,视同信托贷款。随后,房地产信托再度创新,推出“优先、劣后结构化模式”。目前,这成为信托公司的主流产品,已广泛应用到房地产领域。

这种模式下,信托计划被分为优先级和劣后级,前者由普通投资者购买,后者由开发商购买,普通投资者享有固定收益,优先分配项目公司的利润和资产,而开发商享有浮动收益。

表面上,这是让投资者享有地产项目股权及相应收益。但一名房地产公司财务总监告诉财新《新世纪》记者,结构化模式旨在保护信托投资者利益,却仍未杜绝“假股权、真债权”。如信托和开发商做工商股权变更时,往往会签订一个回购协议,允许开发商日后采取溢价回购方式,重获投资者的股权或收益权。“表面上是投资股权或收益权,实际上不是同股同权。”这位财务总监说。

早在2010年2月,银监会也已出手控制。比如明确发文规定,其优先和劣后受益权配比比例不得高于3︰1。因资金杠杆率降低,一些“结构化”信托产品除购买股权外,还受让项目公司债权。2010年12月,银监会明文要求对以受让债权等方式变相提供贷款的情况,要按实质重于形式的原则甄别。

监管机构和信托公司这种“猫和老鼠”的游戏背后,是监管要求和行业现实的巨大错位。对于地产信托产品,银监会要求明确是“真贷款”或“真股权”。但对于信托公司,恰恰两面都“真”不起来。

若真贷款,房地产开发项目必须满足“四证”(即国有土地使用证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、建筑工程施工许可证)齐全、开发商或其控股股东具备二级资质、项目资本金比例达到国家最低要求等条件。同时信托资金也不得发放土地储备贷款。前述地产股权投资机构高管坦言,“开发商做信托项目,往往是四证不齐、自有资金不够30%的情况。”因为如果四证齐全、自有资金满足条件,“开发商就直接找银行贷款了”。

若真股权,则必须做到同股同权。但上述投资机构高管指出,“开发商不可能舍得让信托投资人分享股权带来的收益,因为他只是临时缺钱借一笔钱罢了。”一名大型信托公司高管亦承认,虽然行业里主要是股权信托为主,但“实质上就是贷款,所以被停掉”。

对此,一名开发商的财务总监也坦言,地产信托产品要做到真正意义的同股同权不现实。如若同股同权,开发商更倾向找战略投资者,否则,与信托“一旦意见不一样,会导致项目瘫痪”。此外,普通投资者往往不愿买一个看不见的权益,而宁愿选择这种“假股权、真贷款”。

“地产信托历史上,如果按照银监会的标准来做,开发商都不太可能做信托产品。”这名财务总监明确指出。在这种情况下,银监会的监管思路就是提高资本约束,以及尽可能要求控股。

拐点信号

但监管与时下的房地产调控结合或将逼出地产信托业务的拐点。

“地产信托的拐点将出现在未来某个时候监管部门开始对‘假股权、真融资’和债权融资真正一视同仁。”诺亚财富的一份报告曾指出。

由于监管部门窗口指导的随意性,信托公司早已习以为常,并应对有方。“从来都是模模糊糊。这更像是一种消息市,而不是政策市。”上述投资机构高管说,因此,信托公司在每次“喊停”后,往往暂停三五个月,稍后又悄悄做一单试试。“以前发行信托只是向当地银监局备案即可,而信托公司与当地银监局毕竟好沟通。”

不过,这一次究竟何时能重启原来业务,信托公司心里也没底。就在此时,平安信托的一份“真股权”的房地产信托面世,无疑是一种清晰的信号。

6月28日,平安信托推出“平安财富·安城1号房地产基金集合资金信托计划”,据平安信托的客户经理说法,“这是一款真正的股权投资。”他说,“谈了很久,开发商才同意。”

这个项目的开发商是绿城[简介 最新动态],融资规模约8.6亿元,客户年化收益率高达25%。“25%的收益率只是我们平安信托的保守估计。”这名客户经理说,“这是位于温州的豪宅楼盘,楼板价10796元/平方米,加上建安成本,总成本约17000元/平方米。而绿城对售价的估计是,高层4万元/平方米,别墅是7万元/平方米。总投资回报至少在1倍以上。”

据了解,绿城已支付地价30多亿元,置换25%的股权。这种合作,虽然绿城必须让出股权收益,但好处显而易见。“半年下来,通过与第三方合作,就可以四证齐全。资金运用效率非常高,绿城这30亿元,可以撬动100亿元的项目,可以滚动拿地开发。”

“亏钱的买卖,开发商不会做。”这名客户经理说,“两三年后,如限购取消,房价反弹会很恐怖。即使房价下跌20%,也在我们预留空间内。”

从“假股权”到“真股权”的出现,正符合一名大型信托公司高管的想象,“现在开发商就是在博弈,在等,只有扛不下去,他们才会愿意接受这种真股权的形式。”

随着生存空间的被压缩,除了真正的股权融资外,信托业也开始摸索房地产基金模式。“我们现在在和信托公司谈基金的合作方式,我们来当合伙人,发行基金。这种合作,信托公司就是提供大客户的资源,收取财务顾问费即可。”上述投资机构高管说。

这种转型也有一定的局限性。他指出, 投资人投资信托可免除个人所得税,但如果投资基金就要交,“如此,融资成本要上升2.5%”。不过,这当在开发商承受范围之内。宝龙地产[简介 最新动态]资本管理中心总经理尤晓笛告诉财新《新世纪》记者,开发商也在关注新的信托产品。


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