看骨灰级大师们的最差投资

每天邀请一位金融投资神话创造者走下神坛，让他们说出令自己损失最大的一笔交易（worst trade）。这些大师们妙语横生，就像曾风靡一时的美剧《绝望主妇》里的名言“每个人都有一个肮脏的小秘密”一样，每个“骨灰”级的投资大师都有一笔最差的投资。但这些在他们今天的光辉战绩映照下，简直可以用轻描淡写来形容。所以让我们带着无比愉悦的心情，去了解这些大师们曾经无比心痛的投资经历吧！

巴菲特：我最愚蠢的一笔交易是买下了伯克希尔•哈撒韦

我知道说出这话就得好好解释。那是1962年，当时我操作的资金规模只有700万（现在大家都叫对冲基金了）。当时伯克希尔公司从流动资本来看很便宜，作为一家老牌纺织企业，走向没落已有段时日。每一次他们关闭一家工厂，就会用得到的钱买些自己的股票，于是我打算在他们之前买入股票，将来再卖给他们，从中赚些利润。就这样，1964年我手里已经有不少他们的股票，我去跟管理层谈判，果然他们要出钱买我手里的股票，我跟他们说好11.5就都卖给他们，但我却收到他们的邮件说，他们只肯出11.38，这让我非常生气，于是我买下了整个公司，开除了CEO。

后来伯克希尔成为一切的基础，直到1967年我找到了一家保险公司，于是帮伯克希尔打造了保险为主的业务。但它毕竟是一家纺织企业，所有的资产和业务让我随后整整20年时间里，不得不一直向这些赔钱的业务注入资金。我们后来还买了一家纺织厂，而且还不停地购置机器，希望可以减少人力。但是整整20年，我们所有的努力都没有见效，事实证明纺织行业不行。如果伯克希尔起点是一家保险公司，那么市值将是现在的两倍。这笔交易让我损失了至少2000亿美元，因为我投入的每一笔钱都是drag（累赘）。

我得到的教训是如果你深陷一个很烂的行业，尽早逃离为妙。所以我一直说成为好的基金经理，最重要的是投资好的行业。那样所有人都会认为你很聪明。除非你认为自己是个管理天才，那你可以去试着让很烂的行业起死回生，不过那又何必呢。我在多年前的年报中写过一句话：如果一个名声很好的投资经理，遭遇到一个名声很差的行业，那么最后保住名声的一定是那个行业。

所以我现在实际上是天天面对自己最大的败笔。但我当时是按照格雷厄姆的理论投资便宜的公司。现在我知道了，宁可在相对不错的价格买入好公司，也不要在看似折扣的价格买入差公司。投资经营和奥运赛场不同，奥运会跳水项目会因为你选择高难度而给你加分，而经营企业，不会因为有人认为你选择了更加曲折的道路而给你加分。付出一份努力就可以得到的结果为什么要付出七八倍努力呢。这些1959年我遇到查理•芒格的时候他就告诉我了，可惜当时我没听他的。

比尔•格罗斯（PIMCO Co-CIO）：投资要看清角色本身

那是1975年，当时巴菲特和芒格来找我们，希望我们贷给他们1000万。我认为这家公司只能说“有趣”，有一堆已经没落的工厂，有个See ‘s糖果店，Blue Chip Stamps，除此之外没什么有吸引力的地方。于是我拒绝了。一周后SamWalton来找我，希望我给他们正在扩张的沃尔玛商店贷款。他和两个儿子带着我在小镇的沃尔玛店转，还带着他家的狗。我认为他们也没什么让我眼前一亮的东西。不久后我遇到一家我觉得非常不错的公司，叫做Itel，不是Intel。他们的办公室有整整三十层，还可以看到金门大桥呢。我当时觉得，就它了，有实实在在可以触摸的东西。于是我贷给他们500万，可是Itel半年后就破产了。

JP Morgan曾经对国会说过，“Lending is not based on money or property”。我的理解是投资要看重character（角色本身），而不是property（房产or道具）。于是我把JP Morgan的图像挂到了办公室的墙上，以提醒自己当年犯下的最大的错误。

但正是对这个错误的反省，使PIMCO躲过了次贷危机。因为我们当时认清了次贷的本质，包括零利率贷款等等证券化产品。无论市场多么火热，都改变不了他们的poor character，所以我们坚决不投资。正是2008年远远好于竞争对手的收益为PIMCO未来十年打下了良好基础。

Larry Fink（BlackRock创办者）：要相信自己的直觉

BlackRock现为全球最大的money manager，Fink认为曾经做过的worst trade不是输给了市场，而是自己。

只要在市场一天，就会面临各种各样的风险，有时很好的idea，却在各种经济条件下成为噩梦，也可能本来很失败的trade却取得了莫名其妙的成功。当年我准备离开第一波士顿，那段日子非常非常煎熬，我不确定自己应该做什么，但是我知道两点，第一我应该离开卖方，第二华尔街正在经历一场巨变。华尔街“生产”的各种证券产品，作为买方的投资者其实并不了解其中蕴含的风险，只是一味地听取卖方的“建议”。可以说我们刚刚经历过的金融危机其实就起源于八十年代末的这种情况。

所以我当时认为应该组建一家更加关注风险控制的投资公司。我记得很清楚，在我创办BlackRock的前一年半时间里，会发生这样的情况，这个季度基金会赚1个亿，下个季度会倒亏3个亿，正如我们不清楚钱是怎样赚来的，也不清楚是怎样突然亏掉的。这使我意识到绝大多数买方都不了解购买证券所蕴含的风险，换句话说，市场也没有一家公司可以对风险进行很好的评估，买方没有真正管理好“资产负债表”。于是我在想是不是可以建立一家以风险控制为核心和基础的公司。

但是当时的煎熬让我对自己失去信心，我把这个想法告诉Blackstone的创办者Steven Schwarzman和Pete Peterson，短短三天时间内我们就建立了合伙关系。他们贷给我500万美元，我还白给他们40%的股份。可以说他们对我的信任超过了我自己，他们赢了。公司成立35天后，我们就迎来了第一位风险控制业务的客户，4个月后开始赚钱，6个月后我就还清了那500万。

作为投资者一定要相信自己，特别是自己的直觉，所以这对我来讲也许是worst trade，却是他们两人的best trade。

Stephen Schwarzman（Blackstone CEO）：从失败而不是战绩中学到更多

我清楚地记得那是Blackstone的第三笔投资，那时我们没有任何投资决策过程（process），决定投资一家钢铁分销商，一位合伙人有这方面的工作经验，也很有把握，但是另一个合伙人认为这笔交易有些不妥。没有其他办法，我只能把两个人叫到我跟前，让他们PK，有行业经验的人赢了，因为这明显是一场不公平的较量。我们后来损失了全部400万左右的投资。当时我们的规模只有8.5亿。我永远忘不了一位投资者对我说，我是他们见到过的最白痴的人，我想他们当时这样说不仅情有可原，而且是对的。庆幸的是，这次失败的经历改变了整个公司的命运。

成功的投资者一定是个终生学习的过程，而且一定是从失败的经历中，而绝不是辉煌的战绩中，学到更多。每一次失败一定有其背后深层次的模式（pattern），不要只是捶胸顿足，更不要将责任推给他人，这是你自己的决定。这样对投资决策的总结，持续几十年，你会发现自己的进步不是一点点。要把过去失败的教训应用到新的机会中去，这才是最为关键的步骤。

每个人对自己进行评估时，一定要做到客观不留情面。事实上，对失败的反思对机构投资者同样重要。很多人认为这是事后诸葛（second guessing），但错了就是错了，对事不对人。分析的是当时错误的决策，而不是这个人的全部。

我一直把Blackstone的投资决策过程称做tooth fairy scenario（牙仙是美国的一个民间传说，孩子们把脱落的牙齿藏到枕头下，牙仙女晚上就会趁他们睡觉时把牙齿拿走，并留下孩子们希望得到的礼物实现他们的梦想）。一方面我们要找到所有风险因素，另一方面要放开去想象，如果这些风险因素不存在，我们会得到哪些“礼物”，两相对比，更好找到合理价格。

(文章仅代表作者个人立场和观点)