談談估值 投資不能舍本求末(圖)

很多人在談估值，往往都在引用市盈率等數據。（圖片來源：Adobe Stock）

【看中國2019年3月31日訊】看到很多人在談估值，往往都在引用市盈率、市淨率、淨資產收益率以及分紅率、股息率、無風險利率、風險補償貼現率等等數據，如果是像我這種毛估估的一眼胖瘦派，那麼這些東西看看大體上也夠了，但我看到很多人是在很認真地依賴上面的各種比率做估值分析，我覺得有點，說得嚴重一點，舍本求末。上述各種比率的基點是利潤，而利潤往往只是表象，只是結果，可以有各種財務調整餘地。

認真的估值需要基於資產，只有好的資產，才能帶來未來的現金流，帶來利潤，而不是帶來天雷滾滾。最近大量公司做了商譽減值，那就是壞資產的典型。並不是商譽就是壞資產，而是無法帶來未來現金流或未來利潤的商譽，那些需要減值的商譽，是壞資產。

一個公司的資產，無論是好的資產還是壞的資產，大部分都會反映在資產負債表中，還有一部分無法反應在資產負債表中的，叫無形資產，品牌競爭力，護城河，或者參與並購後叫做商譽。所以商譽不是壞東西，它代表了護城河。多少公司能夠形成自己的競爭護城河？不會有很多的，所以大部分商譽都是會減值的。

由於大多數公司都沒有顯著的競爭護城河，所以我們想對一個公司做認真的估值，實際上第一步需要仔細分析它的資產負債表，看看它有哪些資產，哪些負債，比率如何，活下去的概率有多大，活得好的概率有多大。現在談估值的文章，很少涉及資產負債分析，我這篇小文，希望能做一個提醒。

怎麼看資產負債表？每一本財務分析的書都有洋洋灑灑的大篇幅章節，我不展開，先說幾個估值時需要特別關注的點，能不能可持續經營（可估值）跟它們很有關係。

資產=負債+股東權益，這是一個恆等式，是資產負債表的編製基礎，這裡可以引申出一個核心比率，資產負債率=負債/資產，如果大於50%，意味著負債已經大於股東權益，一旦借錢投資失敗（或者形成現金流回報過晚），債主上門索債，那麼股東權益都有可能不夠賠。所以投資資產負債率大於50%的公司就要特別謹慎，除非背景強大，信用極好，否則破產前景將若隱若現。

當然債主不可能一起上門逼債，所以資產負債表裡把負債分成了流動負債和長期負債，一年內要還的債務歸入流動負債，同樣，資產中也區分了流動資產和長期資產，廠房、機器、商譽之類的資產就算很優質，也無法拿來還債，只有現金、應收票據、應收款甚至庫存能夠很快拿（變現）出來還債，這些算流動資產，如果流動資產不足，那麼1分錢難倒英雄漢，那就攤上大事了。所以我們要看好另外一個比率，流動比率=流動資產/流動負債，這個必須大於1，不然需要砸鍋賣鐵，以後就沒得玩了。

其實上面流動資產中的存貨往往流動性並不好，庫存商品即使沒有過時，賣起來也很費勁，真要快速變現，與砸鍋賣鐵也差不多，所以財務分析時會把剔除庫存的流動資產叫做速動資產，速動資產/流動負債叫做速動比率，這個大於1，就更加安心一點。

另外，在經濟前景悲觀的今天，我們還要考慮更多一點，那些票據，特別是應收款，在整個宏觀經濟衰退或者行業週期下行的時候，往往是無法變現或收回來的，只有現金和可交易金融資產才靠得住，所以還有一個更嚴格的比率，現金比率=（現金+可交易交融資產）/流動負債，這個大於1，稱得上十分安全，但是資金運用效率實在有點低，要根據具體公司情況具體分析。

估值的第一步，先不要看能不能活得好（利潤），先看能不能活下去（償債）。上面這幾個比率正常，才有可能遇到風浪不翻船。

資產負債表的進一步分析還有很多，包括固定資產投資、應收應付款增減，庫存變化，商譽形成等等，這些都反映出資產的質量和業務模式，而且往往不能只看一張表（時點數據），要分析多年的變化，但是不同行業，不同公司，如何通過現象看本質，就不是我這一篇短文說得清的，以後有機會結合具體公司再聊吧

(文章僅代表作者個人立場和觀點)