萬科與碧桂園的差別在哪兒？(圖)

【看中國2023年11月13日訊】最近，來自地產圈的消息悲喜參半。

9日，市場中有消息流出：萬科計畫使用自有資金和海外貸款來償還2024年到期的境外債券。

不久前，萬科針對美元債波動的消息召開溝通會，為堅定投資者信心，深圳國資委公開為萬科站臺，規格之高，在地產業內引起了不小的震動。

8日，碧桂園也被捲入輿論中心。中國平安闢謠外媒此前的報導，稱自己未收到任何來自政府部門/機構要求其收購碧桂園並承繼其債務的要求。曾經的第二大股東平安已經清空了碧桂園的股份。碧桂園並沒有如市場所期待迎來「白衣騎士」，股價也坐上過山車，在11月9日跌去了9.64%。

房地產公司們距離風險有多遠，取決於距離信心有多近。

「信心」，是近來在房地產行業內被反覆提及的高頻詞彙。碧桂園在堅持了許久後宣告境外債券違約。銷售端的反饋不佳，整個產業鏈條無法打通，市場風聲鶴唳。這樣的大環境之下，即便是融資端暢通、基本面無問題的萬科也難逃被放大鏡檢視的命運。

那麼，如何找回信心？萬科的郁亮在溝通會上說：市場的恢復需要「能買、想買、需要買」三組力量的合力。其中很關鍵的一個難點在於「想買」，即如何恢復消費者的信心。

公司基本面有無問題？

針對美元債大跌，萬科回應稱，公司基本面無問題。

剛剛過去的10月，惠譽將萬科的長期外幣發行人違約評級從「BBB+」下調為「BBB」，展望為「穩定」，與萬科一併被下調評級的還包括央企保利發展。

翻看惠譽出具的評級報告，會發現其中很多評價還算中肯。比如，他們承認萬科擁有良好的境內外融資渠道，公司在中國艱難的融資環境下已獲得額外低成本境內外借款，包括2023年上半年新發行的60億元人民幣境內債券。此前萬科對外稱，公司年內已無到期美元債需要償付。與此同時，萬科仍舊是融資成本最低的房企之一。而與之融資成本相似的房企為中海、華潤和保利，全是近年來發展迅猛的國央企。反觀和萬科類似的混合所有制房企——遠洋、金地，皆處於風暴之中，遑論資金成本。

金地和遠洋在出險之後，分別遭到了核心股東的減持，這也讓市場對於混合所有制房企的信心大跌。

信心的破碎只要一瞬間。如今，「前輩」的下場讓本就敏感的資本市場風聲鶴唳，不得不拿起放大鏡檢視萬科。

萬科是否會「出險」？在預期不確定的市場環境下，沒有人敢下定論。有接近萬科的人士說，目前，萬科在一、二線城市較少的區域，能夠做到完全無延期、無違約交付，對供應商的款項也能夠做到每月償付。

更重要的指標是賬期，但賬期長短，對不同房企來說意義又不一樣。對於信用狀況較好、金融工具較少的中型國企來說，付款週期越長，似乎意味著現金流更緊張。有業內人士告訴說，雖然不少國企單位仍能對供應商付款，但賬期已經在拉長。

對於金融工具豐富的萬科來說，應付賬款週轉天數的縮減不算好事。惠譽在報告中表示，目前由於供應商也縮減供應鏈金融資產支持證券的發行，萬科的應付賬款週轉天數從2021年的338天降至2022年的260天。但其同時表示，此種影響或將在2023年之後趨弱。

深鐵又一次站了出來

溝通會前，萬科的股價已經跌到了2016年以來的最低點：11月2日報收11.22元。上一次跌到如此地步，還要追溯到寶萬之爭時期。彼時，萬科與所謂「門口的野蠻人」寶能展開攻防拉鋸。2016年7月20日和7月21日，萬科每股股價都跌至10元以下。

也就在那兩天，發生了兩件大事：7月20日，萬科首次進入《財富》雜誌評選出的「世界五百強」榜單，位列第356位，據稱是當年「世界500強」裡唯一的純地產公司；7月21日，深圳證監局向萬科和鉅盛華分別下發關注函，並要求其主要負責人去證監局接受談話。此舉被視作監管層正式介入寶萬之爭。

2015年的萬科還是業界老大，後來被稱為「宇宙第一房企」的碧桂園，在當年僅僅位列第七。「寶萬之爭」一役讓萬科元氣大傷，恆大迎頭趕上。2016年，房企銷售額的頭把交椅換了恆大來坐。此後的幾年，萬科沒有再回到銷售額Top 1的位置上，恆大、碧桂園迎來了他們的時代。

2018年，不少房企仍在高舉高打、突飛猛進，萬科正式喊出「活下去」的口號。同年底，萬科的資產負債率和剔除預收賬款後的資產負債率（公告口徑）都達到了上市以來的最高水平，隨後開始緩降。

2018年萬科是第一個喊出——「活下去」的房企（網路圖片）

Wind數據顯示，其資產負債率目前已經由2018年末的84.59%降至2023年三季度末的75.28%。不過，更為準確反映萬科真實槓桿情況的指標，是剔除預收賬款後的資產負債率，按照公告口徑，2018年到2023年三季度間，萬科這一指標經歷了先降後升的過程，最終穩定在50%左右。

與此同時，萬科拿地也開始減少。年報顯示，2020年和2021年，萬科獲取土地所花費的權益地價總額分別為1381.5億元和1401.5億元。而到了2022年，權益地價總額卻驟降至496.4億元。新開工項目驟減的趨勢則更早顯現：萬科2021年的計畫新開工面積為3148.4萬平方米，2022年的計畫新開工面積則已經跌至1920.1萬平方米。

在最近拿下北京通州的萬科東廬地塊之前，萬科已經四年沒有在北京拿地了。而一、二線城市，其實始終是萬科的重倉之地。

2017年，深鐵的入主結束了寶萬之爭，王石也跟著退休。如今，強大的市場壓力之下，深鐵也給予了萬科相當程度的支持。從此前溝通會流出的消息來看，深圳國資委方面表態稱，萬科是深圳國資體系的重要成員。如果遭遇極端情況，深圳國資也通過一切市場化、法制化手段，積極應對。幫助萬科守住不發生經營風險的底線。

明眼人都看得出，這次溝通會其實主要目的更像是提振信心。既然萬科是受到市場情緒的踩踏和誤傷，那麼「信心的歸信心」，深圳國資委將是萬科最大的底氣。

那些無法成為萬科的房企們

市場持續下行，萬科之前，不少房企都曾是美元債做空的對象。他們中的絕大多數，現在確實深陷危機。

第一批倒下的房企，死於盲目擴張加槓桿。比如，最初將美元債爆雷帶入人們視野的佳兆業。惠譽曾在報告中稱，2019年，其槓桿率高至63%，2020年末才勉強降至52%。還有富力，2019年末，其槓桿率從2018年末的58%降至55%。惠譽認為，2020年至2023年間，富力的槓桿率或將保持在55%左右。

而那些很早就著手於去槓桿的企業，風險出現得更晚一些。比如房企之中撐得最久的代表——碧桂園。自2018年「降槓桿」大潮開始時，就開始謀劃去槓桿。當年度，其淨借貸比例就降低了7.3個百分點。

爆雷的另一個主觀原因來自高價地。2021上半年，集中供地的政策啟動，不在此時拿地就沒米做飯，房企拿地熱情被極大調動，高價地塊也應運而生。克而瑞報告顯示，2021年4、5月兩個月，分別產生了46幅、32幅高價地塊。

據其統計，樣本「高價地」中，位於一線城市的佔比為10%，二線、三四線城市佔比分別為48%和42%。三、四線城市在地產投資中往往被認為是「低能級城市」，而位於低能級城市的高價地佔比其實達到了90%。

市場下行總是有規律的，低等級城市一定最先受到影響，且影響廣而深，恢復更慢。銷售額的下跌最終帶動了房價的下跌，又形成了惡性循環，至今沒有停止的跡象。碧桂園就踩中了這個雷。

8月，碧桂園發布了較大額虧損的公告，管理層在道歉信中明確提及了「對三、四線及更低線城市投資比例過大」。

萬科的情況似乎好得多。惠譽報告稱，2023年上半年，萬科僅在10個城市購地，且全部是一、二線城市或上海市周邊實力較強的三線城市。即便拿地減少，但萬科致力於將土地儲備可支持開發的年期維持在2至3年，因此土儲仍舊比較充裕。

溝通會上，郁亮表示，近兩年壓力大的原因，在於商品住宅建設交付洪峰與銷售連續下滑疊加在了一起，但從行業施工情況來看，到明年下半年這一疊加過程就能基本結束。

隨著時間的推移，越來越多房企陷入深不見底的沼澤。如果一定要問一句「為什麼」，主觀原因其實在變得越來越不重要，取而代之的還是那個在萬科溝通會上不斷被提及的詞彙——「信心」。

郁亮說，「萬科對市場一直有信心」，也說「目前還存在的難點是‘想買’的問題，就是恢復消費者的信心」。這兩種信心，是一種，也不是一種。

中指研究院數據顯示，剛剛過去的10月，TOP100房企單月銷售額同比下降33.5%。更早一點，9月單月銷售額同比下降24.1%，8月同比下降39.2%。

信心的建立需要時間，這是一句放在哪裡都不出錯的話。如何將最基礎的信心建立起來，再澆水施肥，等它長成木質良好的參天大樹，才是真正的功課。防風固沙是後話了。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)