中國十年房地產牛市已到盡頭？

2011-03-09 13:45 作者:陳紹霞

2010年是中國出臺房地產調控政策最密集的一年，然而，調控最終依然淪為「空調」，房地產市場在層層加碼的調控措施面前我行我素、房價在一片爭議聲中節節攀升。

最新消息：上海樓市成交均價跌破2萬。房地產行業10年牛市走到盡頭。

調控為何成空調？

無論從那種角度來看：2010年房地產調控措施較2007年更為嚴厲，然而房價卻一騎絕塵，為何調控成「空調」？

在國內歷年房地產市場的調控中，2007年下半年中國房地產價格曾一度出現鬆動，並持續下跌了一年多，直到2008年底國家出臺救市政策、房地產市場才走出低谷。比較而言，2010年以來的房市調控力度明顯大於2007年，導致2010年調控始終未見成效的最主要原因很可能是過去一年來利率明顯低於 2007年時的水平、且信貸政策寬鬆：

2007年央行自年初開始連續六次加息、一年期貸款基準利率由6.12%提高到7.47%，首套房優惠利率為基準利率85折；10年央行加息姍姍來遲、直到年末才兩度加息，首套房優惠利率在2008年底出臺救市政策時被下調為基準利率7折、此後7折優惠未明確廢止、一直被沿用。

另一方面，2007年央行實施緊縮的貨幣政策，而10年則實施寬鬆的貨幣政策，全年新增信貸不僅突破了7.5萬億元的目標、而且還通過銀信合作方式曲線放貸2萬多億元；在寬鬆的貨幣政策環境下的一個副產品是，二套房貸未能得到嚴格執行，很多房產商在售房時都明示可以幫助二套及以上購房者獲得75折甚至7折優惠貸款利率。

貸款基準利率低、二套房貸政策執行不力、甚至可以享受7折優惠貸款利率，使得投資、投機性購房者實際的房貸利率水平遠低於07年。正是這種異常的低利率水平刺激了投資、投機性需求，使得房地產調控政策屢屢淪為「空調」。

高利率抑制高房價路徑

高利率從兩方面抑制高房價，一方面，高利率會大幅提高炒房者的資金成本。對投機炒房客而言，貸款利率以目前基準利率1.1倍計算，實際貸款利率 6.39%、而在2010年炒房客可以基準利率7折獲得貸款、實際貸款利率僅為3.72%，以100萬元30年期貸款計算，利率上升後月供將增加1637 元、累計利息支出將增加58.9萬元，炒房者的資金成本將會大幅增加，從而抑制投機性需求。

另一方面，利率上升大幅增加開發商屯地、捂房成本，基準利率的上升僅僅是一個因素，貨幣政策收緊對開發商的壓力更大，開發商的貸款利率在基準利率基礎上大幅上浮；實際上，很多開發商將面臨無款可貸的困境，一些上市公司公告信息顯示，在2007年至2008年期間，一些開發商通過委託貸款方式獲得資金的年利率為20%，而民間借貸的利率則更高。

最近曝光的重慶市人大代表張明渝實名舉報案則揭開了當時地產商通過地下渠道獲取高利率貸款的冰山一角，由張明渝控股的重慶同創置業在2008年期間通過信託獲取貸款的利率月息為6%、年利率高達72%！從舉報內容來看，利率72%的貸款並非是短期內的過橋貸款。

在面臨資金緊張時，是將其擁有的土地、房產降價出售（如果能夠出售並回籠資金的話）、還是以高達72%的利率拆借資金？對於一個正常的企業而言，顯然是選擇前者，而以72%的利率融資來化解資金鏈斷裂風險，實際上無異於飲鴆止渴。這也從一個側面反映了當時地產商面臨的資金困境。在這種情況下，降價促銷成為地產商唯一的出路。這也是2007年下半年至2008年間中國房地產價格持續下跌的主要原因。

高利率刺破美國房地產泡沫

2001年初，美國IT泡沫破滅後，為了刺激經濟走出危機，美聯儲大幅下調利率，2001年-2003年間美國聯邦基金利率由6.5%持續下調至 1%的歷史低位並在較長時期內將利率維持在極低水平，美國房價強勁上揚，房地產業的繁榮推動了美國經濟的持續增長，同時也催生了一個更大的泡沫；2004 年6月至06年6月美聯儲將基準利率由1%上調至5.25%，美國房價也於2006年6月見頂，此後大幅下跌並導致次貸危機的爆發。

十年牛市已到盡頭？

自1998年東南亞金融危機之後，中國長期維持低利率水平，一年期貸款基準利率由1995年7月的12.06%持續下調至2002年2月的5.31%，直到2004年10月才首度加息，距離上次加息時隔近10年。

長期低利率環境刺激了房地產市場的活躍，但也導致了此後房地產市場的高燒難退。2004年底開始，國家也曾出臺了一系列房地產調控政策，但一直未能奏效，直至2007年央行數度加息、並採取緊縮的貨幣政策，炙手可熱的房地產市場終於出現了明顯的降溫。然而，隨著2008年全球金融危機的爆發，央行大幅下調利率，與此同時國家出臺一系列救市政策，房地產市場在一片驚愕中驟然由寒冬轉入盛夏。

隨著通脹壓力不斷增大，貨幣政策由寬鬆轉向緊縮的趨勢日益明朗：一個明確的信號是，央行在過去幾個月內三度上調存貸款利率、並多次上調存款準備金率，未來數月內央行仍將有進一步上調利率的可能性。

在過去兩年新增信貸大幅增長之後，信貸增速也將受到更加嚴格的控制。今年中國貨幣政策的基調由寬鬆轉為穩健，但實際執行的力度很可能是緊縮，其原因在於2009年以來過於寬鬆的貨幣政策導致的高通脹壓力。在貨幣政策執行層面，雖然沒有設置新增信貸目標，但對銀行貸款額度的控制將更為嚴厲：

今年對銀行的信貸額度控制已由銀監會負責轉為由央行監管，為此央行今年推出了差別準備金率舉措。據新華社報導，「2011年以來，央行已開始在貨幣信貸調控中運用差別準備金動態調整工具，已對40多家資本充足率較低、信貸增長過快、週期風險隱患增大的地方金融機構實施了差別準備金要求」。 在央行揮舞「差別準備金率」大棒的威懾下，銀行過度放貸的衝動將會受到強力遏制。1月份中國人民幣貸款增加1.04萬億元，同比少增3182億元；中國證券報報導，預計2月份新增信貸將銳減至6000億以下，較去年同期繼續呈大幅下降趨勢。

總體而言，今年信貸市場緊縮的力度有可能重回2007-2008年期間的態勢。表現在利率方面，貸款利率已經出現大幅上浮的趨勢，地產商低成本獲取信貸資金已無可能，炒房客7折優惠利率貸款也將絕跡。

隨著中國經濟過去十多年來的快速增長，中國經濟過度依賴投資的弊端日益顯現：作為全球第二大經濟體，中國日漸龐大的投資規模拉動了全球大宗商品價格持續上揚；在經歷全球金融危機的短暫衝擊後，目前全球主要大宗商品的價格已紛紛突破或逼近危機前的高點。

只要中國經濟高度依賴投資的發展方式不改，高通脹將難以從根本上得到遏制。未來相當長時期內，中國將進入一個高利率時代。為了抑制通脹，貨幣政策也將在較長時期處於緊縮狀態。過去十年間長期低利率的市場環境將不復存在，房地產市場十年牛市或許已經走到盡頭。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)