如果中國房地產泡沫必將破滅的話，那麼，很不幸，上海將是泡沫破滅的第一個城市。
出現逆轉信號
早在央行10月28日決定加息前，上海房地產市場的逆轉信號也已發出。
從國外房地產市場的價格波動規律看，房地產市場呈現週期波動的特徵。可以將一個週期分為蕭條、復甦、繁榮和衰退四個階段，在市場蕭條階段，需求和供給都很小，市場交易低迷；隨著條件的不斷變化（如居民收入增加），市場需求逐漸增加，但此時市場供給沒有變化，出現需求大於供給的局面，價格開始回升，空置率下降，市場進入復甦階段；隨著價格的不斷上漲，需求和供給都快速增加，空置率進一步下降，此時是市場的繁榮階段；但房地產價格的持續上漲，超出了一般居民的可承受能力，市場的需求增長小於供給的增長，市場價格開始下降，空置率開始上升，交易量也開始萎縮，進入第四個階段。
從房地產市場週期的角度看，上海市已經連續四年上漲，毫無疑問，應該處於第三個階段，在這個階段，市場必須延續需求大於供給的趨勢，如果出現供給大於需求的局面，市場將很快出現逆轉，價格將面臨下跌，市場需求將減少，交易量將萎縮。不幸的是，上海的房地產市場正在出現供給大於需求的情況。
上海商品房供給量正持續源源不斷地增加。
由於房地產投資的大幅度增長，2004年全年上海市施工面積增幅較大，全年約7200萬平方米左右，可供上市面積將達3000萬平方米，後市供應充足。市場供求總量將基本平衡，上海的房市已從供求基本平衡和求略大於供，向供略大於求轉化。今年1∼6月份，商品房竣工面積為718萬平方米，而施工面積達到7464萬平方米，其中商品住宅施工面積為6062萬平方米。因此，在今後的1∼2年，住宅供應量將大幅增加。
同時，上海市的投資性購房比例相當大，這部分房地產隨時會成為市場的供給。據上海房管部門調查統計，2003年底上海投資購房佔16.6％。為了驗證和核實上述數據，我們找到上海供水、供電部門，根據這些部門對長期欠付水電費對象分析作出的最保守的估計，中心城區有大約4.5萬套「無人房」，合計面積為500多萬平方米。浦東新區的有些住宅小區的水電費收繳率只有60％左右，無人居住的房子佔40％左右，而這些不繳水電費的住房都是已售房屋，這些房子可以認定為「炒房」者購買的住房。這些房地產如果集中拋向市場，供給數量會迅速增加（估計有1000萬平方米以上）。
而上海未來的住房需求未可樂觀。
目前，上海的房價收入比達到14，超過1997年的香港，嚴重抑制了有效需求的持續增長。上海居民的平均可支配收入2001年為11904元，2002年為13249元，2003年為14810元，假設2004年的收入水平比2003年增加12％，達到15000元，三口之家的家庭年收入是45000元，而目前的上海平均房價已經超過8000元／平方米，即使按每居戶80平方米計算，房價收入比已經超過14倍。即使是1997年房地產泡沫破滅前的香港，房價收入比也只有11倍（這裡的收入是指香港中低收入階層的平均收入）。
有人認為，上海市民的實際收入比統計數據要大得多。的確，我國的數據準確度不是太高，在分析的時候，應該做某些調整。從統計數據看，2003年上海市民中，家庭年人均收入超過20000元的佔總人口的20％，2002年家庭年人均收入超過50000元的佔總人口比例是1.2％。可以肯定，具有多渠道收入來源的人數佔總人口的比例不會超過1.2％。同時，人均收入15000元以下的佔人口比例超過60％，這些人的收入水平沒有統計數據中的平均水平高。
這樣的實際結果比中國社科院金融研究所調查計算的結果更糟糕，因為對於大多數上海市民來說，房價收入比要遠遠高於14，他們根本沒有買房的能力：
對於上海市的房地產市場來說，已經形成了一個典型的二元結構：一邊是普通的市民，他們的收入水平低，已經失去購買住房的能力；另外一邊是上海的高收入群體，對於這些高收入群體來說，沒有購房的人已經很少，這些群體只是具有投資購房的需求。這樣的二元結構市場是極度危險的，也許不久的將來，房地產市場就要重蹈汽車市場的覆轍。
貨幣供應量收縮：房地產泡沫破滅的導火索
在每個泡沫中，引起泡沫破裂的原因都是不同的。一般的思路是有一件事情引起貨幣供應量下降。在1989年，日本銀行提高了利率，戳破了東京房地產的泡沫。1996年，持續惡化的貿易赤字引起了國際市場對泰國的信任危機，這造成了東南亞房地產泡沫突然破裂。我國對資本項目的管制依然存在，國際因素對房地產的直接影響並不是太大，國內因素顯得更為重要。日本房地產泡沫的產生和破滅的過程也許最值得我們研究。上個世紀90年代前後日本的房地產泡沫事件，有一個非常有意義的規律：貨幣供應量M2的波動和日本城市地價指數波動高度一致，而且，M2的變化領先於城市地價指數。
2004年6月份以來，我國的貨幣供應量持續收緊，這必然會導致到城市房地產的價格走低。
在此次宏觀調控中，許多房地產開發商採取了高息體外融資的辦法來應付。我們可以從銀行貸款和固定資產投資增長率之間的差異推測這種做法的大概規模：2003年，固定投資總額增長了27％，而金融機構的貸款只增長了21.1％。2004年三季度，這種情況繼續惡化到了30％對15.3％的水平。根據香港學者的估計，體外融資的規模有1500億元左右。但過高的融資成本（資金成本達到了15％左右），使這些房地產開發商不可能挺很長的時間。大部分開發商錯誤地認為，這次宏觀調控不會持續很長時間，但2004年9月份的統計數據（主要是CPI高位運行，投資增長依然過快），以及鋼鐵、煤炭等投資品的價格一直堅挺不下，使我們有理由相信，宏觀調控在明年都難以結束。
房地產泡沫必將破滅？
2002年以來，由於房地產行業的投資過快增長，使鋼鐵、煤炭、水泥、有色金屬等資源類產品的價格強勁上漲，直接導致了中國對鐵礦石、能源等投資品的大量進口。2003年我國進口的鐵礦石佔世界鐵礦石貿易量的30％以上。在中國的進口結構中，資源類產品大幅度增加，直接導致了總進口額的迅速上升。在此過程中，恰逢人民幣升值的預期開始膨脹，有力地刺激了出口，使進出口貿易基本維持了平衡。如果不是人民幣升值預期因素的作用，我國的外貿進出口勢必會出現大規模的赤字。但是，伴隨著美聯儲不斷地升息，中國的出口將會減少，不論生產能力是否在向中國結構性轉移。如果中國的房地產泡沫持續發展，石油價格將繼續走高，中國的進口將繼續迅速增長。中國的貿易收支狀況就會迅速惡化。在出口和進口的總額達到GDP的三分之一的情況下，如果出口下降10％－－這在利率上升週期中是一個合理的結果，同時進口以超過30％的速度持續增長，貿易赤字很容易就能達到GDP的6％－7％。
如果說2004年的煤、電、油、運的全面緊張導致了宏觀政策的調整，使房地產行業遭遇了第一次強有力的外部衝擊的話，那麼，2005年的貿易逆差，將會使房地產行業迎來第二次更大的衝擊。在遭受第一次衝擊時很多房地產企業採取了高息體外融資的辦法來應付，如果在第一次衝擊還沒有過去的時候，又出現第二次衝擊的話，等待他們的結果將是災難性的！
當很多房地產開發商經不住時間的考驗，向市場拋售自己的物業的時候，可能市場早已物是人非了，只能打折出售。
10月28日，央行加息，加速了房地產泡沫破滅的步伐。
（編後：我們不難發現，中國社科院金融研究所研究員尹中立博士發表於本版的這篇文章，與早些時候摩根士丹利亞太區首席經濟學家謝國忠先生的文章，邏輯推導和結論，有諸多內在一致的地方。尹中立博士說，這是他長期跟蹤調查的結論。如果謝國忠先生的觀點值得房地產從業人警察醒的話，尹中立聲音的加入，則值得我們警惕了。
還有一個並非毫無意思的問題：為什麼經濟學家和專家一再大叫「狼來了」，而地產商和有關政府部門卻總是辯駁說：沒有泡沫？）
21世紀經濟報導(文章僅代表作者個人立場和觀點)
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