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【深度】持现剧增:极度恐慌的前奏……(图)

2021-06-21 09:05 作者:凭栏欲言 桌面版 正體 0
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【看中国2021年6月21日讯】如果大家有心做下对比,其实已经可以发现,太多的信号都与次贷危机前极度相似。

1)2007年美联储降息意图挽救次贷危机,一年后,2008年印钞效果溢出,美国通胀同超5%;2020年美联储大幅印钞,一年后,2021年印钞效果溢出,美国通胀超5%。

2)十年期美债逆势高通胀出现下跌,资金回流金融体系,市场倾向于持(有)现(金)。

3)商品、股市和黄金震荡加剧。

4)高通胀、低美债收益率,美元指数却出现攀升趋势。

5)2008年8月7日,美国零售数据显示出更多经济放缓现象。2021年6月15日,美国公布5月经济数据,零售销售环比下跌1.3%。

6)经济担忧与通胀担忧的争论尘嚣日上。

一 源头

商品、黄金和股市震荡加剧很好理解,所有的资产价格都是基于美联储信号,美联储是加息还是维持宽松的争议越发激烈,商品、股市和黄金会同时受到影响,加剧震荡。

持现是应对方向不清晰的正常反应,但当囤积现金行为持续增多时,资产中的货币量将会减少,这会施压资产价格,加剧震荡,进而导致恐慌,恐慌反过来加剧资金持币观望。比如,小摩(JP Morgan)号称已经囤积了5000亿美元现金,而美联储零息的隔夜逆回购工具使用量在6月9日首次突破5000亿美元,6月16日已经是5839亿美元,持续创出新高。隔夜逆回购剧增,也是持(有)现(金)的表现——恐慌的前奏已经出现。

或许部分资金基于方向不明的恐慌,开始回流美国避险,从而推动美元指数逆势通胀和美债收益率,出现上行。

理论上,美元避险回流有利于美国股市,而不利于前期美元输出目的地的资产价格。中美股市的差异似乎在说明这一点。

一切现象的源头,皆因美联储出现矛盾。

大概自格林斯潘开始,整个世界经济已经架构于美联储货币政策之上,格林斯潘外号就是“全球经济沙皇”。此后,只要美联储还能发力,插满管子的经济病人总会被硬生生的扶起来,且亢奋的红光满面。

可一旦美联储出现力所不及的迹象……病人无论看起来多么红光满面,都会瞬间躺平。

二 经典危机模式

价格是市场经济最重要的信号。但很明显,市场价格信号已经被分成了两个,一个是金融价格信号(以房或股为代表),一个是实体价格信号(以PPI或CPI为代表)。

近半个世纪以来,美联储利用金融价格信号干预经济的行动规律早已清晰化,已经形成了一个经典的危机模式,以次贷危机为示例:

1)平台稳定期结束,企业盈利困难(投资出现过剩),风险初步暴露,恐慌初次出现(次贷危机在2007年风险初步暴露)。

2)此时印钞尚无约束,美联储主导降息压制恐慌,降息会提高资产折现价值(提高股票和房产价值)来补贴实体经营性活动盈利不足(实际就是紊乱实体价格信号),维持经济稳定(对标2007-2008)。

3)印钞效果溢出,约一年时间后,通胀恶化。当通胀恶化时,过剩产能很难将成本上涨完全转嫁给消费者,通胀开始挤压企业盈利,进而导致资产价格出现压力,此时迫切需要继续降息支撑。但同时,通胀约束货币政策放宽(对标次贷危机来看,美联储在2007年降息,一年后,2008年印钞效果溢出通胀超5%)。

4)通胀一方面对印钞形成约束,一方面挤压企业盈利和资产价格,美联储左右为难。货币政策方向模糊,市场出现囤积现金迹象,囤积行为会导致流入资产的货币减少,施压资产价格,最终经济担忧变成通胀担忧,恐慌二次出现,但货币已无空间,无力救援(对标次贷危机前2008年7-9月)。

5)危机最终发生。

6)股市和商品大跌,重新释放印钞空间(对标2008次贷危机后,全球印钞)。

7)(假如有降息空间的话)迅速而有力的降息平抑恐慌,恐慌消退,被囤积起来的现金重新进入市场,刺激投资。一个人投资支出变成其他人的收入,有了收入就有了需求,有了需求就会撬动倍数效应,新一轮经济周期。

8)倍数效应启动,经济昂扬向上,进而过热,刺激通胀上行(对标2011,美国通胀达到3.9%)。

9)缓慢加息,压制通胀(2011年时发生欧债危机,商品价格下跌,美国未加息情况下,通胀就已下降,加息时间被推迟至2015年),平台期。

10)重新回到选项1。

每一轮经典危机模式有两轮降息和一轮加息,这是一个利率下台阶现象。

刺激经济最终要体现在刺激实体上。如果没有利率下台阶,资产折现价值(降息才能提高资产折现)就不足以补偿实体经营性活动盈利不足,就很难刺激市场投资(政府投资除外),经济就无法迅速进入平台期。

新经济平台期迅速展开的代价就是,利率在不停的下台阶。美国真实利率1980年代超过20%,目前已经为负。

就2021年来看,目前显然已经进展到环节4,通胀一方面对印钞形成约束,一方面挤压资产价格。

三 极度恐慌不可避免

一个经典危机来临,恐慌可以分为三个阶段(其中2和3在时间上是连续的):

1)危机初步暴露,恐慌出现,及时降息抑制恐慌。

2)约一年后,通胀倒逼,危机再现。却无法降息来抑制恐慌,最终危机爆发。

3)危机爆发后,商品下行,通胀降低,释放印钞空间。迅猛而有力的降息抑制恐慌。

正常来说,三个阶段都只会出现恐慌,进而有手段迅速解决恐慌,不会出现极度(长时间)恐慌。

2021与2008在危机爆发前已经几无区别,最重要的区别将出现在危机爆发后。

2008次贷危机爆发后,美联储利率还有下台阶空间,迅速而有力的降息扩表在危机爆发后及时平抑了恐慌,次贷危机很快进入新的平台期。而2021年美联储利率已经降至0,如果发生危机,利率没有下行空间,恐慌很难及时平抑,一旦恐慌不能及时得到平抑,就会出现自我强化,导致极度恐慌,经济将长时间无法重新进入平台期。

一旦进入极度恐慌,要么将近半个世纪所积累的矛盾集中出清后,要么挖掘出新的手段打断自我强化,恐慌才能平抑,经济才能重新进入平台期。

1929美国大萧条之所以如此严重,正是因为美联储缺乏手段来及时平抑恐慌,随之影响矛盾集中出清。恐慌导致现金囤积,而当时是金本位,囤积现金相当于囤积黄金(不能随意印钞),现金囤积的越多,流动中的现金就会越少,现金就会越值钱,越会刺激囤积现金,囤积发生自我强化。

囤积加剧恐慌,恐慌加剧囤积,两者反复强化。恐慌现象持续了很长时间,经济长时间无法重新进入平台期。直至罗斯福要求所有人按每盎司黄金20.67美元的价格向银行上缴所持有的一切黄金及黄金凭证(10个月后规定一盎司黄金价值35美元),将其兑换成纸币或存款,才最终拥有新的手段打破囤积现金的自我强化迹象,平抑了恐慌,加速经济进入平台期(但矛盾并未完全出清,直至二战才将经济彻底拖出泥潭)。

目前,全球货币已经脱离了金本位,即使没有降息空间,美联储仍可以通过扩表在危机后增加货币供应,囤积现金(美元)很难出现自我强化迹象,恐慌仅能短时间影响美元流动性出现短缺。但美联储已经没有降息空间,如果单纯扩表,资金缺乏流入金融资产的动力(降息才会提高资产折现),会加速驱动资金流入通胀,这会造成民生上的恐慌,民生上的恐慌会刺激物资囤积的自我强化,比如1970年代滞涨时期。而想打破囤积物资的自我强化只能通过加息(1980年正是以加息打破恶性循环),但加息短时间却又会加剧恐慌,影响矛盾集中出清。

结果就是,极度恐慌已经不可避免,矛盾集中出清也已难以避免。

本轮危机前后,会短时间出现美元流动性恐慌,但会长时间出现通胀恐慌。

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