美元即将大幅走强吗？

【看中国2013年09月13日讯】目前市场正在屏息等待蓄着灰白色胡须、学者出身的美联储主席伯南克在9月18日货币政策例会后发表的声明。素有“债券大王”之称的太平洋投资管理公司（Pimco）联合创始人比尔•格罗斯（Bill Gross）的预期很可能没错——他认为伯南克及其执掌的美联储早已商定要小幅缩减量化宽松（QE）规模，尽管美国的经济数据仅显示出小幅改善。我想补充一点，伯南克及其下属会继续担忧国债收益率和市场利率的节节攀升，而如果美国的国债收益率和市场利率在未来几个月内双双走高的话，那么美联储很可能不会再进一步缩减QE。或许“再缩减”（re-tapering）这个词很快就会进入金融词典？

今天，我想暂且搁置有关“伯南克会或不会缩减QE”的争论，转而评判一个正在形成的令人感兴趣而仍占少数的观点：那就是除QE缩减之外，还有一些结构性的因素可能会推动美元和美国国债收益率在未来几年内走高。其理由是，美国出现的一轮能源热潮将促使美国贸易逆差进一步下降，减少向全球经济提供的美元数额，从而造成一种美元稀缺的状况，这将不可避免地促使美元走高。美国贸易逆差的减少也将导致海外国家外汇储备的减少，降低外国对美国国债的需求，从而推高美国国债收益率，而这将有助于美元进一步走高。

如果你还没有明白上述理由的整个思路的话，不用担心，我会在下面为你进行全面的阐述。不过，我只想说，如果这个观点是正确的话，那么它将产生巨大的影响，包括对亚洲周边地区（作者居住在新加坡——译注）。比如，它可能意味着近期亚洲货币动荡仅仅是未来更大危机的冰山一角（美国国债收益率攀升导致亚洲资本流入减少——也就是说流动性趋紧）。

我碰巧并不怎么认同这种观点，我会概述个中原因。但这种观点似乎值得进行一番讨论，因为它涉及到一些关键问题的实质，而这些问题将会推动各国经济和市场向前迈进。

美国的能源热潮会改变一切吗？

理论上是这样的：经常阅读我的投资简讯的大多数读者都会赞同我提出的大多数看法。别担心，我并不是要表现得很傲慢或者轻视别人，而只是想指出，科学表明，人们基本上会阅读那些证明他们业已存在的偏见和观点的东西。这就叫做确认偏见，每个人都在一定程度上这么做。

今天我来尝试颠覆一下。提出一个经过周详考虑但与我自己（或许还有你自己）的看法相反的观点。这个特定的观点已经让我质疑并且重新审视我自己的部分看法，或许会对你产生同样的作用。

这个观点认为，目前存在一些结构性的趋势，这些趋势将会促使美元及美国市场利率走高。过去一年以来一些股票经纪一直在极力宣传这种言论。但金融博客作者查尔斯•休•史密斯（Charles Hugh Smith）或许是这种观点最深思熟虑的支持者。

在他最近发表的文章《美国的能源热潮以及美元的持续走高》（America’s Energy Boom and the Rising U.S. Dollar）中，史密斯提出了一个强有力的理由。他认为，要了解那些将会促使美元走高的趋势，你必须明白为什么美元是全球的储备货币。他认为，这是因为美国愿意向世界提供一个额外的美元供应量，以满足全球对储备货币的需求，从而导致美国出现贸易逆差（进口超过出口）。换句话说，美国必须通过背负贸易逆差来输出美元，从而向世界提供美元，让其他国家把美元作为储备持有，以及偿付以美元计价的债务。

然而，美国的贸易逆差近来一直在持续下降。今年6月份，美国的贸易逆差创下四年来的新低，然后在7月份再次扩大。美国贸易逆差的下降主要是由于美国的能源热潮。美国近来已经能够向自己提供更多的能源。这具有重大意义，因为石油进口在美国每年7,500亿美元的贸易逆差中占据了40％的份额。石油进口几十年以来一直是美国持续出现贸易逆差的最主要原因。而且还请记住，贸易逆差会对国内生产总值（GDP）造成负面影响。

总之，史密斯认为，美国的能源热潮将促使美国的贸易逆差进一步下降。贸易逆差的下降将意味着向全球经济输出的美元数额减少。基本的供求原理表明，美元流通量的减少将会推高美元币值。

史密斯继续说道，过去18个月以来美元的走高与美国能源产量的增长相一致。他认为，这不是巧合，而是因果关系：美国能源产量的增长导致美元走高。

对亚洲及其他地区可能造成的影响

如果这种观点是正确的话，那么它将会彻底改变近几十年来的趋势——其特征是美国的贸易逆差越来越大，而美元持续走低。对于美国而言，这对经济将会造成积极的影响，正如史密斯所解释的那样：

“随着美元走强，美国为进口能源支付的美元数额就会减少，而从能源出口中赚取的美元数额就会增加。这种能源成本的下降将会波及整个实体经济，抵销出口出现任何下滑所造成的影响。美元走强会降低源自于美国的所有商品和服务的成本基础。”

不过，史密斯承认，对于美国上市公司而言，美元走强并不有利。这是因为这些公司高于50％的盈利来自于海外市场。换句话说，由于美元走高将会降低来自海外业务的盈利，他们的利润将会受到负面影响。

就美元走强对世界其他地区造成的影响而言，史密斯的观点让我无法理解。他认为，其他国家也将受益于美元的走高，因为这会增加他们现有外汇储备中美元资产的价值，扩大他们自己的信贷基础。但他承认，未来的外汇储备将会由于美元走高而开始收缩。

后者不会远远抵消前者吗？如果是这样（正如我的猜测）的话，那么美元走强会对诸如亚洲等地区造成负面影响。外汇储备的缩减意味着亚洲各国（尤其是中国）将会开始抛售本币，以便维持本币与美元的挂钩。此前中国已经通过加大人民币印发力度来维持与美元的挂钩，这在国内催生了通胀，并且对国内的资产价格（想想房地产）提供了支持。外汇储备的缩减将导致相反的情况发生。

不过，外汇储备的下降意味着对美国国债的需求将会减少，从而美国国债收益率有可能攀升，这很可能会转而导致美元走高。

另一个问题是美元走高对大宗商品造成的影响。传统上，美元走强一直被视为对大宗商品不利。但史密斯认为，至少对于黄金而言，没有任何证据表明美元和金价之间存在相关性。对此他似乎说得有理，但对于其他大宗商品而言，就不是那么有道理了。对于亚洲等地区而言，大宗商品价格广泛下跌将是另一个通缩因素。

这种观点可能存在的几个问题

在我看来，这个观点存在其他几个更加广泛的潜在问题，即：

1）美国在非常规石油和天然气领域的繁荣是否被夸大——尤其是就近期内可能产生的经济收益而言。应该指出的是，国际经济顾问公司IHS环球透视（IHS Global Insight，以下简称IHS）最近进行的一项研究发现，能源产量的增加促使美国去年的家庭平均可支配收入提高1,200美元。IHS认为，到2015年，这一数字将会上升至2,000多美元。我对此表示怀疑，但任何预测都可能会在很大程度上取决于石油价格。石油价格走低会大幅减少可支配收入的提高。

2）更加重要的是，这个观点在很大程度上低估了QE在货币创造以及促使美元和国债收益率走低中所起的作用。史密斯反驳QE对美元造成影响的看法，他认为，美国的基础货币并没有增加，因为各大银行把QE印发的现金留在手中，没有放贷出去。但是，QE在债券需求方面正起到作用，并且促使债券收益率保持在低位。而债券收益率的任何攀升肯定会对美国经济造成抑制影响（这已经在影响住房市场）。因此，债券收益率的进一步攀升很可能会促使美联储推出更多的QE措施。受到抑制的债券收益率将会限制美元币值。

结论

总之，我仍然无法相信，一轮能源热潮将会推动美国经济复苏。虽然我意识到，由于全球经济增长放缓，美元会出现一轮温和走高的态势，但美国国债收益率似乎很可能会走低而不是走高，其原因如下：

1）美国的通胀预期降低。通胀在长期利率中起着核心作用。鉴于美元走高，而大宗商品价格走低，目前所有迹象都表明会出现通胀低企（用经济学术语来说就是反通胀）。

2）美国近来的GDP增长率处于自1948年以来任何经济扩张时期的最低水平。美国战后GDP年均增长率为3.5％，相比之下目前的GDP增长率为2.5％。名义GDP增长率（实际GDP增长率加上通胀率）推动债券收益率，因此GDP增速必须从此加快，才能证明国债收益率攀升的合理性。

3）美国消费者仍在偿还债务，而且要持续许多年。正如杰罗姆列维预报中心（Jerome Levy Forecasting Center）经济学家大卫•列维（David Levy）已经说明的那样，美国私人部门的杠杆水平仍然很高，尽管牛市鼓吹者告诉你的情况与此不同。鉴于消费在美国GDP中占据70％的份额，美国经济增速从目前的水平进一步加快似乎颇为困难。一轮石油热潮不会缓解这种不利情况。

4）美国和日本的“资产负债表衰退”（balance sheet recession，指由房地产或金融资产价格泡沫破灭而造成的经济衰退）历史表明，在一场危机爆发约13年之后，国债收益率将会见底，这意味着我们应该预期美国国债收益率在未来几年内将会走低。

(文章仅代表作者个人立场和观点)