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流动性外松内紧 资金面考验A股

2010-12-08 14:29 作者:张化桥 桌面版 正體 0
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继美国启动第二轮量化宽松,欧洲也扩大印钞规模应对欧债危机,外围流动性大潮又起。国内货币政策则转向,流动性收紧预期增强,A股市场落后于外围股市。流动性外松内紧之下,明年A股到底差不差钱?

A股资金弹药短缺

大家还记得2000年到2004年中国股市的惨状吗?当时,经济畅旺,世界太平,货币供应量每年以24%的速度复合增长。全球股市复苏,可是中国股市阴跌了五年,完全不顾政府频频放出的利好。

对此现象,迄今为止我还没有听到一个可信的解释。但我有一个假说。也许当时我们的货币供应量增长太慢,银根太紧。你会反问,难道24%的复合增长率还太慢吗?当然有可能。举个例子。那五年正逢全球各种原材料和商品价格大涨。比如,以前一吨动力煤卖200元,可是很快变成了600元,为了完成这项经济交易所需要的润滑资金就多了很多。另外,做同样大的生意,工厂和商店的铺底资金也急剧增加,流通中所需要的货币大幅上升。同样地,地价楼价的飙升也是需要额外资金来润滑的。通胀的各种指标未必能够反映全貌。

货币有三大功能:充当度量衡、润滑实体经济、支撑投资和投机的需求。在原材料价格大涨的时候,为了润滑实体经济的8%的真实增长也许需要30%甚至35%的货币供应量的增长,那么24%的货币供应量增长显得很不够。结果是,股市的流动性严重不足。更何况,当时股票本来就很贵,绝大多数公司的质量也一般。

统计指标不科学,数字不准确,全球的统计机关每天都面临同样的挑战。这个问题在中国比较突出,主要是因为我们正在从一个旧体制中脱胎,而且经济成长很快。但是,大家不要责怪统计机关。你假想一下,如果全球的统计机关都停止发布通胀的指标,会对实体经济有很大的冲击吗?当然不会。

本人的父母亲从来没有上过学,从来也没有焦急地期盼统计局每月对CPI指标的发布,但他们对物价在20年、10年或者3年内的变动很清楚。他们的经济活动并没有受到不知道统计数字的困扰。

由此,我想到一个名言,“即使每个股民都是傻瓜,但股市作为一个整体一定不傻”。也就是说,即使大家都不知道CPI是多少,也没关系。我们再做个夸张的假定,如果统计局告诉你,今年的通胀率是70%或者是负的25%,你会相信吗?如果不相信,为什么呢?

还是回到股市里的钱不够的话题上。在通胀比较严重的时候,中央银行会提高利率,紧缩信贷。这对股市打击很大。我前面的例子已经显示,即使中央银行不采取任何措施,股市也会感到资金不够。这就是流动性的自动收缩机制。这也就是为什么专家们常说,中央银行货币政策不能下太猛的药。通胀有自我疗伤的功能。房地产市场也一样:住房供给的增加和需求的减少会导致新的平衡,并不需要政府干预。有一派专家建议中央银行保持货币供应量的某一个固定的年增长率,不管其它任何指标,让流动性的自动收缩机制发挥作用。这不是没有道理的。

作为投资者,重要的不是通胀率的精确数字,而是一个模糊的和定性的判断。有人可能会说,因为中央银行主要关注CPI,所以其它物价指数比较次要。我认为这不对。由于对货币的三种需求之间存在竞争的关系,所以我们还是要高度关注其它物价的变动。即使中央银行不实施信贷紧缩政策,股市也会因为流动性的自动收缩机制而有被卡了脖子的感觉。

由于自动收缩机制的作用,实体经济会因为通胀而放缓,资产价格也会下落。一两年之后,通胀率得到自我控制,同样速度的货币供应量增长就会显得比较宽松,于是股价和其它资产的价格就会复苏,经济也会渐趋活跃。也就是说,中央银行完全可以无为而治,只要保持某一个固定的货币供应量增长即可。当然更有自由经济学者建议,完全不需要中央银行的存在。

请大家回忆一下2010年上半年A股市场较差的表现。货币供应量虽然看起来增长很快(28%-29%),但股市的资金还是短缺。在第二季度,银行同业拆借利率的大幅上升就是一个迹象。

通胀对股市的影响很复杂。不少学者用欧美的经历做过实证分析。大致可分为几种情况:通胀的高低、扩散的阶段(早期、中期或晚期)以及中央银行的手段。基本结论大致是,通胀不利于股市的表现。窃以为,那么复杂的分析在实战中没有指导意义。而且各国情况不同,恐难套用。

我们今天的股市会不会相当于2001年、2002年或者2003年?我不知道,也不关心。两三年的时间太短了,我不敢做任何预测。我主张大家只做长期性的、方向性的和模糊的预测。当然,如果你是一个真正的长期投资者,对未来几年的股市变化,你完全可以像我一样潇洒地说,I do not know,and I do not care!


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