美元能否重现“七年牛市”？

2010-07-24 12:13 作者:刘勘

近来美国国债价格走高，主要还是因为对欧元区债务和经济问题忧虑情绪助长了投资者对美国国债强劲需求。随着美国经济复苏，欧债的危机愈演愈烈，美元走势出现拐点，似乎美元指数自2002年年初以来长期下跌趋势结束，其中长期上涨空间已经打开，是否又开启了新一轮美元“七年牛市周期”呢？

资金逐渐流回美国市场

欧洲经济正陷入自第二次世界大战甚至是第一次世界大战以来最困难的境地，市场对危机的反应不亚于2008年全球金融危机对欧洲的负面影响。造成欧元贬值推动美元升值，巨量资金涌向了美国市场，美国国债短债超过4倍认购、长债超过2.5倍认购，显示出了市场热情。美元进入强势，过去那些追逐较高收益的资金逐渐流回美国，除美国本土市场外,全球其他地区金融市场将面临失血的窘境。包括股票和债券在内的美国长期证券3月份获海外投资人认购的金额达到1405亿美元，创历史最高纪录，几乎是2月份水平的3倍。2月份为净认购471亿美元，3月份海外私人投资者净买入793亿美元长期美国国债，2月份净买入规模为470亿美元。3月份各国央行等海外官方机构净买入282亿美元美国国债，2月份为净买入11亿美元。来自美国财政部最新数据显示：2010年1、2月份,净流入美国资金分别为150亿美元、471亿美元，3月份流入美国股票及中长期债券的资金达1405亿美元，全球投资人对于美国长期金融资产的需求达到历史高点，估计4、5、6六月净流入量还会持续增加。

根据美国财政部国际资本流动报告(TIC)，今年3月中国增持美国国债177亿美元，持有总量为8952亿美元，继续居各国之首，这也是自去年9月以来我国首次增持美国国债。3月份日本也增持164亿美元美国国债，环比增长2.1%，持有总量为7849亿美元，为美国国债第二大持有国。欧洲投资者买入491亿美元美国国债，其中英国则大幅增持455亿美元，环比增长19.5%，以2790亿美元总量居于第三位。石油输出国3月增持107亿美元，总量位居第四。此外加勒比海地区也增持38亿美元，巴西和中国香港则分别减持64亿美元和15亿美元美国债。3月份海外投资者买入220亿美元机构债和MBS，为2008年6月接管之后最大机构债买入量。其中海外私人投资者买入195亿美元，官方投资者买入25亿美元。也就是说今年3月份外国投资者净买入美国长期债券1204亿美元，为2009年11月以来最大买入量。截至3月底，外国债权人持有美国国债总额已经达到3.88万亿美元。而2010年，美国债券市场净发行规模为2.22万亿美元。美联储购买限额却只有2000亿美元。由此可见，2010年美国债券市场需要吸引2万亿美元以上的资金。

美元上涨趋势已成，只要欧元跌跌不休，美元就会涨势依旧。从最根本因素来分析，还是受到市场避险情绪主导。欧盟部分国家债务问题所引发的欧元疲弱，推动了美元相对欧元走强；从全球资本流动来看，二季度以来欧元区和新兴经济体金融市场表现较差，也使得国际资本选择流入美国本土；在欧洲经济和欧元前景仍面临巨大风险背景下，全球宽松货币退出仍然在逐步进行。从中期来看美元强势将对全球金融市场造成压力。

自2008年以来，为刺激经济复苏，美联储向金融体系注入约１．５万亿美元，并把联邦基金利率降至零利率的历史最低水平。随着经济恢复增长，美联储需要从市场中回收过量货币，以控制通货膨胀抬头。因此，美国联邦储备委员会今年5月28日宣布试用一项新工具，以回收部分为应对危机注入金融系统的流动性，美联储在一项声明中说，它将在两个月内完成3次短期存款拍卖。此拍卖工具旨在给银行提供特别优惠，不是向外贷款，而是吸引银行把资金存入美联储。由此可见，美联储即将开始回收流动性。

美元资产吸引力上升

带来区域不稳定

从过去历史看，美元指数在国际外汇市场上的表现说明，美元指数涨跌与全球货币政策扩张或紧缩，呈极为密切的“负相关”关系。目前全球若隐若现的通胀，以及已经在推进过程中的宽松货币退出，都正在成为推动美元中长期走强的内在动力。以史为鉴,可以知兴替。1995年墨西哥金融危机和1998年东南亚金融危机都驱赶资金大规模回流美国,造就了一轮长达5年美元牛市。资金回流本身强化了美国资本市场的财富效应，效应会逐渐扩散至股市、楼市和债市,于是回流——赚钱——继续流入的良性循环正式形成。以年为周期来观察此次美元走强，一旦美国股市和楼市出现持续走强迹象,美元资产吸引力将进一步上升，并且带动不稳定区域的资金大幅流入美元资产池。

与此同时，反映出美元强势将会极大地加强和稳固美元国际储备货币地位，使得国际货币体系变革出现停滞。还将促使全球主要经济体的央行不得不重新调整外汇储备结构，增加美元份额，又重新将全球更大程度地捆绑在美国和美元的列车上，未来更不容易摆脱美国和美元的影响。

美元重新走强还将严重影响国际贸易格局，重新划分世界经济版图。由于美元走强主要体现在相对于欧系货币和商品货币走强，因此将有利于欧洲和商品货币国家的出口,有利于这些国家的经济复苏。但是,由于亚洲地区货币相对于美元处于震荡和相对固定状态，因此，亚洲经济体对美国出口将不会受益于美元的强势，相反亚洲货币会跟随美元相对于欧洲和商品货币国家升值，出口由此会受到打击，对于亚洲地区经济成长或复苏会造成阻力。由于美国的逆差主要来自于亚洲地区，美国贸易状况对于美元汇率依赖反而不是很大。美元大涨与商品价格暴跌遵循的共同背景在于两点：一是缘于欧洲需求与消费上不去，二是缘于中国产能与库存下不来。一上一下之间，反映欧元区经济仍在继续滑落和我国即将快速回收流动性的窘迫，故而美元与商品价格同时受力，出现了一上一下的局面，而非再像此前美元上扬、商品价格高位盘整。

虽然欧债危机迫使美元推迟加息，但不影响欧元走弱美元走强，全球资金回流美国市场之势。以往经验告诉我们，美国加息周期往往引发国际资本回流，引发一些发展中国家金融市场动荡。至今未见有发展中国家出现问题，也许是幸运，也许是未到时候。这一情况与常识不符。中期看，美元强势或是中国经济之巨大压力。美国通胀率如此之低，美国加息之策料将延后，但这并不妨碍资本回流，原因在于美元强势。根据市场经验，如果美元站稳９０之整数关口并维持在此之上，则意味着世界局势大反转，全球通缩时代来临，萧条经济学回归。据说现在已有一些国际金融机构虎视眈眈地想要做空中国，对此不可不防。

美元持续走强

我国股市楼市将承受压力

伴随着美元大涨，与美元保持汇率“锚定”的人民币，更加对欧元出现大幅度升值。截至6月8日，以外汇交易中心公布的汇率中间价计算，人民币对欧元升值幅度已接近8%，这对于我国出口部门对欧贸易已经产生不利影响。可是，今年一季度外汇占款增加7478亿元，增幅达78%。美元持续升值，但在人民币升值预期的驱动下，今年一季度，残差法估计热钱流入达550亿美元。在去年底人民币升值预期下，大量投机资本涌进香港，致使香港银行体系总结余达6400亿。当进入2010年后，美元走强，资金流出中国香港银行体系总结余由近3200亿港元的高位一路下滑，至一季度末已不足2000亿港元，5月份不足1480亿港元。

国际资金纷纷流向美国以避险，美国国债再次成为“香饽饽”，近几年热钱持续流入的局面是否会改变？由于我国没有发达、开放的金融市场，巨额资金流入并不能像美国一样被实体经济直接吸收。自2003年至今，在持续单边升值预期之下流入的投机资本，大都在虚拟市场游荡获利。过去7年累计流入资金高达6万亿元，如果资金部分撤离我国市场,无疑也会降低我国的通胀和人民币升值压力，热钱流动趋势从流入转变为流出，即使热钱仅仅变成不再流入，会带来什么结果？可以确定的是，无论哪一种，都意味着没有足够的新增资金支撑股市和楼市停留在2009年的位置上。倘若美元持续走强，人民币升值预期还能持续多久？一旦升值预期发生逆转，我国股市和楼市将会承受一定压力。

展望未来，美元“牛市”未必最终会带来我国股市和楼市长期走熊，但美元持续走强，正在令这种可能性不断增加。当全球经济力量对比正在发生变化时，必然引发国际金融体系和国际货币体系变革。从国际金本位制到金汇兑本位制，到布雷顿森林体系，再到牙买加体系，莫不如此。所以近期美元反弹虽然会持续，但是，不太可能演变成长达数年的长周期牛市，在英镑、美元、欧元、日元等“老”货币辉煌之后，新兴国家的货币崛起将成为大概率事件。

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