【深度】套息空間——跨境資本的快進快出(組圖)
【看中國2021年9月10日訊】美聯儲前主席伯南克在其回憶錄《行動的勇氣》一書中提及，2008年次貸危機扭轉的關鍵節點就是美聯儲公布銀行業壓力測試結果扭轉了市場信心。
次貸危機之後，金融穩定報告（銀行業壓力測試報告），似乎就成了標配。
9月3日，中國央行發布中國金融穩定報告（2021），與以往不太一樣的是，往年金融穩定報告發布時間都是在11月初，今年提前到9月初。
不知道是否有什麼深意……
1 劇烈反轉
從最近三年的金融穩定報告對比來看，第一部分在介紹宏觀經濟運行情況時，一般分為三個專題主要立足於內部問題，但本次似乎特別增加了「跨境資本流動對金融穩定的影響」，對外壓的關注度進一步提高。
報告指出：「跨境資本流動在帶來收益的同時也伴隨著風險，尤其短期跨境資本具有逐利性、易超調和順週期性等特點，短期資本大進大出、快進快出容易引發跨境風險甚至演變成金融危機。」
從歷史來看，跨境資本流動有以下特點：
1）危機前規模攀升，遭受衝擊後大幅縮量。2007年全球資本流動達24.4萬億美元，2009年僅為3萬億美元。
2005-2019全球資本流動變化趨勢（來源：IMF）
2）危機前資金加速流入新興市場國家，遭受衝擊後劇烈反轉。
2 逐利驅動——套息
在印鈔刺激經濟問題上，由於各國在承擔印鈔後果上具有不對稱性，必然會導致各國貨幣政策失去協同性。發達國家更傾向於保增長，而發展中國家更傾向於抗通脹或抑制資金外逃，這會製造息差套利空間。
新興市場國家總是會對貨幣政策更加克制，貨幣政策上的差異性會刺激不同貨幣間息差擴大，套息行為會刺激金融中心國資本加速流入新興市場國家，大進快進。
但一旦套息要求得不到滿足，或者發生恐慌衝擊，資金就會反向流出，大進快進或切換成大出快出：
1）如果新興國家貨幣政策發生較快轉彎（寬鬆），或影響套利空間消失，刺激資金反向流出。
2）如果金融中心國貨幣收緊，或刺破泡沫，導致金融中心國利率恐慌性升高，中心國金融機構不顧一切的賣出新興市場資產，資金回流國內「救火」，導致新興市場國家遭遇劇烈的拋售和資金反轉，匯率和資產價格將受到比發達國家更深程度的衝擊。
3 降准與縮債的背離？
美國的經濟恢復動能似乎在減弱，但美國的通脹壓力卻已很高，核心PCE指數創20年新高，美國貨幣政策面臨較強的收緊壓力，在傑克遜霍爾央行會議上，鮑威爾放話將會在年內縮減購債。
中國的經濟動能似乎也在減弱，8月中國官方製造業PMI創一年新低。但中國是少數通脹壓力仍然不高的國家（根據官方數據），單以內壓（通脹）來看，中國的貨幣政策仍有寬鬆空間。為了提高經濟動能，再來一次全面降准似乎也不是意外。這或導致中美貨幣政策發生背離。
但一個問題是：貨幣政策的約束不僅僅內壓還有外壓。
新冠疫情暴發後，全球避險情緒高漲導致跨境資本從新興市場快速流出，隨著疫情初步穩定，避險情緒逐漸消退。由於新興市場國家（應對疫情）貨幣政策比較克制，發達國家貨幣政策卻更加激進，貨幣政策差異性刺激息差進一步擴大。2020年下半年開始，新興市場資金流入開始復甦。其中中國因疫情控制更好貨幣政策更為克制，影響中美十年國債息差迅速擴大，海外資金蜂擁而入，中國成為疫情後跨境資本流入的主要受益國。但利弊總是相伴，大量海外資金在短時間內快速湧入新興市場，也會放大快出的能量。新興市場國家從跨境資本流入中受益越多，越容易受到資金逆轉的傷害，貨幣政策受到的外壓（息差）約束越強。
隨著中美十年國債息差逼近150基點，外資流入的勢頭在減弱，一個表現是人民幣匯率的單向升值問題已經得到控制，匯率雙向波動更加明顯、更加穩定。
中美息差150基點已經成為「外壓」的「舒適區間」？（網路圖片）
這或意味著，中美息差150基點已經成為「外壓」的「舒適區間」。
上一輪（7月15日）全面降準時，中美息差163基點，目前已經降至153基點（十年中債下降12基點，十年美債下降2基點）。
如果中美貨幣政策走勢繼續背離，或將影響中美十年國債息差跌破150基點。
會不會導致「外壓」脫離「舒適區間」？
小結：
利弊相依，從跨境資本流入中受益越多，越容易受到資金逆轉的傷害，貨幣政策受到的外壓（息差）約束就越強。
一旦滿足不了息差要求，大進快進或容易切換成大出快出！
(文章僅代表作者個人立場和觀點)