中國發國債買外匯是不是雙重印鈔？(圖)

發行國債，購買外匯儲備，這是什麼操作？是不是雙重印鈔？（圖片來源：alswart/Adobe Stock）

【看中國2019年12月24日訊】日前，在由中國國債協會聯合中國銀行、中國建設銀行、交通銀行舉辦的地方債研討會上，原財政部部長樓繼偉拋出了一個觀點：「例如，發行特別國債購買當前一半的外匯儲備，大約向市場釋放10萬億元左右的國債，足夠規模的流動性國債可為央行提供貨幣政策操作工具……」

發行國債，購買外匯儲備，這是什麼操作？發國債買外匯，是不是雙重印鈔？

我們先來看一下，樓繼偉是在什麼情況下說這番話的，免得有人說誤讀。在這次「地方債市場建設與發展研討會」上，樓繼偉發言，回顧了一下中國國債和地方債發行的歷史，然後從預算角度和政府債券發行流轉角度兩個方面進行了論述。

就政府債券發行來看，樓繼偉認為，目前中國國債的短端和長端產品發行規模不足，地方債發行則是公開性不足，還存在著流動性不足的問題，因為大多數債券被銀行等金融機構持有到期並用於抵押融資，真正被買方機構階段性持有並作為高流動性低風險配置的比例太少，所以，其解決辦法，就是大規模發行特別國債……

樓繼偉的意思很明白，就是說可以用外匯儲備做抵押，發行10萬億人民幣的國債，然後，這10萬億元的國債，就可以給央行提供貨幣政策操作工具了。

問題來了——央行印鈔缺操作工具麼？

有人說了，不缺紙不缺電也不缺油墨機器又不怕壞，更不缺電子數字，有啥缺的？

當代貨幣體系被稱作「信用貨幣」，紙幣完全靠「政府信用」支撐，要想貨幣有信用，凡是正常國家（如委內瑞拉、辛巴威以及朝鮮之流的就算了），印鈔必須要有貨真價實的抵押品，有一份抵押品才能印一份錢，哪有隨隨便便印鈔的？

歐美日英這些西方經濟體，其政府信用一向很好，一般就是用政府國債作抵押發行貨幣。但發展中國家，政府信用不行，那就用外匯做抵押來印鈔，有一份外匯，就印出一份鈔票。只有那些爛得不能再爛的國家，沒有外匯儲備，沒有辦法，才會憑空印鈔，所以，那些貨幣就很不值錢，而且動不動會來個大貶值什麼的。

至於中國嘛，當然是發展中國家，所以，也用外匯儲備做抵押來印鈔。

大家都知道，從1994年初一直到2014年，人民幣的幣值20年堅挺，其核心原因呢，就在於從那時起一直到2014年，我們都嚴格採用外匯儲備作為抵押品來進行印鈔。

從2013年末人民幣的抵押品構成情況來看，當時的外匯儲備佔比高達83%呢！

不過，眾所周知，自2014年外匯儲備總量達到頂點之後，中國的外匯儲備就開始了持續的下降。所以，用外匯抵押來印鈔的人民幣規模（通常稱為「外匯佔款」）也一直在下降，從2014年末的27.07萬億元一路下降到目前的21.23萬億元。

按道理，外匯儲備減少了，人民幣印鈔豈不是也大量減少了？

央行不能印刷更多的貨幣，真的好著急，該怎麼辦呢？既然是規則束縛了央行印鈔，那麼，改規則就是了嘛！

原來是必須要用外匯儲備才能印鈔，但從2014年開始，其他的抵押品也可以印鈔嘛。所以，2014年開始，你動不動就能聽到央行口吐蓮花——錯了，口吐英文單詞，什麼SLF、MLF、SLO、PSL等等，說到底，這些都是新的印鈔抵押品。

增加了新的印鈔抵押品，自然就可以繼續為人民群眾印刷人民幣嘍。這樣一來，外匯儲備佔比從83%下降到58%，而那個「對存款銀行的債權」，卻從4%上升到了30%。

「對存款銀行債權」，到底都是些什麼東東呢？

主要有兩類：

其一，是央行對商業銀行（如工農中建交五大商業銀行及其他股份制銀行）、政策性銀行（國開行、農發行和進出口行）的再貸款；

其二，是央行所有公開市場操作（包括正回購、逆回購、MLF、SLF、SLO、PSL等）所形成的債權，進一步深入到這些債權裡看，基本上都是地方政府債、政策金融債、商業銀行債、同業存單以及少量的信用債。

但問題是，正如樓繼偉所說，市場上的這類債券，大多都被銀行等金融機構持有到期，用於抵押融資，很少有人拿這個出售給央行，這就導致在市場上流動的抵押品不足，央行要開展貨幣政策操作的時候，也就變成了所謂的「缺少工具」。

可是，這個所謂的「缺少工具」，並不是因為市場上的債券規模太小所致，更與國債發行無關，而是中國金融市場特殊的結構性問題。

根據12月17日央行發布的「2019年11月份金融市場運行情況」報告：截止到2019年11月份，中國的債券市場託管餘額已經高達97.6萬億元，其中國債15.7萬億元，地方政府債21.1萬億元，金融債券23.2萬億元，公司信用類債券21.4萬億元，資產支持證券3.6萬億元，同業存單託管餘額為10.5萬億元。

難道，這97.6萬億元的債券，還不夠央行買的麼？

之所以包括國債、地方政府債以及金融債券等利率債品種，大都被銀行等金融機構持有到期而不是用作在市場上交易和流動，是因為這些國有大型金融機構，都是嚴重的風險厭惡型的市場主體，受行政指令的約束遠遠大於市場規則的約束。

這些銀行或大型國有金融機構，之所以能夠發行或得到這些債券，並不是因為它們有多強大或多能幹的市場打拼能力，而是因為有央行的背書。在這個信用背書之下，這些債券本身，就是中國各種宏觀債務的輾轉騰挪。毫無疑問，政府唯一的想法，就是將來用通貨膨脹化解掉所有這些債務。所以銀行持有這些債券，相當於獲得了央行和政府送給它們的無風險套利機會（信用貨幣的本質，是政府和金融機構合謀分配社會財富的工具）。如果去市場上交易，把這些債券隨隨便便買來或者賣掉，在中國目前極其嚴格的金融監管體系之下，這些機構根本無法承擔市場波動的風險。

這才是所謂的央行印鈔缺少「貨幣政策操作工具」的核心原因。

要知道，現在的97.6萬億元的債券中，如果把政府和各大金融機構承擔責任的債券都算上，至少都已經有60萬億元了，都從來沒改變這些大型金融機構的行為，難道，再發行個10萬億元的特別國債來購買外匯儲備，就能解決這個問題了？

更要命的是，按照樓繼偉的說法，如果額外發行10萬億元的國債購買外匯儲備，相當於市場上憑空多出來十萬億元的類基礎貨幣資產。而進一步地，如果，這10萬億真的充當了央行的「貨幣政策操作工具」，這意味著中國的基礎貨幣會增加10萬億元……

截止到2019年11月份，中國央行的資產總規模只有36.3萬億元，憑空增加10萬億元的基礎貨幣，這是個什麼概念？

從法理上來講，用國債來購買外匯儲備更是說不過去了——要知道，每一分錢的外匯儲備，只要進入了央行的資產負債表，就意味著央行已經發行了對應量的人民幣，而且這還是基礎貨幣。如果再用國債來購買外匯儲備，然後再用國債來充當「貨幣政策操作工具」，這相當於雙重印鈔，重複印鈔。

原來的1美元印出來7元人民幣；現在倒好，1美元要印出來14元人民幣，這人民幣匯率還能不能撐得住？老百姓還會不會像現在一樣信任人民幣？

這恐怕都值得打上一個大大的問號。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)