如何才能拯救中國股市？

2011-12-13 13:00 作者:韋森

2011年4月下旬以來，中國股市跌跌不休。10月24日探底2307.15點後，經歷了不到一個月的短期反彈，11月中旬後又進入了下行通道。證監會換帥和最近央行下調存款準備金率這類「利好」，似乎並沒有改變中國股市的下行趨勢。12月8日，滬指探底到2302.65點，12月9日，深成指探底到9439.84點。

近一兩年來，人們一再追問：到底中國股市怎麼了？中國股市還有救麼？

從中國經濟的基本面上來看，儘管GDP增速呈現下行趨勢，但按照國家統計局的數字，今年全年經濟增速超過9％看來已沒有多少懸念，明年經濟增速低於8％的可能性也不大。與歐美發達國家長期陷入經濟蕭條和主權債務危機的泥潭相比，中國經濟至少到目前為止在世界上仍然是最好的。另外，中國的大多數上市公司尤其是國有大企業的利潤也在大幅度增長，故中國股市也不差上市公司的業績。再從資金面上來看，到10月末，中國的本外幣存款高達80.85萬億元，廣義貨幣M2也高達81.68萬億元的天量，中國經濟體內從任何理由上說均「不差錢」。

那麼問題就來了：既然中國股市既不缺整體宏觀經濟表現，也不差上市公司業績，更不差錢，且相比歐美和周邊國家，政府和企業日子都較好過，但為什麼中國股市卻連連下挫？這其中的問題到底在哪裡？

最近，不少股評家常常說，儘管歐美各國經濟復甦步履維艱，政府、企業和個人困難重重，但他們的股市卻一直比我們好，主要是因為中國金融體系內資金短缺。尤其是每當央行提升法定存款準備金率時，一些股評家們馬上會說，這肯定對股市是利空。這類股評家，說他們沒學過宏觀經濟學因而根本不理解金融市場中貨幣循環的基本原理，可能有些冤枉；但說他們根本沒用腦子認真思考問題，只是人云亦云，大概沒錯。

為什麼這麼說？在中國具有80多萬億天量本外幣存款的情況下，說股市缺錢，實在是不知所云。當然，2011年以來，央行已經把法定存款準備金率提高到21%的歷史高位，加上各商業銀行在上一輪大規模的擴張性宏觀政策實施時釋放了大量貸款，導致大多數銀行的存貸比都在72％以上，有的甚至接近或超過了75％的紅線。這樣算來，中國銀行體系內確實存在著全國大範圍的資金緊張。根據央行的月度公報，9月底全國商業銀行的超額存款準備金率只為1.4%。根據各種渠道和口徑估算， 2011年下半年以來，全國所有商業銀行可貸資金大致也只有兩三萬億元。在中國具有80.85萬億元本外幣存款和81.68萬億廣義貨幣的情況下，各商業銀行內部出現大面積的「錢緊」，這是事實。但是，要知道，銀行內部資金的緊張和短缺，並不意味著股市就一定缺錢。

從股市二級市場與銀行系統的資金循環流來看，只要股民對未來有信心，在二級市場增倉買入股票，既不增加流動性，也不減少流動性。由此來推論，只要有天量的廣義存款在那裡，二級市場就應該「不差錢」。當然，在股市的專業術語中，有每天資金的「淨流入」和「淨流出」之說，且每天的股市播報總有資金「淨流入」和「淨流出」的數字。但是仔細想一下，就會明白，股市的每天交易量，總是買入總額等於賣出總額，二者總是相等，因而股市的淨流入和淨流出只是個相對而言的數字。

我們不妨舉一個最簡單的例子：假如一隻股票開盤股價為5元，這隻股票共有500股，那麼它開盤時的市值是2500元，如果股民乙預期這支股票會漲，他從銀行賬戶中轉出1200元，出價6元買了該200股該股票，而持有200股的甲股民則同時願意6元拋出，成交的結果就是甲原來投入的1000元賺了200元，共1200元流回到他在證券公司的客戶保證金的池子中，或再轉到他在商業銀行的儲蓄賬戶中。但是不管股市漲還是跌，不管從股市出來的錢是暫時停留在證券公司的客戶保證金中，還是轉回到股民的銀行儲蓄賬戶中，股市一天的交易結果總是買入總額等於賣出總額，貨幣總額一分也沒多，一分也沒少。故股市的交易量，與廣義貨幣總量多少無關（即既不增加廣義貨幣，也不減少廣義貨幣），且與商業銀行的內部資金的寬鬆與緊缺，基本上沒有關係──因為各證券公司的客戶保證金總額，又總是隔夜存放在各商業銀行的賬戶中。

從上述例子中，我們大致可以得出這樣一個基本判斷：銀行可貸資金的多與少，與股市的可用資金的多少，並沒有直接關係（只是有人從銀行貸款去違法炒股是個例外）。由此來分析，認為央行一提高存款準備金率，股市資金就缺錢；一降低存款準備金率，股市就資金面寬鬆，這實際上是個理論幻覺。

央行貨幣政策的數量工具（包括商業銀行法定存款準備金率和央票買賣操作）實際上並不直接影響證券市場的可用資金，但外匯的流入與流出，則會直接增加經濟體內部的基礎貨幣，從而會增加或減少股市的可用資金面，這是毫無疑問的。正是存在這樣一個機制鏈條，隨著近幾個月來一些外國機構惡意「唱空中國」，加上中國內部有錢的企業家、富人和官員擔心他們在中國內部的資產安全，紛紛換成外匯流出中國，導致美元稀缺、人民幣貶值（迄今人民幣對美元即期匯率已經連續八日觸及跌停板）。最近有不少股評家看到了這一點，隨即把最近中國股市的下跌歸結為近期的熱錢淨流出。

這一推理好像邏輯成立，但仔細分析一下，就會發現，這種推理也值得進一步推敲。外匯流出，肯定會減少基礎貨幣。若是這些流出的資金本來是進來中國炒股市的，那肯定會直接影響股市的資金面，導致股市下跌。然而，在目前中國有80多萬億本外幣存款的情況下，即使熱錢流出個一兩千億美元，相對於中國商業銀行內部的天量存款而言，仍然只是一個很小的數字，並不可怕，更何況流出的熱錢，原來並不是進來全部炒股市的。故對這些惡意唱空中國經濟和中國股市的外國公司機構，不必太恐懼，更沒有必要自己嚇唬自己。

如果上述因素都不構成中國股市連連下跌的原因，那到底是什麼因素導致中國股市在經濟高速增長期連連下挫，差不多跌成了全世界最差的？這看來要從中國當下的經濟社會體制整體運作尤其是中國的證券市場運作體制中去找根本原因了。證監會近些年來的政策導向、舉措和做法，恐怕也難辭其咎。對此，證券業的許多專家都有很多深刻論述，一些在中國股市滾爬多年的老股民，更有諸多深刻的切身體會。

今年8月份，在國內網路上曾廣傳了一篇「股民十問中國股市」。這十問，問得好，也問得極其無奈，甚至有點悲壯和慘烈。現在謹摘要轉載最後的「三問」如下：

為何新股不斷發：「新股的不斷發行，讓投資者剛剛燃起的一點希望之火很快熄滅，A股又重蹈無休無止的調整之中。監管層能否對新股發行進行調整，給市場緩口氣，減少或暫停新股發行難道不可以嗎？」

為何不斷上演擴容：「一些上市公司承諾，短期不再融資，但不久，又向市場伸手索要巨資？政府還搞出中小板、創業板，擴容大戲一臺接著一臺，成天提心吊膽的股市，怎麼能穩步上行？」

暴跌為何不見政府護市之手：「每當股市大幅下挫，美國等外國政府，都會有立竿見影的保護投資者的舉措出臺，反觀滬、深股市，每逢暴跌，很少能看見有出臺護市的政策。對比外國政府救市的作法，中國政府的救市舉措，總顯得猶猶豫豫、謹小慎微。」

股民十問中國股市，在問誰？問天天不應，只有大家一起退出遊戲，不再在股市裡玩了。結果，在目前滬深股市開戶的一億多股民中，據說只有800多萬戶還在股市裡「活著」，僅佔全部股民5.12％！在這種情況下，中國股市焉能會走好？

一句話，目前中國股市根本就不缺錢，所缺的是股民的信任和信心。故此，要救中國股市，不是放鬆一下貨幣政策就能管事的，也不是靠宣講中國經濟的基本面有多好多好就可以了。要救中國股市，最重要的是要救中國上億股民們對政府的信任和對中國社會未來的信心。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)