股市的高漲期與港股直通車遭遇「計畫生育」

2008-02-06 13:30 作者:綦彥臣 美國在次貸危機之後，為避免經濟驟衰，決定實施降息與減稅政策--聯邦基金利率調低0.75個百分點、減稅1500億美圓。這樣的巨大動作，給世界經濟的回升帶來了希望，中國也可間接受益。但是，中國經濟整體上是量大質次，已經到了大衰敗的關口。估計在今後三個月內，股市會有所反彈（特別是全國人大會後）、出口不會有巨大減幅。

而就整體經濟形勢來看，仍不能變好，如通脹還會繼續上揚，作為匯率全面自由化標誌的港股直動車仍會處於"趴窩"狀態。

諱莫如深：美國次貸危機的影響

2007年4月份，美國以"新世紀金融公司"申請破產為標誌，引發了次貸危機。花旗銀行與美林銀行年終報告顯示，被次貸套住的資金均在一百億美元以上，並決定將這些資金定性為虧損。中國國有金融機構和一些巨型國企，持有大量的美國企業債券，但並未公布所持總量。

不受次貸危機影響，幾乎是一個神話。這個神話，恰出自在中國經濟界頗受尊重的周小川之口。他在2007年11月份出訪途中（南非約翰內斯堡）聲稱：受美國次級房貸市場危機影響，世界經濟增長速度明年可能適當放緩，但對中國經濟影響不大。

事實上，美國次貸危機對中國的影響已經十分明顯：許多大城市已經出現"有價無市"即交易量萎縮的現象；其二，中國金融結構更加扭曲，估計與美國次貸危機有關的債券總額高達五百億美元，其中銀行持有量約為50%，保險公司持有量約為30%，巨型國企及民間外貿企業持有20%左右。

經過一些公開的資料綜合分析：中國銀行（Bank of china）系統在次貸危機中損失約在35億至40億美元之間；工商銀行（CICB）系統損失4至6億美元之間；建設銀行（CCB）系統損失則為6至10億美元之間。

比較可靠的消息來源證實：溫家寶不再聽信周小川"影響不大"的論調，而是責成銀鑒會主席劉明康成立專門的工作班子，以"精打細算"的方式搞清中國銀行業在次貸危機中的損失及未來的影響。初步算帳之後，結果是"各銀行在美國次貸危機中的損失超過了預期的虧損準備。

港股直通車遭遇"計畫生育"

港股直通車的本質是中國實行全面的自由匯率，用行話說是"人民幣資本項目的自由兌換"。其附帶效應可能頂暴香港股市。北京經濟決策高層權衡利弊，為了壓住目前的經濟亂局，還是擱置了這項具有長遠戰略意義的計畫。

在中國金融體系質量極差的背景下，港股直通車更多的政治效應，不是將內地金融重鎮（特別是天津新區）與香港金融體，聯合起來，恰恰相反，這是一次國內外匯資產擁有者的"勝利大逃亡"。也可能很快地為亞洲版的索羅斯出現提供機會，如印度或日本的對沖基金將能輕鬆打爛中國的金融體系。當然，中國也存在藉此一博而 "修成已果"的可能，但溫家寶不可能就此放手一賭。更何況一旦香港股市被頂暴，親北京的香港政治派系將會陷入市民的"喊打"聲中。更為微妙的是，港股直通車恰恰已經成為親北京派系的巨額經濟利益預期之所在。

任何一個負責任的經濟學家都不會諱言：一個經濟體的匯率與利率是相互溝通，聯合起作用的。目前，中國的匯率已經高度國際政治化，不能反映人民幣"真實面目"。比如綠色GDP一旦成行，中國真實的匯率會跌到一美元兌換14.5至17元人民幣的樣子。那樣，不僅美國與歐盟會怒氣衝天，而且整個世界的經濟秩序也會大亂。真正的"第三次世界大戰"就成了沒有硝煙的經濟戰爭。

中國的官方利率體系也根本不能反應市場的真實交易水平，儘管利率在上調。其一，民間的"地下金融"交易量已經達到官方交易量的1/3以上；其二，"地下金融交易量"的利率水平一直保持在官方的1.5倍至1.8倍之間。國際匯率扭曲與國內利率失真，使預想中的港股直通車成了"先天殘疾"，所以港股直通車遭遇"計畫生育"也可以理解。北京的權力人物決心要讓它"重新坐胎"。那麼，現在不是難產與否的的問題，關鍵是要生個"沒殘疾的孩子"。

估計 2008年，港股直通車的問題仍是被冷凍的經濟話題。

股市心理不良與資源價格畸型

中國社會不公是政治文化傳統與制度現實雙重作用的結果，國家不實行徹底民主化，永遠不可能找到"效率與公平的平衡點"。目前，最高收入者（10%群體）與最低收入者（10%群體）收入已經由1989年20倍左右達到現在的50倍以上。擁有社會權力的群體（約佔總人數的1/4），獲取了居民合法收入的80%以上，這還不算這部分人隨時可得的灰色收入--批租公共資源換取隱型賄賂、特殊利益集團的高工資，等等。

在這種背景下，中低收入階層到股市"一博而富"的心理就越發急切。他們希望只嫌不賠，一旦賠了，就對政府發泄不滿。因此，"對股民進行風險教育"就成溫家寶時常提起的一句話。可以預計，中國股市在全國人大會議（3月份）到奧運會（8月份）之間，會有一個高漲期，而到2008年國慶後至2009年春節前，將會出現大規模跌落，以致於全面崩盤。

就目前中國通脹"盯住機制"來看，也是很成問題的，看住消費品價格只能是極短期有效，甚至會破壞市場機制。國家故意忽略資源（與資產）價格，實際上一種政治策略。再有，中國公民社會發育欠缺、信息收集受限，民間負責任的極少數經濟學家根本沒法以"影子內閣"的方式全面測算資源價格。這個問題的嚴重性絕不亞於綠色GDP被叫停。

以特別品種觀察，以普通鑄造用鐵為例：半年內，不含稅價格上漲為45%，計入稅值後高達52%以上。其中：不含稅機鐵從2007年6月30日的2200元（每噸，下同），漲到9月30日的2500元，再到12月31日的3300元；不含稅普通生鐵此三時點價位分別是2560、2800、3600。

就經濟增長的慣性看，官方緊縮信貸，不可能遏止住經濟過熱，相反，民間"地下金融"交易量還會增大，估計到2008年底到2009年初會與官辦金融平分秋色，其利率水平也會從目前官方的1.5至1.8倍上挺到1.7倍到2.2倍之間。金融高層決策人士如吳曉靈早知此狀，所以她在任上一直努力推動民間借貸的合法化，並力促民間金融機構壯大。但是，中國經濟行當亦為官場組成部分，人去政息乃平常之事。

可以預見，國家緊縮銀根的操作方式，只能刺激以信貸價格上漲為動力的資源價格攀升。估計2008年內的資源平均漲幅不會低於30%。

經濟危局影響民主化進程

中國政治民主已經有了不小的進步，體制內"零敲碎打"者有之；體制外，"點點滴滴的社會工程"方式轉變成了"希望在民間"的政治成長點。尤為可貴的是，民間"七零後"一代政治家已經成熟，中國民主後的秩序化管理與制度重建的成本將大在降低。

但是，面對嚴峻的經濟危局，北京權力高層肯定會放慢體制內民主的腳步；同時也會收縮公眾參與的空間，乃至於收縮言論的尺度。在另一方面，一次全面性的經濟崩潰，肯定會帶來市場成熟的契機，也為制度重建提供了可能。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)