【深度】美中之间的汇率博弈才刚刚开始……(图)

【看中国2021年2月19日讯】石油是通胀的妈，已经快要追平疫情之前。铜是通胀的爹，创自2012年5月之后的新高。铜和石油价格走高驱动通胀预期攀高，通胀预期攀高驱动铜和石油价格继续爬升。

而货币超发，则是通胀的爷……

1 美债收益率走高

通胀预期上升，投资者预期持有长期美债的收益将追不上通胀的速度，就会抛售长期美债，十年期美债收益率就会走高。半年时间，美债收益率已经自0.51%攀升至1.27%。

从逻辑上理解，商品（油铜等）和美债收益率走势会同向，参考历史石油和美债收益率走势，事实也是如此。1970-1980、2003-2007、2016-2018，美债收益率攀高与原油上涨同向，美债收益率作为资产定价之锚，其走高又会施压其他资产。

逻辑上，美债收益率走高的时候，商品收益几可肯定会超越其他资产（股债楼等）。美债收益率走高还会迫使其他国债收益率跟随走高，将影响全球化扩散。

2 人民币汇率新高

诡异的是，随着美债收益率走高，2月15日晚间，人民币短时突破6.4，创出新高。人民币走势似乎跟广场协议后日元走势有所相似？

原因或并不完全一致，广场协议（Plaza Accord）后日元走势有明显的干预因素，而现在人民币汇率走势或源于美国资产荒。

1）美债收益率攀高的速度追不上通胀预期，美国投资级债券真实收益率已经低至-35BP（利率-0.35%），资产荒的一比。

2）美股已经涨到了天上。巴菲特指数（美股总市值和GDP的比值）安全比值为60％以下，比值超过120％属于高风险级別。目前的数值超过190%，不但高于2000年互联网泡沫时期的159.2%，也高于2008年经济危机时候的166.7%。持有美股的风险在加大，资金急于寻找其他资产。

美元资产荒迫使美元对外寻求投资标的，中国已经是世界第二大经济体，中美息差自去年年中以来持续扩大，这都给资金流入提供了动力，但这也将刺激美债买家的减少，导致美债收益率升高。

随着美债收益率快速走高，中美息差明显压缩（从去年高点250基点压缩至200基点），人民币升值动力已经放缓。如若中美息差继续压缩，人民币走势可能会由升转贬。

3 广场协议的续篇

1984年秋，美国经济活跃度下降，美元降息。美元和日德货币之间的息差缩小，但美元仍在惯性升值。

反转即将到来，而广场协议则戳破了美元贬值的窗户纸（广场协议并非美元贬值的主要动力）。1985年美国已经由二战后最大的债权国变成了净债务国，出于对贸易逆差不可持续的担忧，广场协议试图推动日元德国马克升值美元贬值，来缩小贸易逆差，并试图让日德加大刺激经济，拉动美国经济增长。日本彼时的首相中曾根康弘的一揽子刺激计划曾高达6万亿日元。

广场协议的重点就是美元贬值。而现在，从美联储拒绝考虑负利率，以及耶伦上任称不寻求美元贬值来看，很显然美国目前明显不想复制1985年广场协议的美元贬值（川普(特朗普)总统在任期间是想复制的），美国目前似乎更想复制1987年的卢浮宫协议——稳定美元。

当前，美国巨大的财政赤字缺口格外需要美元回流（寻找潜在国债买家），一个稳定（或强）美元才能有利于吸引美元回流，比如1981-1985年。这正是为何1987年卢浮宫协议在经历了两年美元弱势之后，突然试图稳定美元汇率。

4 复制卢浮宫协议？

1986年，广场协议后，美元真实利率自1985年的10%降至1986年底的3.5%。日元真实利率自5%略有上升，德国与日本类似，日德升值，美元贬值。按理说美元贬值似乎应该有助于美国逆差改善，但奇怪的是，美国贸易逆差和经常项目赤字仍然在攀升。美元汇率贬值趋势叠加美德日息差倒挂，美国金融项也在承压，资金持续流出美国，美元指数自广场协议前的164.2跌至1987年的96点。

川普政府或许在追求一个广场协议，川普力图压降美国贸易逆差以及试图压低美元指数的努力似乎与1985年广场协议如出一辙，而中美息差扩大也与1986年的日德（与美国之间的息差走势）相似，同样相似的还有2020年美国贸易逆差也如同1986年一般在扩大。

1987年，美国财政赤字急需吸引国外美债买家（1987-1989，美国对海外资金依赖程度一度超过居民储蓄），贬值则很难吸引海外资金，贬值的局限性越来越强。1987年2月，卢浮宫协议召开，协调各国维持（美元）汇率稳定。但实际上七个经济大国协调宏观经济政策的行动没能产生实际效果，美元并没能像预期一样遏制住贬值，美元继续下跌，利率平价关系（资金外流导致国内资金紧张产生加息效果）驱动美债收益率继续上行。美元贬值又推高了通胀，驱动美债收益率上行。

2021年，财政赤字缺口需要吸引海外美元回流，耶伦上任后，释放了稳定美元汇率的信号，而美债收益率上行趋势也基本一致。美国新一任政府显然在试图稳定美元。

1987年，日美德试图寻找一个稳定的汇率关系。

2020年，人民币走势较强而外储没有相应增长来看，显示中国央行并没有买入美元（否则应会体现在外储增长上）卖出人民币来压制人民币升值趋势，这可能是在释放一些缓和信号，从而有利于中美之间达成一种默契。2021年，对美元来说，升值会压制出口（从而压制经济），贬值却会刺激通胀并压制美元回流（导致美债发行难度加大），稳定似乎已经是最好的选项。对人民币来说，似乎同样如此。自进入2021年之后，中美两个大国汇率走势都比较平稳。美元指数基本稳定于90点附近，人民币汇率基本稳定在6.4-6.5区间。

美国和中国之间的汇率博弈才刚刚开始……（图片来源：Freer/Adobe Stock）

双方或许都希望汇率可以稳定，2021年的中美汇率走势似乎有了那么一丝卢浮宫协议的默契。然而，这种均衡似乎难以长期保持。

卢浮宫协议1987年2月达成，其后美债收益率开始上行，十年美债收益率从7.2%上行至9.6%。1987年10月19日星期一，道琼斯指数暴跌23%，这又被称为“黑色星期一”。富人资产剧烈缩水，1987年9月15日《福布斯》杂志上公布的美国400名最富的人中，有38人的名字从榜上抹去了。而那些将自己一生积蓄投入股市的普通民众则更加悲惨，他们本来期望借着股市的牛气，赚一些养老的钱，结果几天功夫，一生积蓄消失殆尽。

日本此后被迫加息，引爆了房地产泡沫，从此陷入了“失去的20年”。而现在，美债收益率自2020年8月的0.51%上行至2021年2月的1.27%。

可对手却换成了：美国和中国……

(文章仅代表作者个人立场和观点)