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经济和金融双重掣肘:如何破局?(图)

2020-11-11 09:45 作者:凭栏欲言 桌面版 正體 0
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【看中国2020年11月11日讯】中国国家统计局公告,10月中国CPI同比上涨0.5%,创11年新低;10月中国CPI环比下跌0.3%,略有下降。全国工业生产者出厂价格(PPI)同比下降2.1%,环比为0。

从环比来看,PPI平稳,而CPI下跌,或喻示部分通胀因素被工厂(产能过剩恶性竞争)消化。从同比来看,CPI创逾10年新低,喻示债务无法稀释,内债压力恶化。

01 CPI同比大跌而环比微降

原因:

1)人民币持续几个月升值,猪肉等农产品进口量翻倍增长,输入性通缩因素会压制了价格上行,升值趋势延续与CPI环比下降0.3%较为匹配。

2)CPI同比涨幅创逾10年新低,但环比仅微降0.3%,这种反差的形成主要影响因素是2019年4季度通胀基数较高,造成同比(与去年同期对比)剧烈下降,但环比数据(月度对比)波动微小。

两个原因来看,2019年4季度基数较高是影响10月通胀同比数据创出新低的主要原因。通胀下行有利于汇率(减少进口),却不利于债务。

02 人民币制约有所减轻

1)内通胀因素。CPI同比数据得到控制,货币政策制约有所下降。

2)汇率因素。自5月末开始,人民币货币政策收紧,导致热钱套息流入,驱动汇率升值。至11月份,人民币一度升值至6.5区间。价格变动本身是影响预期最直接的因素,这有利于改善人民币汇率预期,刺激海外资金惯性流入,惯性流入可以降低中美息差上的要求(已经从250基点降至235基点),有利于人民币货币政策放松。

中国的货币政策目前已经陷入两难阶段
中国的货币政策目前已经陷入两难阶段(图片来源:Adobe stock)

从央行表态来看,11月6日,央行副行长刘国强在答记者问时确认:“资金价格总体呈下降趋势,要有确定性的预期”。表态确认了中国央行正试图放宽货币政策。背后是人民币汇率已超央行预期升值,10月份通胀同比创11年新低也有利于释放人民币货币政策空间。

央行的放水意向没有问题,但国际收支平衡挤压之下,放水空间存疑。

03 双重掣肘

包括中国在内新兴市场经济体总会受经济和金融双重掣肘。在多年来全球流动性宽松的背景下,新兴经济体外债水平都在不断上升。多数新兴市场经济体为出口导向,贸易依存度较高,疫情冲击打击本国优势产业,引发外需萎缩,可能加剧本币的贬值预期,会进一步增大了外债偿还压力。

缓解问题需要进行利率上的拉升和通胀上的控制(否则就会导致进口增多,外汇流失)。这是土耳其、阿根廷等国家的本币利率都很高的原因,这也是中国自2020年5月末以来货币政策收紧的原因。

(跨境)金融的掣肘让新兴经济体有加息和抑制通胀的压力。但多年的贸易依赖形成的内需低迷、产能过剩以及天量内债等因素,又需要以利率下行稳定经济、以全民通胀消化债务。经济掣肘让新兴经济体有降息和推升通胀的压力。

新兴经济体的两难!

04 中国能破局吗?

2020年的1-5月份,中国央行选择了稳定经济,在两难问题上,很显然这会面临金融掣肘。可以发现在1-5月,人民币利率下行稳经济导致跨境金融遭受到较强压力,人民币汇率一路贬值,中美息差(贬值压力的数据量化)一路扩大。

央行一再强调资金要进实体,对资金流入金融严防死守。一季度中国CPI超过5%,如果大量资金涌入实体显然会将通胀推得更高,但央行仍然要求资金要进实体,目的之一就是防范对跨境金融产生压力,这又会形成反向掣肘。而6-11月,央行选择的是稳金融,中国无风险利率迅速上行,十年国债收益率一升再升,两难问题将面临实体的掣肘。这必然会带来经济上、内债上的压力。

2020年11月6日上午10时,中国国务院政策例行吹风会,其中提及前三季度,商业银行实现净利润(银行的增量)15000亿元,但前三季度GDP增量(全部实体的增量)为9941亿人民币。所有实体增量加起来,比商业银行增量(利润)还少了5000亿。即全国实体埋头苦干三个季度,一算还不够商业银行利息。

强调一下,实体投入的是人财物,而不只是财(银行贷款只是财);商业银行也只是金融机构之一而不是全部。更夸张的是,商行利润1.5万亿,这是在金融对实体让利1.25万亿之后实现的。这种背景之下,如果没有较高的通胀来稀释实体债务压力,债务风险已经十分严峻,贷款应延尽延政策(风险推后)一旦结束,恐怕马上就会爆发风险。

或正是因为风险如此逼近,在跨境金融风险有所缓解的情况下,央行正试图放宽货币政策。中美十年国债利差已经从10月中旬的250基点附近下行至235基点,显示出稳金融(稳外债)向稳经济(稳内债)切换的迹象。

但意外发生!……

随着辉瑞新冠疫苗重大突破,十年美债收益率迅速飙高,目前已经创出自2020年以来的新高。这种情况影响之下,中国无风险利率是否还具有下行空间又成疑问!

如果不能顺利放松货币政策,如果不能驱动通胀上行,内债压力如何破局?

小结:

经济和(跨境)金融双重掣肘之下:内债要么通胀稀释,要么违约刚爆;都将遭遇(跨境)金融掣肘;

外债要么加息稳定,将遭遇经济掣肘;要么违约刚爆,将遭遇金融掣肘。

破局已失去了可能性,风险爆发是一种必然。而CPI同比创出10年新低,迅速放大了内债压力!

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