中国经济滑向增长“下限”
【看中国2014年03月16日讯】虽然市场已经从高频数据中感觉到了经济增长在年初的疲弱，但3月14日统计局公布的1、2月实体经济增长数据还是让大家吃了一惊。工业生产、投资、零售数据全面低于预期。1-2月工业增加值同比增速由去年12月的9.7%下降至8.6%，比预期低了1个百分点。固定资产投资1-2月累计同比增速由去年的19.6%降至17.9%，明显低于18.9%的市场预测均值。同期社会消费品零售总额同比增速也不及预期。
由于工业增加值增速与GDP增速之间有极高的相关性，在前者从去年4季度10%的水平下滑到目前不足9%的时候，今年1季度GDP增速大概应该在7.2%附近。而在刚刚结束的“两会”中，政府将今年GDP增速目标设定为“7.5%左右”，并提出要确保经济增长不滑出下限。与这个目标相比，目前的经济增长速度应该算接近政府的“下限”了。
工业生产的明显放缓源于今年年初内外需的走弱。今年1、2月工业增加值同比较去年12月下滑1个百分点之多。而估算的季调环比增速则更是大幅下行，创下了2009年以来的新低。各种所有制的工业企业增速都明显下滑，其中又以国有企业为甚。从分部门数据来看，有色金属及黑色金属加工业的走弱表明经济中对投资品的需求较弱。而电子行业增速放缓、以及出口交货值增速的明显回落，则表明外需不强。这与今年1、2月份出口增速回落是吻合的。
与工业生产的明显放缓相比，投资增速还算稳健。从数据上来看，投资增速从去年12月的19.6%显著下降到今年1、2月的17.9%。但这有些误导性。我国投资增速都按累计值公布。所以去年12月发布的投资增速其实是去年全年投资增速的平均值。这一数字掩盖了去年年末投资增长的放缓。根据我们的估算，去年12月投资单月增速其实已经下滑到了17.4%，比今年1、2月的水平还略低。因此，从单月增速来看，投资其实在今年年初小幅加快。
基建是投资中的唯一亮点。基建投资增速在去年12月明显回落之后，在今年年初上升。其中，公路投资增速的反弹值得注意。联系今年2月城投债发行量的大幅攀升，基建投资这一稳增长的引擎似乎有再次发力的迹象。不过，从投资到位资金情况来看，基建投资面临的资金约束仍然较紧，未来增长的持续力难以保证。
房地产的状况则值得警惕。今年1、2月地产新开工增速大幅走低，土地购置面积增速也下降。看起来，地产开发商投资意愿明显走弱。这应该源于地产需求与资金面两方面原因。一方面，地产销售增长已经接近停滞。另一方面，受贷款和预付款近几月的下行，地产投资到位资金增速也较去年年末回落。
而考虑到制造业产能利用率长期处于低位，企业缺乏投资扩产意愿，制造业投资增速继续小幅放缓在预期之内。
社会消费品零售总额增速虽然也明显下滑，但对其无需做太多解读。今年1、2月社会零售品总额增速比去年12月低了接近两个百分点。不过，从2011年开始，每年1、2月份的社会消费品零售同比增速都会比前一年12月增速低差不多3个百分点。看起来，这应该是统计局持续调整数据口径所致，而并没有太多实际意义。
综合起来，1、2月经济增长数据整体偏负面。虽然市场对经济增速的下滑已经有所预期，但实际数据走弱的程度还是有些超出预料。从月度数据推算，今年1季度GDP增速多半是会跌破7.5%。显然，短期经济增长已经下滑到了政府所说的“下限”附近。如果国内政策没有动作的话，2季度GDP增速很大可能会跌破7.0%。因此，我们预期稳增长政策将会加码，再次为经济增长托底。而托底的方式仍会采用刺激基建投资及房地产投资来进行。不过，以过去几年的经验来看，稳增长政策推出的时点有相当不确定性。在政策推出之前，短期经济增长仍将保持弱势。
目前的经济增长状况有利债市，但对股市支持力较弱。经济增长超预期减速、CPI通胀明显走低、PPI呈现通缩压力。更重要的是，宏观基本面的恶化，以及货币扩张（尤其是表外融资）的受限，意味着目前银行间市场流动性宽松的局面有望维持更长时间。这会对债市形成支撑。对股市而言，经济增长已经下滑到了政府设定的“下限”附近，应该会引发市场对稳增长政策的期待。不过从过去几年政策的运行实际来看，稳增长政策的释放时点有很大不确定性。在看到政策释放的明确信号之前（尤其是看到生产资料价格回升之前），市场很难仅凭政策预期就表现出很强上行动力。
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