中国的天量货币哪去了？

【看中国2013年06月25日讯】今年5月以来，国务院总理李克强至少三次提及“货币存量”，且逐层逐步展开。报道显示，李克强首次提及“货币存量”，是在5月13日的国务院机构职能转变动员电视电话会议上。当时他指出，“在存量货币较大的情况下，广义货币供应量增速较高”。时隔不到一个月，李克强在6月8日主持环渤海省份经济工作座谈会时二度提及“货币存量”，并进一步要求“要通过激活货币信贷存量支持实体经济发展”。而在流动性异常紧张折射出货币政策的困境、同时市场对央行是否会在政策上给予宽松支持揣测不断之际，在6月19日最新的国务院常务会议，决策层再度用“用好增量、盘活存量”给货币政策定下基调。

应该说，在当前中国货币和信贷的总量与规模非常大、存量货币对实体经济支持力度不足、效率不高、货币空转甚至是泡沫化的问题严重之际，我国已不能再一味地靠信贷刺激来保持经济增长，而必须保持货币政策稳健不放松，通过改革优化信贷结构，充分发挥存量货币对经济的支持力度。也就是说，李克强所提出的“盘活货币信贷存量”这一货币政策新基调，把握住了中国经济的矛盾所在，具有很强的政策前瞻性，对于解决经济泡沫化问题、促进经济结构调整和提供经济可持续发展的动力都十分重要。

然而，问题是，怎样才能盘活货币信贷存量呢？

货币政策的目的是通过调控货币存量来影响信贷，并进而影响实体经济。因此，判断货币政策是否有效，就其根本而言，是货币政策是否促进了实体经济的繁荣和可持续健康发展。而实体经济能否得到货币信贷的有力支持，取决于三个因素：一是市场上的有效货币总量（有效货币总量是指M2中扣减遗漏后的余额）。有效货币总量越大，可供借贷的货币就越多。二是信贷资金在不同主体间的分配。分配给实体经济的比例越大，在金融部门空转的比例越小，对实体经济的支持就越大。三是实体经济对信贷资金的使用效率。对信贷资本的腐败越小、产能过剩程度越低，实体经济对信贷资金的使用效率就越高。

因此，要解决“如何才能有效盘活货币信贷存量”这个问题，我们需要回答：一是，中国发行了天量货币，这些货币哪里去了？在哪些环节产生了漏出？二是，中国的信贷存量和增量都很大，为什么这些钱未流向实体经济？为何许多企业尤其是中小企业还患上了货币饥渴症，不断的喊缺钱？只有先明白了这两个问题，我们才能对症下药，提出盘活货币信贷存量的有效举措。

让我先回答为何货币会漏出，即在拥有天量货币（信贷）的同时有效货币（信贷）供给总量为何却不多这一问题。

总体来看，中国的货币总量不可谓不大，截至5月末，中国M2总量达到104.21万亿元，中国的M2／GDP的比例也已多年接近或超过200%。也就是说，中国已货币超发多年。而且，今年以来的货币增速也非常快，M2增速为15.8%。问题是，如此天量货币供应，为何市场上还普遍“缺钱”呢？到底在哪些环节发生了遗漏，使得有效货币供给总量却不高呢？

就我的观察来说，中国的货币漏出主要发生在以下环节：

一是货币化进程导致的漏出。在从计划经济转轨到市场经济中，大部门商品需要货币化，此过程会需要大量的远远超出GDP总量货币。如住房市场开放后，需要大量货币；中国债市，主要是金融债有近30万亿，中国股市也需要大量资金，股市市值与GDP差不多。

学术界通常用M2/GDP的值来衡量一国货币化与金融发展的程度。我国货币供应量一直处于较高水平，表现为广义货币供给量M2与GDP的比值从1992年起就逐年呈上升趋势，即我国经济的货币化程度近二十年来的确迅速提高，这一过程必然会产生巨大的货币需求；但和M2/GDP大幅增长相对应的是，狭义货币供给量M1与GDP的比值增长相当平缓。

虽然从计划经济向市场经济的转型中，中国经济确实经历了一个不断货币化的过程，然而，问题是，这个转型过程需要这么大的货币来支撑吗？据我测算，境内实际流通的货币，中国是美国的3.5倍还要多！而折合到单位GDP，则中国的M2/GDP为美国的7倍（见拙文《百万亿元M2的“罪与罚”》！所以，即便经济货币化是导致中国货币遗漏的一个因素，但也不会是一个主导因素尤其是在当前中国经济的货币化程度已经比较高的情况下。

二是储蓄率的畸高不下引发的漏出。自20世纪90年底以来，中国的储蓄率整体上呈不断上升趋势。储蓄占GDP的比重从1996年的37.2%上升到2011年的52%，15年间上升了14.8%）。这导致中国的储蓄率远高于世界上大多数国家和世界平均水平。根据国际货币基金组织公布的材料，中国的国储蓄率从20世纪90年代至今一直居世界前列。2011年国内储蓄率高达51%，而全球平均储蓄率不到20%。从国际比较来看，中国的储蓄率不仅远高于发达国家和地区，也远高于历史上以高储蓄率著称的东亚四小龙。

在中国的储蓄中，一个值得注意的现象是，住户储蓄占总储蓄的比重比较稳定，甚至有所下降，而与住户储蓄形成鲜明对比的是政府和企业储蓄在总储蓄中的比重却有了较大幅度的增加。1996年企业储蓄占总储蓄的份额大约为36%，2011年则上升到了44%左右；政府储蓄占比也有较大的增加，从1996年的占总储蓄的9%上升至2011年的15%。

储蓄率居高不下，就导致释放出来的货币，很快就重新回到银行体系，被储存起来。从这个角度来讲，高储蓄率是货币漏出的一个渠道。但在另一个层面，高储蓄率却也给银行提供较大的可贷资本。于是，高储蓄的货币漏出功能因此而被大大的削弱了。也就是说，高储蓄也不是中国天量货币（M2）消失的主要原因，更不是中国信贷市场出现“钱紧”的主导因素。

三是货币在金融部门内部的空转。应该说，中国的信贷供给总量是很大的，截至3月末，人民币贷款余额达65.76万亿元，一季度新增人民币贷款2.76万亿元，同比多增2949亿元。如果这些信贷能流入实体经济，那么市场上应该“不差钱”。然而综合所有数据后发现，2012年以来，较快的货币扩张政策却并未给实体经济带来多少裨益，全国范围内的企业仍面临缺贷、愁贷甚至求贷的境况。大量数据表明，企业实现了销售数量的增长，但却未实现销售收入的提升，陷入了即便产品售出也拿不到货款，转而只能再次求助于银行贷款投入再生产的现实之中。造成此的原因，就在于“货币信用自身内部循环、自我'空转'的数量正越来越大，速度正越来越快”。

货币在金融体系内部“空转”的情况，可以在我国货币供应的内部结构变化及其趋势中寻找答案。我们可以发现，M1占M2的比例基本处于下降趋势，M1/M2与（M2-M1)/M2有明显的剪刀差并有扩大趋势。据我国货币统计口径，M1主要由流通中的现金和单位活期存款构成，主要体现货币的交易职能；而M2=M1+储蓄存款+企业定期存款，主要表现货币的资产职能。我们可以发现越来越多的货币向可以获得更高利息的准货币转化，即过剩的流动性以准货币的形式滞留在金融体系内部而并非直接进入实体经济的流通领域参与商品交易和商品流通。

那么，货币在金融体系内部“空转”的比例占有多大呢？据一些经济学家的估计，很可能高达30%左右。比如说，据向松祚估算，一季度全国新增人民币存款6.11万亿元中，至少有1/4来自于贷款派生。

如果加上房地产资金股票等市场的“虚拟经济”占用，则天量货币供应或天量信贷资金中，起码有接近一半的货币在金融体系内部“空转”，从而使大量的新增货币并没有成为生产要素配置到实体经济当中去，而是游离于金融市场内部，以企业债务、股票、银行短期借贷等高级金融资产形式独立存在，未真正流入到制造业等实体经济中。从这个角度而言，货币在金融体系内部的“空转”是造成中国天量货币（信贷）消失的主导因素。

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