股指期货上线 A股将得到更合理估值

股指期货终于上线了。之所以用“上线”而不是“上市”，是因为我参与过基层企业的ERP资源管理软件的上线，那是极其繁重的枯燥工作。这些工作不仅涉及软件的安装测试，新旧数据库的切换，更主要的困难来自于员工和管理层对于约束和规范日常工作的新操作系统的支持。我希望股指期货就像是企业应用的管理软件一样，被用于加强上市企业的公司治理。

单纯的金融工具创新，并不能提升公司治理，也不能起到保护中小投资人的作用。我们不能为了创新而创新。对于普通股民来说，与其给出一个绩差公司的股票并同时给出做空工具，还不如给他一个好公司的股票去投资。从“国九条”的精神来看，在资本市场建设过程中，保护中小投资人利益始终是最重要的，而加强和改善公司治理有利于实现这个目标。

为此，我乐意看到这样一些美好愿景：在融资融券条件下，机构投资人有可能为了更精确地捕捉不同股票之间的涨跌幅度差，而要求公司更透明地披露信息；在股指期货条件下，机构投资人也有可能更严格而慎重地对待权重股公司的增发议案；有些明显缺乏前景的公司，即便其估值水平不高，也有可能成为融券的对象，这有可能促进该公司业务重整或者更换管理层。当然，这要在国资委作为大股东而在意市值的情况下才能成立。对于长期缺乏竞争力，始终在同行业内被融券做空的企业来说，机构投资者可能不仅仅是用脚投票了，而应促成该公司成为并购对象；融资买入某公司股票的机构投资人，可以用他们的影响力去提升公司的分红水平，以红利来部分抵消融资成本可能是一种比较积极的动机。

对于股市而言，比股指期货更迫切的是公司治理。在防止价格操纵和内部交易的同时，应鼓励普通投资人和国资委的代表一起来加强和改善上市公司治理。更高杠杆的新工具，可能为投资者参与公司治理提供了更强烈的动机。现在，不仅要给投资人创造这样的动机，还要在源头上让公司的管理层更开放地面对各种投资人的诉求。从这个意义上讲，我乐意看到股指期货、融资融券等新工具成为改进公司治理的有意义的尝试。

对于中国的资本市场来说，还有一个更紧迫的任务是如何找到一个更妥善的办法来防范房地产的风险。美国曾有个值得自豪的资本市场和被认为是完善的货币发行体系。但是刚刚过去的危机恰恰来自于这个体系中一个“阿喀硫斯之踵”，房地产是无法做空的一项资产，因此，美国的投资银行无法得知究竟该给这些地产何种贷款利率，也无法防范和规避房价下跌的风险。更复杂的模型或者更保守的首付，加上更严密的监管，都不能使美国金融体系免疫于次贷病毒。不能做空，就没有合理定价，也就不知道其融资成本。在此情况下，仍然发放贷款或者发行债券，就是蒙上眼睛驾驶汽车。想到我国目前开户操作股指期货的投资人并不多，也许A股市场上真正利用这个新工具来回避风险的投资人也不会很多。但是，股指期货的意义在于，无论参与者多还是少，能使A股得到合理的估值，这就是于事前化解风险的最佳途径。

我国资本市场中A股总市值大约有30万亿，而有人统计，京、沪、深三城的房地产总市值大约有60万亿，全国房地产的总市值可能在140万亿左右。巨大交易量和贷款余额都是与之相关的，可惜，我们还没有合适的金融工具，获得其合理的价格水平，促使其成为一项安全资产，这使得我国金融机构始终暴露在巨大的风险之下。所以，我认为今后一段时时间内迫切的任务，就是尽快研究推进指数化的房地产ETF产品，用申购赎回机制来提供做空途径；或者用相同期限的固定租金合约交易来复制相同面积的实物房产，这对于化解中国潜在金融风险将是极为重要的。

不久以前，我看到原长期资本管理公司的一个合伙人说，中国央行始终在执行做多美元做空人民币的交易策略。我认为他这话太偏激了，但我国的汇率改革始终就陷于升值与贬值的争论，不能不说与没有迈出实现人民币本身的可对冲这关键的一步有关。所以，我们始终无法确切知道人民币的合理水平，也就无法获知人民币的市场化利率究竟是多少。这些都是今后很长一段时间可能困扰我国金融体系改革的棘手问题，而历史留给我们解决好这个问题的时间不多了。

从这一点上说，股指期货的推出，对于中国资本市场可谓言近旨远，至少这是改革的一步，前进的一步，我们终于迈出去了。这说明政府理解并支持用改革创新的积极态度去化解金融风险，而不是用回避拖延的消极方法来掩盖风险。对此，我要为这样的改革勇气喝彩！

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