真複雜：美聯儲各項利率大匯總(圖)

位於美國首都華盛頓DC的美聯儲總部大樓（圖片來源：Smith Collection/Gado/Getty Images）

【看中國2022年11月14日訊】1）聯邦基金利率，Federal Fund Rate，FFR。

美聯儲體系內所有商業銀行，加上能直接跟美聯儲交易的24家一級交易商，他們之間相互拆借資金而形成的利率叫做聯邦基金利率，這是整個美元貨幣體系的核心內環，也是一切美元利率形成的基礎，自2008年的全球金融危機爆發以來，美聯儲通常將其保持在一個狹窄的區間，這個利率走廊，就是我們通常說到的美聯儲加息-降息的基準利率。

2）聯邦基金有效利率，Effective Federal Fund Rate，EFFR。

美聯儲的紐約分聯儲，會根據上一日聯邦基金市場實際成交利率，統計出來並向社會公布的短期美聯儲體系內的加權利率。

3）IORR Rate，Interest on Required Reserves，法定準備金利率；IOER Rate，Interest on Excess Reserves，超額準備金利率；IORB Rate，Interest on Reserve Balances，準備金利率。

2006年，美國金融服務監管救濟法案中，授權美聯儲對銀行存款準備金付息，原定2011年10月1日生效。但是，次貸危機爆發後，提前至2008年10月1日生效。根據這一法案，美聯儲對法定准備金及超額準備金支付利息（原來像其他西方國家一樣，不支付利息）。

2021年7月29日起，IOER和IORR，均被準備金利率IORB取代。

注意，IORB就是美聯儲FFR走廊的上限。為什麼？

因為，如果美聯儲體系內的FFR高於IOER，那麼商業銀行和一級交易商，就不會把錢存在美聯儲了，而是會選擇拆借給別的商業銀行，這樣一來，湧入聯邦基金拆借市場的資金變多，會讓Fund Rate最終還是下降到IORB水平。反過來，如果美聯儲提高準備金利率，就是加息，因為提高了FFR的上限。

這個上限的設置，同樣來源於2008年全球金融危機，因為金融危機爆發後，美聯儲將利率降至零附近，且通過大規模的資產購買，為各大商業銀行創造了天量準備金。為了管理QE所釋放出來的天量基礎貨幣，同時調控利率區間，美聯儲就通過支付準備金利率，相當於為政策利率區間設置了一個上限。

實際上，這正是大家看到的聯邦基金利率走廊，出現於2008年年底的原因。

4）ONRRP Rate，Overnight Reverse Repurchase Agreements Award Rate，隔夜逆回購利率。

在美聯儲這邊，逆回購的意思，是中央銀行向銀行等交易對手出售有價證券，回籠市場上的資金，然後約定在未來特定的日期，將有價證券重新從交易對手處購回——所謂隔夜逆回購，就是資金我只用一天。

這種行為，本來就是美聯儲公開市場操作（Open Market Operation，OMO）的一種，主要用於對金融市場進行微調，而美聯儲向交易對手支付的利率，就是ONRRP Rate。

這個ONRRP，就是美聯儲FFR走廊的下限。為什麼呢？

因為，如果FFR低於美聯儲隔夜逆回購利率，美聯儲就可以直接通過隔夜逆回購回籠資金，促使利率下限升高。

5）USD LIBOR（London Inter-Bank Offered Rate of USD），美元倫敦同業拆解利率。

這個就是所謂的「海外美元利率」，主要是指統計出來的海外大型銀行，在無抵押的貨幣市場中借貸美元的利率。

具體來說，通常所說的美元LIBOR，包括了隔夜、1個月期限和3個月期限。

自離岸美元誕生以來的幾十年間，LIBOR長期作為國際金融市場上最廣泛使用的基準利率，超過400萬億美元的金融合約以美元LIBOR作為參考基準利率。然而，進入21世紀以來，伴隨著全球金融交易規模的急劇擴大，包括美國國內、海外大型商業銀行的無抵押貨幣拆借規模，相比較總金融交易規模佔比越來越低，已不足以產生一個穩健可靠的基準利率。

更重要的是，在加強全球金融監管的後巴塞爾III時代，監管不鼓勵銀行進行無抵押的貨幣市場融資，銀行間的同業拆借、可轉讓大額存單（NCD）和商業票據（CP）等交易量都在持續萎縮。在缺乏大量真實交易的情況下，銀行向LIBOR管理機構提交報價，只能基於市場觀察提供一個估計值，這也為操縱LIBOR提供了空間。

2007-2009年全球金融危機期間，一些大型商業銀行的交易員故意降低提交的LIBOR報價，壓低LIBOR而讓自身看起來更具信用，多起報價操縱案爆發，這嚴重削弱了LIBOR的市場公信力。

隨後，LIBOR管理機構進行了一系列改革，但由於國際無抵押融資規模整體大幅度下降，改革效果非常有限，美聯儲於2017年決定放棄LIBOR作為美國資本市場定價的基礎，但在國際金融市場上，這個利率依然被廣泛使用。

6）SOFR，Secured Overnight Financing Rate，有擔保隔夜融資利率。

SOFR和EFFR均是美國國內貨幣市場的產物，共同形成「聯邦基金市場+回購市場」的基本體系。其中，EFFR對應著聯邦貨幣基金市場，SOFR對應了債券抵押回購市場。

所以，與LIBOR類似，SOFR也分有隔夜、30天、90天和180天四個期限。

2008年金融危機之後，在各國的強監管之下，金融機構對信用風險更加關注，貨幣市場的融資渠道開始改變，主要方式逐漸從無抵押的同業拆借，轉向有抵押的債券回購，與EFFR相比，SOFR的市場體量，具有壓倒性優勢。

SOFR作為一個廣義指數，涵蓋了所有可用國債的回購利率，在2020年SOFR的底層市場的日均交易量接近1萬億美元，規模極其龐大，而且是完全基於真實交易的利率，杜絕了人為操縱的可能性，所以美聯儲提出，用SOFR替代海外市場的USD LIBOR。

提出使用SOFR代替LIOBR，這是體現美聯儲願意承擔「世界央行」責任的一個表現。

看起來很好，最大的問題在於，在美聯儲眼皮子底下交易，而且都是有抵押交易，SOFR算是一個無風險利率，無法為信用風險定價。這是個要命缺陷，而且基本無解，某種程度上說，就是國際美元合約的基準利率，到底是想被國際上少數大型商業銀行操縱，還是被美聯儲操縱？

7）FRA Rate，Forward Rate Agreements，遠期協議利率。

這是指一些金融機構與金融機構（或大型實體公司）之間，雙方約定於特定期間內，以固定利率交換參照的浮動利率，並僅在合約期滿進行差額結算的合約，通常參照利率使用USD LIBOR作為參考基準，這兩年其參考基準正在向SOFR轉換。

8）OIS Rate，Overnight Index Swap，隔夜指數交換利率。

這個是指將隔夜利率交換成為固定利率的利率交換合約，參照利率為美國聯邦資金利率。FRA反映銀行交易的遠期利率，OIS則反映隔夜無風險利率。

FRA-OIS利差，代表未來的資金借貸成本，當發生流動性問題時，市場隨著不確定性的增加會要求更高的風險溢價，推動FRA-OIS 利差大幅飆升。所以，FRA-OIS判斷美元市場是否會爆發美元流動性危機最敏感的指標。

9）OBFR，Overnight Bank Financial Rate，隔夜銀行無抵押融資利率；TGCR，Triangle General collateral Rate，三方一般抵押品利率；BGCR，Broad General collateral Rate，廣義一般擔保利率。

這幾個利率，都與前文提到的EFFR和SOFR一樣，都是美國國內大型金融機構之間交易出來的利率，也是當前美元LIBOR的重要來源，區別在於：

EFFR是貨幣基金市場的隔夜利率，SOFR是直接提供抵押品的利率，TGCR是第三方提供抵押品的利率，OBFR是利用自身信用無抵押融資利率，BCCR是利用第三方擔保的無抵押利率。OBFR，TGCR和BGCR，通常都是參照FFR和SOFR執行。

10）CPFF Rate，Commercial Paper Funding Facility Rate，商業票據融資便利利率；

通常情況下，美聯儲並不參與商業票據市場的交易，但當危機時期，商業票據市場承壓，CPFF就是為了維持商業票據市場的正常融資能力而創設，支持商業票據的發行和到期操作，如2008年10月7日和2020年3月17日，美聯儲都曾為汽車貸款和抵押貸款提供資金，並滿足大量企業的運營資金需求。

美聯儲通過特殊目的實體（Special Purpose Vehicle，SPV）來操作CPFF。具體方式是，紐約聯儲向SPV貸款，並以SPV的所有資產作為擔保，美國財政部提供100億美元的信用保護。然後SPV將通過一級交易商，購買合格發行人發行的3個月商票，利率定價，是3個月OIS加上200個基點。

11）PDCF Rate，Primary Dealer Credit Facility，一級交易商信貸便利利率。

這是美聯儲向一級交易商提供貸款的利率，相當於中國的再貸款利率，基本限定在聯邦基金利率範圍。

12）MMMLF Rate，Money Market Mutual Fund Liquidity Facility Rate，貨幣市場基金流動性便利利率；MMIFF Rate，Money Market Investor Funding Facility Rate，貨幣市場投資者融資便利利率。

2008年和2020年危機期間設立。

MMMF是波士頓分聯儲的工具，MMIFF則是紐約分聯儲的工具，主要都是向合格金融機構提供貸款，金融機構向貨幣市場基金購買高質量資產，作為聯儲貸款的擔保品。這相當於，美聯儲通過間接方式，承接貨幣市場基金的資產拋售，幫助貨幣市場基金應對投資者的贖回需求，美國財政部為這些工具提供100億美元的信用擔保。

MMMF和MMIFFF的到期日，與所擔保資產到期日相同，但最長不超過12個月。所購買和用來擔保的資產包括：國債、GSEs（政府支持企業）債券、資產支撐商業票據（Asset-backed commercial paper，ABCP）、無擔保商業票據、市政短期債券等，這些工具的操作利率，是當前的貼現率或貼現率加25BP-100BP，這會根據抵押資產的不同而不同。

13）Discount Window and Discount Rate，貼現窗口貼現率。

這是西方央行最傳統的市場支持行為，一般是指，當銀行無法在市場中拆借到資金的時候，向中央銀行「求助」方式。因為需要從央行的貼現窗口中獲得貸款，說明該商業銀行市場信用有了一定問題，所以該貼現率往往要高於當前市場利率，帶有一定的懲罰性質。

不過，危機期間，美聯儲通常會收窄貼現率與聯邦基金目標利率價差，延長貼現貸款的期限並允許展期，擴大貼現貸款的抵押品範圍等，從而帶來貼現窗口的「去污名化」。例如，2020年3月17日，美國最大的8家全球系統重要性銀行（GSIB），同時宣布了使用美聯儲的貼現窗口，在央行對於金融體系的監管越來越深入的情況下，某種程度上說，這個工具已經變成了美聯儲一個危機期間的操作工具，只是略高於聯邦基金利率。

對應到中國的話，相當於央行的常備借貸便利（Standing Lending Facility，SLF）利率。

14）長期證券借貸便利利率（Term Securities Lending Facility，TSLF Rate）；長期拍賣便利利率（Term Auction Facility，TAF Rate）；長期存款便利利率（Term Deposit Facility，TDF Rate）。

TSLF，指紐約分聯儲向一級交易商借出一籃子國債類抵押品的利率，以拍賣形式進行。

TSLF對應的抵押品，是三方回購協議接受的抵押品，以及投資級的企業債券、市政債券、MBS和ABS等，相當於美聯儲用高等級國債類抵押品，替換一級交易商的低等級抵押品，從而使得一級交易商，可以更容易在市場上獲得融資。

TAF是指美聯儲向存款機構，拍賣長期資金，所有可參與貼現窗口貸款的存款機構，都可以參與TAF，這個與貼現窗口和貼現率緊密相關，存款機構可以通過TAF，獲得長期融資。

TDF主要是把銀行的準備金存款，由活期存款轉變成定期存款，從而控制貨幣市場的流動性。在2014年9月公布的貨幣政策正常化原則和計畫中，美聯儲表示，將使用TDF工具來控制聯邦基金目標利率，但現在有了IORB，該政策工具已不再使用。

15）中央銀行流動性互換利率（Central Bank Swap Arrangements Rate，swap lines）

這個是指，美聯儲向其他央行（西方國家）借出美元的操作，其他央行提供抵押品，借出和償還美元，這兩筆操作的匯率相同，而其他央行支付利息。其他央行拿到美元後，可以借給自己轄內的機構，伴隨的信用風險由其他央行承擔，美聯儲並不負責。

2008年12月12日，美聯儲開始與其他央行達成流動性互換協議，後陸陸續續增加央行名單和額度；2020年3月15日，美聯儲重新啟用中央銀行流動性互換，交易對手主要是歐洲的央行，利率由美聯儲決定，一般會高於其國內銀行的貸款利率。

這個工具的推出，代表著美聯儲非正式願意承擔起世界（歐洲美元）央行的責任，其貨幣互換最近的一次，是因為瑞士信貸的CDS價格飆升，恐怕遭遇流動性危機，美聯儲就與瑞士央行開展了三次央行流動性互換，給瑞士央行提供美元流動性。

16）國債收益率（Treasury Securities Yield）

國債收益率，通常被稱為「市場無風險利率」，這是因為，國債有美國的國家信用背書，更有美聯儲的印鈔能力擔保，不必擔心其利息和本金的支付，所以是沒有什麼風險的。另一方面，這個利率又是金融市場上所有人交易出來的價格，所以是當前的市場共識。

美國財政部會發行從4週到30年期限的各種國債（你可以理解美國財政部向市場借這麼久的錢），其中4週-52週的國債，被稱為T-bills，而1-10年期國債，被稱為Notes，10年期以上的國債被稱為Bonds。

以上收益率中，對資本市場最關鍵的，是10年期、2年期和3個月期的國債收益率。

10年期國債收益率，是整個美元資本市場價值的基準，更進一步說，因為美元是世界貨幣，所以美國的10年期國債收益率，可以說是全世界付息類資產價值的基準。

2年期國債收益率，則體現了市場所預期所博弈出來的2年內的利率中值。

至於3個月期限的國債收益率，主要受美聯儲當前利率影響，再加上市場對美聯儲短期內所承諾利率的博弈，因為其時間期限，與前面提到的LIBOR、SOFR以及Discount Rate中的3個月期限利率對應，所以很多時候會成為美元LIBOR和Discount Rate的基準。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)