越來越清晰的方向：風險權重越來越高(圖)

2021-07-14 08:00 作者:憑欄欲言

【看中國2021年7月14日訊】6月下旬，央行二季度（總第93次）例會在北京召開，會議強調：「穩字當頭，立足新發展階段，貫徹新發展理念，構建新發展格局，以推動高質量發展為主題，以深化供給側結構性改革為主線，堅持擴大內需戰略，鞏固拓展疫情防控和經濟社會發展成果，紮實做好「六穩」工作，全面落實「六保」任務，靈活精準實施貨幣政策，處理好恢復經濟與防範風險的關係，保持經濟運行在合理區間，推動經濟在恢復中達到更高水平均衡「。

6月30日，據報導央行考慮將房企商票數據納入「三道紅線」監控範圍，要求相關房企將商票數據每月上報。「三道紅線「政策出臺後，為了繞開三道紅線，部分房企以商票置換有息負債，商票融資迅速增多，遠遠超出了房企現金兌付能力，結果形成了商票上的過度槓桿。近期好幾家百強房企都出現了商票逾期，商票逾期顯然容易造成預期發散，極易形成金融風險。

7月6日，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發了《關於依法從嚴打擊證券違法活動的意見》，併發出通知，要求各地區各部門結合實際認真貫徹落實。其中提出：「完善跨部門協作機制，堅決取締非法證券經營機構，堅決清理非法證券業務，堅決打擊非法證券投資諮詢等活動。加強場外配資監測，依法堅決打擊規模化、體系化場外配資活動。嚴格核查證券投資資金來源合法性，嚴控槓桿率。加強涉地方交易場所案件的行政處置與司法審判工作銜接，有效防範區域性金融風險」。

一週之內對股房連續出手，權重在加速向防風險傾斜!

為何防風險權重變得越來越高？

正是因為穩增長的代價越來越大。

1　穩增長就是防風險

2008次貸、2015股災，甚至是2018暴雷潮，中國顯然都是以（債務性堆疊）穩增長作為防風險的主要發力點。

債務風險化解無非就是經濟增長、通脹消化和債務重置三條渠道：

1）通脹消化總是會導致需求萎靡，需求萎靡與穩增長目標矛盾，不能穩增長又會加速暴露債務風險。

2）債務重置容易誘發系統性風險，或加速債務風險全面暴露。

3）唯有穩增長，與化解債務風險目標一致，有共同訴求，可以將力量擰而為一。

三種手段多數時間都會有所側重的交叉使用，但核心力量一定只能源於共同訴求，也就是穩增長一定是三種手段的核心。換句話說，沒有穩增長，就沒有風險化解，只有風險暴露。

2　共同訴求

人類社會之所以能不斷進步，源於共同訴求讓合作範圍越來越廣泛（沒有共同訴求就會對立），人類總是可以在共同訴求基礎上找到新的模式，將相互矛盾的力量擰成一股繩。

比如說，商業社會通過將公私利益結成一體（共同訴求）淘汰了農業社會（公私利益對立）。比如說，工農生產要素的相互流通總是更容易將工農力量結成一體，長遠歷史上會淘汰工農剪刀差積累資本（工農利益對立）。比如說，生產與消費的共同訴求是利益最大化，1890年出現《謝爾曼反托拉斯法》，禁止壟斷性獲利（壟斷生產資料獲利是一種收割性獲利，對抗性獲利，而不屬於共贏性獲利）。比如說，實體與金融的共同訴求也是利益最大化。1929年美國金融業利用混業經營同時開展多種業務的信息優勢收割實體（利用信息不對稱優勢將垃圾資產高價賣給中小投資者），最終在大蕭條中慘烈雙輸。這又導致《格拉斯—斯蒂格爾法案》通過，法案試圖通過金融分業經營減少信息不對稱性，進而減少收割，將金融與實體的合作限制在合作範疇之內。

進步總是體現在為相互矛盾的力量找到了共同訴求之上，但無論何種進步都不會是直線的，而是一種進三步退兩步的模式。退步階段，共同訴求逐漸消失，原本的合作重新變成對抗（或割韭菜），原本擰成一股繩的力量，重新出現矛盾。

3　過剩則無共同訴求

筆者之前的文章裡已經講過，人均可容納資本量有天花板。

在天花板之下，積蓄資本（或增加負債）增加投資（或負債投資），就可以無腦型拉動經濟，經濟增速可以是類線性的，如同一條直線，經濟迅猛增長實現起來相對簡單，這是一種後發優勢。

這一階段總是可以通過債務增加來實現穩增長，通過穩增長來化解債務風險，風險較易解決，比如1998年到2008年中國通過經濟增長解決了歷史遺留的債務問題。

雖然主權間制度與技術存在不同，天花板高度也會有些不同。但當債務性資本堆疊（實現穩增長）出現路徑依賴時，債務性資本會迅速增多，各經濟體遲早都會出現資本堆疊超出天花板的現象。

超出天花板的多餘資本量雖然很難對經濟增長做出貢獻，卻也要參與分配，過剩資本與實體的合作基礎消失，共同訴求消失，對抗（收割）普遍化，房價遠超經濟增速飆漲就是一種債務性資本過剩對實體的收割。

這時候如果想要以債務堆疊實現經濟穩增長，就會加劇（債務性）資本的過剩，實際上猶如貪吃蛇吃自己的尾巴填飽肚子，肚子越飽，問題越大。

越是穩增長，過剩資本數量越多，越會擠佔實體分配。利潤向金融業集中現象越嚴重，實業就會越來越難干。

中國所有上市公司中，金融上市公司佔總上市公司數量不到1%，可是利潤卻連續幾年佔到全部上市公司利潤的50%左右。300萬億人民幣的社融基數，哪怕金融中介的成本很低，也足以分走實體部門利潤的絕大部分。更何況，中國金融中介成本一向很高。據統計，美國從1880年到2010年的130年間，金融中介成本保持在2%左右，法國、德國和日本基本在2%~3%，中國五大國有銀行在3%左右，而中國股份制銀行、城商行中介成本更高。

金融分走的越多（房產也是金融資產，分走了社會生產的極大部分），實體內卷現象越嚴重。最新人口普查數據顯示，房產對人口的壓製作用已經顯露。

過剩資本越多，分配向居民收入傾斜越困難，居民消費能力就會越缺乏，穩增長越會受到挑戰。而沒有穩增長，就沒有風險化解，只有風險暴露。

本質上，共同訴求越少，風險越容易暴露。

4　清晰的政策方向

隨著資本量超出天花板，以債務堆疊實現穩增長會越來越難，通過穩增長來化解債務風險越來越難。債務堆疊（穩增長）的收益對化解風險的效果越來越小，相反，風險積累效果卻越來越大。

為何防風險權重在越來越高？正是因為穩增長的代價越來越大。

中國已經在政策上做出了反應，近期政策方向異常清晰，越來越明顯的傾向於控制金融債務堆疊所帶來的風險，防風險的權重越來越高。嚴控資金流入房之後，嚴控配資流入股市又出手了。但同時央行又希望增加對實體的定向信貸，試圖以定向的、較小的債務代價來保持一定程度（對經濟增速降低的容忍度明顯升高）的經濟增長，給債務化解留出緩衝空間。

然而，隨著資本量明顯超出天花板，過剩資本對實體利潤的侵蝕問題會越來越嚴重（房價飆漲是資本過剩的結果），實體利潤越來越微薄，只有金融猛加槓桿的模式才能將微薄的利潤放大，才能產生貸款意願。而無法以槓桿放大利潤的實體，會缺乏貸款意願。

現實訴求是，實體不想加槓桿，而金融（包括房企）想要加槓桿；央行訴求是，想加槓桿的不給加，不想加槓桿的想方設法讓它加。

現實訴求與央行訴求缺乏共同基礎，兩種力量很難被擰成一股繩。共同訴求越少，問題越容易暴露。

5　清晰的穩增長路徑

穩增長有兩條路徑：

1）債務性堆疊，以一個未來更大的問題，暫時化解當前的問題。

2）制度性改革，釋放經濟潛力。可以從根上化解風險。

隨著人均可容納資本量逼近天花板，經濟增長不再是線性的，單純堆疊（債務性）投資實現經濟增長越來越難，堆疊債務的風險卻越來越大，經濟增長越來越需要依靠制度性改革推高天花板實現。

經濟無非就是互換（消費）活動，制度性改革讓經濟天花板得以推高的首要因素，既不是技術，也不是教育，而是如何才能擴大互換（消費）基礎。

有沒有發現，歷史課本上資本積累初期都是極為嗜血的，但奇怪的是，資本積累到某一階段後，卻有了黑奴到黑命貴的轉變？

有沒有發現，發達國家經濟增速普遍越來越慢，且普遍都是消費型國家？

這其實就是因為商業社會初期靠堆疊資本就可以實現經濟增長（或堆疊債務、或工農剪刀差、或圈地運動、或剝削奴隸、或剝削殖民地，都是為了堆疊資本），但隨著資本量的增加天花板臨近，經濟增長更多需要靠擴大消費基礎才能實現，而擴大消費基礎需要讓普通民眾獲得更多分配權，進而影響模式轉變。