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借新還舊:政府信用如何突圍?(組圖)

2021-02-05 10:00 作者:蠻族勇士 桌面版 简体 2
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【看中國2021年2月5日訊】本文講述的是支撐2020年中國經濟的最重要的因素(沒有之一)——政府負債。需要著重說明的是:本文的數據來源於中國國家統計局、財政部以及中國央行官網。

首先給出的是2010-2020年的財政收支數據,注意塗了顏色的兩列:總財政赤字和收支缺口率。

2010-2020年中國的財政收支數據情況一覽
2010-2020年中國的財政收支數據情況一覽(作者製表)

上表給出的是全口徑財政收支,其中公共預算收支數據主要是稅收方面的收支,而政府性基金收支則主要是土地出讓金方面的收支。2020年,中國財政全口徑收入27.64萬億,較2019年的27.49萬億基本持平,微增0.5%。不過支出方面增長較多,36.36萬億,較2019年的33.02萬億,增幅達到10.1%。收入持平而支出大增的結果,當然就是財政赤字劇烈放大。2020年中國財政總赤字達到8.72萬億,較2019年的5.53萬億,增幅高達57.7%。在收支缺口率方面,則達到了史上最高的31.6%。

為了填補8.72萬億的財政赤字的缺口,政府的應對方式,當然只能是發債。於是,2020年的國債和地方債的發行規模達到了天文數字:國債發行了7.02萬億,增幅75.0%;地方債發行了6.44萬億,增幅47.7%。接下來我們挨個看一下國債和地方債的數據。首先是國債部分。

2010年以來中國國債數據一覽
2010年以來中國國債數據一覽(作者製表)

關於政府債務,有一個值得重點關注的數據,是借新還舊率。2015年中國國債的借新還舊率下降到谷值36.1%,此後逐年上升,2019年國債的借新還舊率上升到了77.2%,也就是當年度發行的4.01萬億的國債,有3.10萬億是拿去償還了舊債,當年度只新增了9121億的國債餘額。其實,這已經是國債發行即將到達極限的表現,超過四分之三的新債都要拿去還舊債。

不過,2020年的情況實在是特殊,新冠疫情導致各地經濟發展時不時就要暫停,國外更是風聲鶴唳、一片蕭條。中國能打的牌也不多,只能是依賴政府信用擴張,財政借債搞投資,在已經達到信用極限的情況下也得繼續擴張。不擴張的話,老百姓飯都沒得吃,企業都沒工開,鋼筋水泥生產出來都不知道賣給誰,都指著政府翻新馬路牙子,市政管網都得砸了重鋪八次以上,也就是新時代的「以工代賑」。在這樣的背景下,國債發行達到了創記錄的7.02萬億,借新還舊率則相應降低到了38.1%。

關於2021年的預測,我們保守一點,不算增長了,就當國債還繼續發7萬億好了。當然事實上肯定是要增長的,國債增量怎麼也得維持4萬億以上的規模,用於國家級的重大項目投資;借新還舊量也一定會超過3萬億。不過我們就按7萬億來預計好了。

再來看地方債方面。我同時給出了地方政府債券和城投債的數據。雖然城投債在規則上屬於企業債,由地方政府的投資平臺公司負責發行,但是在本質上,它其實也是一種依靠政府信用背書的債務。下表同樣需要注意借新還舊率的問題。

2016年以來地方債務數據一覽
2016年以來地方債務數據一覽(作者製表)

說明一下,2016年前中國地方債的發行極其混亂,2016年財政部花了大力氣予以整頓,當年度發行了6.06萬億的地方政府債券(其中置換債券,也就是借新還舊債券4.89萬億),去置換各種稀奇古怪的地方政府負債,期限一般為5-7年。2017和2018年又進行了一番置換,基本上把地方政府各種隱性負債都替換成了明面上的債券。事實上,這意味著從2016年開始,地方政府負債其實主要就由兩部分構成:政府債券和城投債這兩大部分。

我們先說政府債券部分。各位,現在2020年已經過去了,2021年已經到來。我們回顧2016年的那次地方政府債券大騰挪,平均期限5-7年。這意味著2020年其實還好,債券普遍還沒到期,因此借新還舊率只有29.4%,不過從2021年開始,其實就進入4.89萬億債券的集中還債期了。這意味著必須髮行更多的置換債券,以實現借新還舊。

2020年地方政府債券發行了6.44萬億。2021年伴隨著近五萬億債券的集中還債期的到來,地方債券發行還將迎來第二波高峰,分分鐘就是8萬億起算。畢竟除了5萬億的借新還舊量,怎麼也還得借至少3萬億的新錢用於投資搞基建,這事躲都躲不過去。地方政府如果敢少借點錢,一堆企業當場就敢死給你看。

至於城投債部分,普遍年限為3-5年,期限更短,因此也更加依賴借新還舊。2017-2019年的城投債的借新還舊率都在60-70%之間浮動。2020年城投債發行了4.38萬億,較2019年增長35.4%,順帶拉低了一下借新還舊率,不過也沒降多少,依然還有55.4%。

根據統計,中國2021年到期的城投債規模約為3.1萬億,都得指著借新換舊模式才能還得起;再加上城投企業無論如何都必須新借的2萬億,以維持地方政府的投資能力,合起來地方政府2021年在城投債領域必須得借5萬億。這個數無論如何都少不了了。

OK,這意味著地方政府2021年必須借到8萬億+5萬億=13萬億的錢。再加上國債那邊還有7萬億的發行量預計,合起來算,國家和地方政府,在2021年,必須借到20萬億的錢,才能維持中國經濟的持續穩定運行。

20萬億是什麼概念呢?截至2020年底,中國居民部門和企業部門的總存款合計為162萬億,20萬億的佔比約為12.3%。也就是每位國民和每個企業,都必須拿出至少一成的存款去支持政府搞經濟。

對這樣的情況,我唯一的呼籲就是:「俠之大者,為國買債」!

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