在中國創新需要什麼樣的金融體制(圖)

2017-02-20 08:39 作者:張維迎

創新和套利所需要的金融體制是不一樣的。（網路圖片）

【看中國2017年2月20日訊】金融體制的核心需要考慮企業家的問題。我提出兩個命題：第一個命題是人類的經濟發展主要來自市場經濟制度。歷史上有好多體制下經濟也取得發展，但是持續發展取決於市場經濟。第二個命題就是企業家是市場經濟的核心驅動力。

這兩個命題結合起來，就是人類經濟成長的核心驅動力就是企業家精神。所以我們要理解經濟增長，就要理解企業家精神。每一個國家經濟增長就是企業家的創業史、創新史。理解企業家的故事，就理解了一個國家經濟怎麼成長的，中國也是這樣的。

經濟增長來自資源配置效率的提升和技術進步

市場經濟之所以能夠帶來經濟增長，源於兩個原因：第一個是資源配置效率的提升，第二個是技術進步。因為資源配置效率的提升，決定了既定技術下每一種資源怎樣能夠達到最有效的分配，滿足消費者需要。

所謂技術進步就是我們要不斷創造新的產品、新的技術、新的增長方式、新的市場。過去經濟學主要關注第一個方面，其實第二個方面更為重要。

如果經濟增長僅僅由於資源配置效率的提升，那麼到一定程度就不增長了，因為無論最初配置效率多麼差，我們通過改進它帶來新的增長，但是配置達到最優的情況之後，經濟就不可能再增長了。經濟之所以增長，是有不斷創造新的技術，資源配置本身要達到新的改變。

金融體制一方面幫助社會資源達到最優配置，另一方面是能夠使得經濟中的技術進步成為可能，並重新通過金融資本流動導致實際增長要素流動，從而推動整個經濟成長。

創新和套利所需要的金融體制是不一樣的

創新和套利所需要的金融體制是不一樣的。中國的金融體制總體而言目前為止仍然是服務於套利的金融體制。就是比如短期流動性信貸、過橋資金等短期內的商業行為提供的資金。

簡單而言，金融界有股權融資和債權融資之分。套利活動主要需要債務融資，而創新活動主要需要直接融資、股權融資，這是基本特點。

這樣一個情況下，需要什麼樣的金融體制？只能從反面來講：

第一，商業銀行主導金融體制不適合創新：

商業銀行最早出現就主要是為企業家的套利活動融資。商業銀行的資金主要來自於居民，無論是銀行風險控制本身，還是對居民負責的角度，最重要的是風險控制，這意味著商業銀行最多隻支持一定程度的改良式的創新。

就是一些優秀的企業自身要進行一些技術改進，銀行可以給予其一些科技信貸，但是優秀的企業本身也不缺錢，有很好的現金流，這個情況下，對銀行的需求也不是很大。

商業銀行不能支持顛覆式的創新，因為這種創新風險太大，失敗的概率遠高於成功的概率，如果商業銀行支持顛覆式創新，其壞賬率在50%以上。所以這個不可能。如果你投資十個項目，只有一個項目成功，你得要求多少的利率？就需要1000%的利率，因逆向選擇的存在，真正的好項目就不會向你借錢了。

所以股票市場融資對顛覆性創新至關重要。世界範圍來看，德國和日本模式就是銀行主導的金融體制。美國和英國的融資股票市場很發達。

第二，國有銀行主導的體制不可能服務於創新：

國有銀行主要是國有企業服務的，不是為私有企業服務的，從一開始是這樣的，至現在仍然是這樣的。國有銀行的本質是一種套利行為，前年上市公司的一半利潤都歸那幾家上市銀行了。

現在國有企業本身不可能進行顛覆式創新，因為有一部分因素是受到體制制約。所有國有企業本身不可能變成創新的主體。

創新要耐得住虧損。只有私有企業能忍的住虧損數年。所以國有銀行通過服務於國有企業，不可能創新，如果資金主要由國有銀行來分配，那麼我認為中國不可能成為創新國家。

第三，對私人投資的管制不能太多，太多也不利於創新。

創新作為一種高度不確定性的長週期的商業活動，一定是要資本充足。在消費者不買單的時候，誰來買單？就是高風險的投資者墊錢，比如滴滴打車融資100億美元，儘管我們每次網約車後也付錢，但是是遠遠不夠的。

那麼投資人為什麼會買單呢？就是因為投資人預期未來經營擴大了之後可以賺大錢。但是到底能不能賺錢，這是不確定的，沒有辦法按照統計規律給予相對確定的答案。這樣的話，意味著長期的沒有辦法靠商業銀行提供的資金，要靠股權，風險投資、股權投資、PE、IPO等各種形式。

所有的股權融資都有一個特點，它應該理解為私人之間的契約，這個和銀行不一樣的，銀行是拿著大家的錢，然後貸給別人。所以對商業銀行的監管要比其他資金嚴格的多。

這意味著股權融資需要給投資者充分的選擇自由。如果沒有選擇自由，真正的創新就不可能得到資金支持，因為它是一對一的。如果沒有自由，就會出現它認為這個項目好想給錢，但是按照規定卻不能給錢，有一些項目不是和吸引人，卻又按照政策可以給錢的情況。

風險投資、PE也好，這些都是私人的錢，風險自擔，原則上不應該受到政府管制。所以對股權融資，都不宜實施那麼多監管，否則創新是不容易實現的。如果產業政策、去產能都一樣，是按照政府統一的規定去做，可能會走向一個反面。

第四，政府投資公司/政府PE不適合創新

既然要股權融資，政府做股權融資不就行了麼？錯！政府已經做了很多的股權融資了。2015年，中國建立了297家政府引導基金，管理1.5萬億人民幣，佔GDP的2.2%，是2014年的5.24倍，是2000-2014年總和的兩倍；到2015年底，中國有780多個政府引導基金管理著2.18萬億人民幣，是全球其他VC基金的5倍。

但是政府做了這麼多引導基金，會帶來什麼問題？我們沒有辦法保證政府的引導基金、股權基金真正投資於創新項目，這裡面帶來大量套利空間，甚至腐敗空間和尋租空間。

創業和創新的不確定性導致我們沒有辦法對政府投資基金進行有效監管。認知是一個問題，另外創新的虧損和破產是正常的。能不能虧損？假如虧損你怎麼指責它呢？如果不能虧損，會導致很多錢都不能真正投資，只能放在那裡，或者用於套利。名義上支持創新實際上是搞套利。

簡單的說，政府搞引導基金是有問題的，達不到股票市場支持融資支持創新的目的。

即使沒有腐敗，政府引導基金也會帶來逆向選擇。誰有能力創新，很多人是看不見的。即不具有企業家能力的人冒充企業家，出現濫竽充數的情況。

因此我不主張政府拿這些錢，真正股權投資的錢一定是私人的錢，贏了他獲利，虧了他要承擔相應的責任。否則就像商業銀行的錢來支持套利一樣。而套利也是一個企業家行為，很多創新的成果要變得普及起來，也是需要套利的，打個比方，創新的是鑽頭，創新是後面的身子。沒有鑽頭，就沒辦法鑽到更深，僅有鑽頭也不行。

第五，服務於宏觀調控的金融體系也不利於創新。

按照哈耶克的週期理論，信貸擴張一定會導致企業家投資錯配，誘導企業家進行不創造價值的套利，而不是創新。按照熊彼特的理論，經濟增長來源於新技術、新產品、新企業不斷出現，淘汰了老產品、老技術、老企業的過程，創新週期決定了商業週期。

如果我們用貨幣政策刺激總需求，一定會延緩和阻礙這個淘汰過程，從而一定有害於創新和經濟的長期增長。

比如我們幾年前搞家電下鄉，這是個宏觀政策，這些企業本來生產新產品淘汰老產品，但是家電下鄉在一定程度上誤導了生產家電的企業，導致了家電產業的更新換代。

有研究顯示，創新活動在衰退的低谷開始，原因是市場已經飽和，企業無法從舊有和已經成熟的產品中獲利，便求助於新產品。因此，服務於宏觀調控的金融體系也不利於創新。

總結而言，我今天講的很簡單，就是中國正從套利型經濟轉向創新經濟，這對金融體制和整個體制提出新的要求。我們過去服務於套利是基本可行的，但是未來服務於創新會有大的問題。未來金融體制改革應該是的企業家創新活動成為可能，更好的鼓勵企業家創新，而不是套利。

當然，金融是整個社會的衍生產品，對經濟發展很重要，但是人類進步是實實在在的創新的出現，金融的功能，是使得企業家創新活動更容易，有人有一些想法，但是沒有錢，錢在富人的手裡面。