謝國忠:中國遍地都是泡沫

2011-05-22 12:49 作者:謝國忠

中國經濟正在放緩。下半年甚至可能會巨幅放緩。這對中國經濟整體來說令人欣慰。

過去的快速增長依賴的是不可持續的泡沫經濟。增長持續的時間越長，經濟衰落就會帶來越多的痛楚。中國的選擇要麼是現在吃藥，要麼是日後動手術。

經濟放緩並不意味著貨幣緊縮政策就足夠了。中國的利率在過去五年相對於平均通脹率實在是太低了。如果這種局面得不到扭轉，即使經濟增長放緩，通脹也會繼續上升。中國應當盡快將存款利率提高三個百分點，才能防止通脹預期惡化。

經濟放緩不會變成硬著陸。出口、消費和基礎設施將會繼續增長。因為美元疲軟，中國有擊破房地產泡沫而不引起衰退的優勢。

如果中國以保護增長的名義再次手軟，那麼房地產泡沫必將重振。這將增加未來調整的幅度。房地產泡沫的破裂很可能會是因為美聯儲貨幣緊縮政策的影響，而非中國的選擇。硬著陸將不可避免。

現在是調整的好時機

當前經濟是從一個非常高的基數上開始放緩。20世紀90年代，電力消費平均低於8%。如果經濟效率能夠提高，甚至8%都可以帶來10%的GDP增長率。在過去的八年間，電力消費以13%的速度增長。從當前水平上的進一步放緩不應當被視為是令人擔憂的。

在第三季度，經濟放緩可能要加速，因為地方政府和開發商放棄了中央政府將會再次放寬政策的希望，接受了較低的流動性水平，並相應地削減開支。當這種情況發生的時候，電力消耗增長率可能會低於10%，甚至是8%。

儘管地方政府將會有所收斂，支出還是會繼續增長，但速度會慢很多。這對提高效率將十分有益。顯然，形象工程在地方政府支出中佔了很大比例。如果流動性限制迫使他們取消這些項目，將有助於提升效率。

雖然出口在數量上不會像以前那麼增長，但是價格提升將是一個好消息。這將有助於工資的增長，從而刺激消費。中國在這方面是幸運的。還沒有國家在製造業上能與中國抗衡。因此，這可以幫助將成本增長通過價格增長轉移給全球消費者。這給了中國時間來處理通脹問題。如果由於價格上漲造成出口下降，中國就必須被迫迅速壓低通脹，這很可能將造成經濟的硬著陸。

通脹傷害了消費。但是消費仍在以不錯的速度增長。新一代消費者似乎有著較高的消費偏好。只要工資繼續增長，就有望高於通脹，消費部門也將會持續增長。

雖然房地產業狀況不佳，地方政府支出增長緩慢，消費、基礎設施和出口仍將繼續保持增長。現在對於中央政府來說是緊縮房地產市場的一個大好時機。硬著陸的風險相對較低。儘管明年的增長率可能會低得令人擔憂，但從未來的標準來看，這是件好事。

中國正在經歷一場巨大的房地產泡沫。調整只是一個時間問題。現在調整優於以後再調整，因為中國現在可以在不用擔心外界壓力的情況下解決這一問題。

不論是因為通脹還是經濟復甦，美聯儲將把利率提高到5%以上。具體時間還不確定，可能會在2012年下半年開始。當這一切發生時，美元可能會反彈。中國境內的大量熱錢將會撤離。房地產崩盤將會隨之而來。對中國來說，這樣的突然調整將會是一件極為糟糕的事情。選擇現在調整最符合中國的利益。

15年前，東南亞沒有進行調整，因為疲軟的美元不斷注入流動性，從而維持了房地產泡沫。當美元形勢扭轉，整個地區也就土崩瓦解了。經濟危機很快演變成了政治危機。整個地區仍在這種遺留影響中苦苦掙扎。中國應該從鄰居身上吸取教訓。

放緩並不意味著緊縮結束

有關緊縮政策最為流行的一種理論認為，中國必須通過發展來解決現在的問題。如果增長放緩，很多問題就將暴露。這種論調徹底錯了。這些問題源於投機。貨幣政策緊縮之後，問題背後的利益關係也將暴露。但是，如果不調整，問題只會越來越大。投機者永遠不會浪費大好時光。如果中國聽從了這種觀點，那無異於把自己逼上絕境。

另一種說法是緊縮政策將會傷害中小企業。他們無法獲得發展所需的融資。在信貸下行週期，中小企業更容易受到傷害，因為銀行出於安全的考慮往往傾向於大公司。但是，中小企業的流動性問題與投機有很大的關係。如果沒有正在進行的資本項目，中小企業可以通過限制投資，只用營業利潤進行再投資來解決流動性不足問題。這不是許多中小企業現在所處的情況。相反，他們正身陷某種投機活動，需要新的資金來繼續遊戲。

當放緩變得更加明顯，很多人會認為緊縮政策即使不是180度轉彎，也至少應該結束了。這種觀點錯了。

經濟正在擺脫不平衡狀態。流動性緊縮在地方政府和房地產行業引發了重大調整。中國的通脹問題很大程度上可以歸咎於這兩個部門的過度開支。但是，如果沒有這兩個部門的過度支出，中國的通脹將會比以前更高，因為勞動力和能源市場平衡已經轉向有利於通脹。

然而，過去還沒有過去。中國的M2在過去四年翻了一番。其通脹力量還沒有在經濟中全面顯現出來。當前16%的M2目標遠高於經濟的潛在增長率。因此仍在增加通脹的壓力。

中國正在進入一個工資兩位數增長的十年。這對經濟再平衡是件好事。但是其通脹影響不容低估。如果處理不好，可能就會導致不穩定。

能源市場的情況也與此類似。由於生產成本增加，產量增長放緩，中國的主要能源——煤炭價格可能會大幅上漲。很可能5%的通脹率將會是一個長期現象。要解決這一問題，存款利率應盡快提高到5%以上。否則，通脹預期不會穩定下來。穩定通脹預期應當被視做一場長期的戰鬥，應當同地方政府和房地產行業的調整分開。

「緩慢」增長是必要的

勞動力、土地、資源和環境尚未充分利用的時代已經結束了。試圖維持過去的快速增長在未來十年將是十分危險的。

30年前，當中國向外國資本和貿易打開大門時，中國還是一個尚未充分利用的經濟。國有企業的勞動力工作量很小。自然資源，主要是能源部門，尚未開發。中國實質上低估了這些要素的價格以增加在國際市場份額。裝滿水杯的過程正是快速增長的原因。

現在杯子已經裝滿了。在很多領域，中國是在向未來借資源來補貼今天的生產。比如，環境將需要花費甚至超過中國外匯儲備總額的巨額資金來進行保護。不保護環境就是為了GDP犧牲人民的健康。但是，巨大的健康危機可能就只是一個時間問題了。

當這種情況發生時，政治力量可能就需要將重點從發輾轉移到安全上。最好是現在就能開始這一進程，而不是有一天突然面對。

中國勞動力市場正在面對藍領工人短缺、大學畢業生過剩的問題。推動增長無法解決這一問題，反而只會增加對藍領工人的需求，這是增長的本質造成的。只有脫離建設，轉向服務的經濟再平衡，才能解決大學畢業生的就業問題。

未來增長將主要取決於生產力(全要素生產率)，其次取決於資本深化。中國年均全要素生產率大約為4%至5%。維持這一速度將是非常困難的，因為簡單學習已經結束了。但是，由於各種結構性問題，中國經濟效率仍然較為低下。改革可以提高效率。把這兩點結合起來，4%至5%的速度仍然是可能的。

中國的基礎設施建設仍然規模龐大，但是已經快接近尾聲了。高速公路、鐵路、地鐵等短時間內就將完成。就像日本，未來的增長可能效率會很低。中國的資本深化主要發生在基礎設施部門以及近來的重工業部門。下一個十年的機會將遠遠少於上一個十年。

因此，到2020年，中國的增長率可能會從現在的10%降低到5%。如果質量較高，5%也是一個比較理想的增長率。

儘管過去的八年間，中國名義GDP翻了一番，但是人們對此幾乎沒有任何感覺。中國不再像以前那樣需要快速增長了。就業問題已經基本上得到解決。經濟發展的目標應該轉移到生活質量上。如果體系設置合理，5%的增長率可以很好地改善生活質量。

最後，經濟放緩仍然可以使中國在2020到2022年間成長為世界最大的經濟體。如果通脹率為5%，2020年中國的名義GDP仍將是現在的三倍，達到18萬億美元，基本相當於美國的GDP總量。如果中國不發生經濟硬著陸和貨幣貶值，這種可能性還是很大的。

因此，中國在對發展和穩定進行權衡時可以更加保守。可持續比速度更重要。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)