新經濟週期啟動的條件已經成熟

我們在2011年年初提出新一輪產能週期(以下簡稱新週期)可能正在啟動，引發了很多討論和質疑。隨著時間的流逝，有利於這一判斷的證據似乎正在累積，但同時也出現了一些比較矛盾的數據和趨勢。

新週期的啟動，意味著中期內經濟增長的驅動力量將從公共部門和房地產投資，逐步轉移到私人部門的投資。我們同意過去兩個多月國內需求走弱的觀察和判斷，但認為這應該是短期和臨時性的，主要受到緊縮性的貨幣政策、民工荒、節能限產結束等因素的擾動。

從3月下旬以來的一些跡象看，民工荒的影響可能已經基本消除，緊縮政策和甩庫行為的影響可能還需要一段時間來消化。基於這樣的判斷，我們認為宏觀經濟政策的基本導向仍然立足於控制通脹的緊縮性政策；由於盈利改善與估值壓力的糾結，資本市場將繼續維持箱體震盪的局面。

新週期啟動需傳統行業「復辟」

針對新週期的啟動，反覆出現的一個問題是新經濟週期啟動的條件和機制。

新產能週期的啟動需要傳統行業的「復辟」。我們所講的傳統行業復辟，是指傳統行業去產能化基本結束，供需平衡繃得較緊，在這種條件下需求的較小擾動，就可以刺激傳統行業盈利的較大改善和投資的較大擴張，這種誘致需求(induced demand)不斷的自我強化，會推動經濟進入2~3年左右的產能擴張階段。

為什麼傳統行業的復辟如此重要？事實上每輪產能週期的經濟增長點都有很大的差異。處於經濟新增長點的行業和企業增速高、盈利能力至少會在一段時間內較強，但其特徵是初始佔比很小，很難獨力推動經濟走上週期的上升過程(例如中國在1990年代後期電信行業的快速上升並沒有帶動新經濟週期的展開).

因此，新週期啟動需要新經濟增長點和傳統行業的合力。如果傳統行業產能過剩嚴重，「復辟」的條件不充分，那麼即使有新的產業在崛起，也不能使傳統行業感受到新週期的熱度，經濟整體很難啟動。

新經濟增長點意味著盈利較高，市場前景廣闊，新週期啟動需要盈利在不同部門間的有效擴散，盈利向經濟中支柱產業的擴散需要傳統行業去產能化基本結束。因此，傳統行業的復辟對於新產能週期啟動至關重要。

2003年與2009年的比較

2003年~2004年與2009年的經濟形勢具有鮮明的差異。兩段時間的共同點是汽車、房地產行業的銷售很好，景氣很高。但汽車和房地產行業作為需求面的重要動力，對經濟增速的拉動效果卻是如此不同。

無論是在2003年~2004年還是在2009年，汽車和商品房的銷售實物量增長速度均處於高位，2009年的增速高峰甚至高於2003~2004年的增速高峰。

但二者對GDP的拉動效果卻較2003~2004年有明顯下降。2003年~2004年經濟增速處於爬升階段，2009年經濟增速卻處於週期的最低點。

我們認為這其中的主要差異可能來自「誘致投資」的存在與否。2003~2004年之前已經經歷了持續數年的去產能化，貿易盈餘佔GDP的比例已經降到了最低點，顯示經濟去產能化過程已經基本結束。

因此來自房地產和汽車需求的刺激引發了鋼鐵、電力、建材、化工等行業的產能緊張、盈利上升，驅動了「誘致投資」的興起，最終造就了經濟週期的全面上升。而2009年處於產能週期的末端，啟動誘致投資的條件顯然匱乏。

新經濟週期的三種前途

總的看來，新週期啟動伴隨著增長動力的切換和通貨膨脹的高位波動。增長動力的切換是指經濟增長的動力從此前的公共開支、地產投資逐步切換到私人部門投資。這一過程的實現機制就是偏緊的貨幣環境中持續不斷的「擠出」效應。這一機制不僅會造成增長動力的切換，還會使得經濟總需求的擴張力度相對溫和，並在短期內跌跌撞撞，充滿波動。

中國的經濟增速和通貨膨脹也許正在迎來這一「跌跌撞撞、波動上升」的時期，因此監測短期內的經濟衝擊和數據的重要性將日益提升。

在新週期啟動的前提下，考慮到通脹、調控和投資回落等層面的風險。新週期在年內可能有三種走勢：

1.經濟增速波動上升，總體維持在10%~11%這一較高平台上；通貨膨脹高企，但總體可控；經濟週期在「跌跌撞撞」的試探中啟動。

2.經濟增速上升進一步加劇通貨膨脹的上行，經濟過熱，通貨膨脹快速上升，引發更加嚴厲的調控。

3.政府主導的投資、房地產投資回落幅度過大，保障房建設、私人部門投資的上升無法扭轉經濟增速的下行趨勢，此時雖然私人投資在週期性上行，但經濟增速的持續上行需要更多的時間來準備。就目前情況看，我們猜測第一種情況實現的可能性更大一些。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)