「四大背離」揭示A股市場底部特徵

2010-07-17 14:03 作者:湯亞平

7月15日，無疑又是A股市場又一個重要的日子，當日有兩件大事同時發生：一是農業銀行上市；二是上半年經濟數據公布。應該說，這種安排並非巧合，利好數據出臺有利農行平穩上市，農行平穩上市又可以引領A股走出目前困境。我們認為，兩件大事後的股市表現，並非新一輪下跌的開始，恰恰相反，這兩件大事或成為市場由弱轉強的分水嶺，而下述「四大背離」更是揭示了A股的底部特徵。

股市走勢與宏觀經濟背離

國家統計局剛剛公布的數據顯示，上半年國內生產總值(GDP)同比增長11.1%，其中二季度增速回落至10.3%；城鎮固定資產投資增長25.5%；居民消費價格指數(CPI)同比上漲2.6%，其中6月份上漲2.9%；工業增加值同比增長17.6%，其中6月份增長13.7%。基本上所有的同比數據都好於市場預期。用國家統計局新聞發言人盛來運的話概括就是，「總的來說，國民經濟總體態勢良好，繼續朝著宏觀調控的預期方向發展。」

即使用市場最關注的環比數據分析，也不存在過分悲觀的理由。二季度GDP環比回落了1.6個百分點，相比之下，二季度A股跌幅高達22.86%，已經充分反映了經濟增速放緩的預期。二季度CPI環比下降0.6%，降幅比上月擴大0.5個百分點，表明通脹壓力正在逐步減輕。

由此分析，我們有兩個明確的判斷：一是目前我國高增長、低通脹態勢還將持續，並隨著物價指數的超預期下行，加息的可能性進一步降低；二是我國經濟增速放緩，屬於主動調整，根本不會出現「二次探底」的危機形態。加之，國際貨幣基金組織(IMF)最新報告預計，中國今年經濟增長率將達10.5%，較上次預測提高了0.5個百分點。這個預測佐證了二季度增速回落至10.3%的合理性，經濟繼續放緩的空間有限。由此可見，市場目前對宏觀經濟過於悲觀的預期，在某種程度上是一種恐慌性的反應過度。我們認為，A股市場走勢已經開始背離宏觀經濟的基本面，這種現象不可能長久持續下去。

A股估值與業績增長背離

滬深300股指期貨定的基點是3399點，剛好對應滬深300成分股當時20倍的平均市盈率。目前滬深300指數成份股的整體市盈率是16.56倍，遠低於28.29倍的歷史均值；當前滬深300的市淨率為2.49倍，也低於3.45倍的歷史平均水平。數據還顯示，目前上證指數的平均市盈率為14.42倍、平均市淨率2.4倍，兩項指標均逼近2008年底1664點的最低估值水平。鑒於A股已經出現跌破淨資產和股息率高於存款利率的個股，許多個股已經進入投資價值區域。

這種背離反映出，目前A股市場估值體系較為混亂。而A股估值標桿顛覆的最大風險在於，否定了傳統支柱產業的合理估值，打壓了創利大戶的行業龍頭企業。目前歸屬母公司股東淨利潤額最高的前20名上市公司的淨利潤額之和，佔上市公司淨利潤總額的64.89%，集中度仍處於高位水平。這20家上市公司中，2010年一季報淨利潤同2009年年報的相比，所佔比例均超過25%，18家佔比超過30%，處於40%以上的有寶鋼股份、兗州煤業、上海汽車、中國國航共4家。若按2009年第四季度單季的淨利潤佔比推算，盈利巨頭中，中國太保、中國平安、中國石油、民生銀行、中國人壽、大秦鐵路等17家公司2010年業績環比都將出現增長，增幅超過30%的有13家。

我們認為，傳統支柱產業仍是國家核心資產，是經濟轉型的基礎，更是中國企業實施「走出去」戰略的先鋒。發展戰略新興產業是經濟未來發展的方向，是培育新的經濟增長點的戰略，但新興產業要成為支柱產業，仍有漫長的路要走。我國工業化、城鎮化、經濟全球化尚處在攻堅階段，傳統支柱產業仍不可替代，其估值標桿作用不可動搖。

融資貢獻與融資回報背離

紐約泛歐交易所7月14日發布報告，2010年上半年，中國成為全球IPO最活躍的國家，取代美國和巴西，位列第一。其中，深交所以226億美元融資總額躍居全球首位，上證所IPO融資額112億美元位列第四。上半年全球十大IPO中，中國公司佔據3席，分別為華泰證券、中國一重與中國西電。無庸置疑，中國IPO融資金額排名世界第一，中國投資者的貢獻最大。相比之下，上半年中國投資者整體回報卻為負值。統計顯示，上半年大盤下跌26.82%，滬深兩市市值蒸發超過2.5萬億元，平均每個賬戶虧損3.5萬元。

下半年伊始，中國投資者又將農業銀行送上全球最大的IPO寶座。若按其A股週五2.69元的收市價計算，中籤的投資者還是兩手空空，但與之前大盤新股破發比，算是一場勝利。投資者對農業銀行「複製」工商銀行上市後的走勢寄予厚望。

A股市場與外圍市場背離

今年上半年全球股市整體表現不佳，雖然多數國家股票市場均實現了新年開門紅，但是大部分股票指數上半年都呈現出沖高回落走勢。美國三大股票指數上半年均出現下跌，道瓊斯工業平均指數累計跌幅3.8%、納斯達克指數累計下跌2.1%、標普500指數累計下跌4.7%。在主要工業國家中，只有德國DAX指數上半年勉強出現上漲，漲幅為3.35%。以金磚四國為代表的新興市場國家股票市場上半年下跌驚人，四國中除印度BSE30指數略微上漲1.77%外，其餘全部出現下跌。中國上證綜合指數上半年累計跌幅高達26%，成為全球表現最差的股市之一，表現僅略好於發生債務危機的希臘。

我們一直認為，上市公司、機構、管理層必須對股民、對市場常懷善待之心、敬畏之心。股市只有經過一定時期的休養生息，才能健康穩定發展。當復甦最好的經濟體成為全球表現最差的股市的時候，當投資回報遠不及投資貢獻的時候，當2.68元的銀行股比空心菜還賤賣的時候，市場參與方必須認識到，這才是真正的「底背離」。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)