华泰证券：地产泡沫+通缩=超级地产泡沫

【看中国2015年03月01日讯】华泰证券在其题为《地产泡沫+通缩=超级地产泡沫》的研究报告中指出，决定未来几年中国地产走势的主要矛盾是，没有破灭的地产泡沫和日益严重的通缩压力之下的政策抉择问题；当地产泡沫遭遇通缩压力，央行会优先选择抗通缩，而地产泡沫扩张将因此加速。

通缩压力

1月份国家统计局公布的CPI数字仅为0.8，创下2008年金融危机以后的最低值。而PPI已经连续35个月负值。2月份已公布的数据如2月汇丰PMI、地产销量、电力耗煤增速等均表现不佳，种种迹象表明中国正面临通缩威胁。央行主管媒体《金融时报》日前也刊文称，中国通缩风险已近。

地产泡沫

但与2008年次贷危机时，发达国家所遭遇的地产泡沫炸裂，从而引发通缩不同，中国此次面临通缩压力的同时，中国地产行业并没有出现崩盘式回调，相反地产价格维持高位，地产公司日子甚至比2011-2012年周期更为好过。70大城市新建住宅价格，相比2013年最高点也仅下跌4.8个百分点。华泰证券认为，通缩压力与地产泡沫共存是一个不太常见也是值得深入研究的问题，这一问题的最终解决将影响到地产行业未来几年的发展。

央行两难

华泰证券指出，如果像2008年那样地产泡沫炸裂与通缩同时来临，央行选择很简单，玩命宽松即可。如果地产与CPI同时到达高位，政策选择也很简单，不停加息便是。唯独地产泡沫高位徘徊，通缩压力却已来临时，央行政策选择最为艰难，若利用宽松政策拯救经济脱离通缩区域，则势必将地产泡沫吹的更大，若不宽松任由地产景气程度下行，则势必招来更深的通缩。

此外，房地产景气水平越高，对应的完美利率水平就越高。因此在地产景气程度高时降息，更容易将利率打到完美利率水平之下，也更容易刺激起地产行业的再度繁荣。

历史经验

华泰证券总结了19个国家央行29次面临这种两难选择时的政策抉择，发现在更深通缩与更大泡沫之间，所有央行无一例外地选择了更大的地产泡沫，即为了将经济脱离通缩区域普遍容忍了房价的快速上涨。

这是因为通缩除了会导致经济衰退、失业率上升以外，还能让传统货币政策失效。在央行的工具箱中，名义利率没有上限，却有一个逻辑上的下限，即不能低于0。如果经济进入通缩区域，经济体内的实际利率水平将不再受央行控制。即名义利率很低，但由于通缩的存在，实际利率可能越来越高。央行只能束手无策，呆萌萌地看着经济堕入螺旋式下降之中。因此全部的央行在面临通缩威胁时，都无一例外地选择货币宽松，而情愿付出地产泡沫越来越大的代价。

华泰证券指出，中国地产行业的大拐点肯定没有到来。而面临现在的通缩压力，相信中国央行也会像其他央行一样，将对抗通缩放到更为优先的低位，进行货币宽松政策，这无疑将会使得泡沫的扩张速度加快，也许最终房价的最高点会超出所有人的想象。

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