叶檀：货币大幅放松将出大错

种种迹象表明，货币政策在微幅放松。微调可以，大幅放松将出大错。

市场视作利率先兆的一年期央票发行利率下行。11月8日，100亿元人民币1年期央票参考收益率报3.5733%水平，较上周下降1.07个基点。这是1年期央票利率在连续11周以来落在3.5840%后的首度下调。

上海银行间拆借市场一个月以内的利率均处于半年以来的低位，11月8日隔夜拆借利率为3.1117%，小幅上涨1.84个基点，中长期品种依然维持在半年以来的相对高位。央行今年前6个月操作以紧缩为主，7天期回购利率一旦跌到3.2%以下，央行就会上调存款准备金率，或者加大回笼力度；目前逐步放松，10月底时对商业银行进行了定向逆回购操作，连续暂停了三期的正回购操作。季度末放松流动性的意图呼之欲出。

市场表现由阴转阳，出现难得的深秋小阳春。

股市在上周大幅上升，截至10月28日的一周，股指出现五连阳，沪指全周累计上涨6.74%，创近一年来最大周涨幅，深证成指全周涨8.92%。

债市同样火爆。由于7、8两月城投债风波影响，导致杠杆债基市价在9月底创出上市最低点，如此下去，债券抵押、债券基金等业务风险均会出现高风险折价，到10月债市突然转暖。11月7日，铁道部公告，将于8日招标发行2011年第三期中国铁路建设债券，规模300亿元，7年期和20年期品种各150亿元。由于此前第一期债券发行火爆，此次铁道债7年期品种招标利率区间为4.63%~5.63%，20年期招标利率区间为5.03%~6.03%，较上月发行的第一期企业债利率区间整体下降50个基点，较第二期企业债整体下降30个基点。铁路建设债券9月发行严寒与10月的艳阳高照，形成了鲜明的对比，说明市场预期实际利率已经大幅下降。

似乎有太多的理由应该放松货币。

年关将至，处于资金漩涡中的大大小小的项目与投融资平台急需充足的资金。有了充足的资金，股市反弹，可以融资；债市反弹，可以低息发债；投资者有了吃饭行情。

全球主要央行顶不住债务危机压力开始降息，中国实行严厉的紧缩政策似乎于理不合。11月3日，一向纪律严明的欧洲央行突然将基准利率削减25个基点至1.25%，负利率达到1.75%左右。欧洲央行并不孤独，8月31日，巴西央行宣布降低基准利率50个基点至12%；10月19日，再次下调50个基点至11.5%。11月1日，澳大利亚央行将基准利率从4.75%下调至4.5%，这是该行两年多以来首次降息。各国央行已经把债务危机下的实体经济紧缩，当作了头等大事，加息抗通胀暂时退出舞台。

11月9日将要公布的10月份宏观经济数据，形势喜人，为货币政策的放松提供了空间。绝大多数业内预测，通胀将回落到5.5%，路透社的调查显示，中国10月CPI同比涨幅预计降至5.5%，环比涨幅则大降至0.1%；工业生产者出厂价格(PPI)同比涨幅亦回落至5.7%，上月为6.5%。此前食品价格与大宗商品价格的下降，已经为央行打开货币宽松的大门。

放松货币总是皆大欢喜，收紧货币往往鬼哭狼嚎。但一味放松货币将使中国经济结构转型停滞，放松在货币管制方面的改革，增加未来的通胀压力，给国际大宗商品市场以涨价的明确暗示，对中国未来的经济发展不利。

中国不缺资金，缺乏的是对资金的有效配置。

从长期看，我国广义货币发行一直超出国际平均水准。据相关数据，2001~2003年，中国M2增速16.6%，GDP增速为9.8%，CPI增速为1.4%，M2增速超出GDP增速与CPI增速之和5.4个百分点；2005~2007年超出2.8个百分点；2008~2010年9月超出9个百分点。明显属于过度发放，导致通胀压力居高不下。另据中金公司估计，11~12月份财政存款可能集中投放，投放量将超过1万亿元，7天利率有望回落至3%~3.5%之间，而银行贷款环比大幅增加800亿元左右，说明银行资金紧张状况将大大改善。只要中国央行表态放松货币，国际大宗商品与中国的房地产价格会再如脱缰野马，无法控制，对中国经济布局不利。

放松货币对解决中小企业融资难、项目停工半停工等现象没有实质帮助。中国有将近80万亿元人民币存款，资金并不缺乏，而缺乏与中小企业对接的金融体制，缺乏与重点工程相对应的市场化改革。着眼于放松货币来解决经济难题，无异于前门送狼，后门迎虎。

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