张五常：香港尽去矣！

一九九六年末与九七年初，我两次公开说香港将会有十年以上的不景，而这不景是与九七回归无关的。当时没有人相信，而其后间中略有起色就说大教授看错了。经济下降从来不是直线下降的。今天，记得我的悲观推断的朋友一致认为是看对了。他们屡次要求我提出补救的办法。我想，办法是有的，但差不多不可能做到。不能做到的建议，不说算了。今天我又想，做不到的建议不妨提出来，或许董先生有点办法。“绝望之为愚妄，正与希望相同。 ”那就让我试试吧。

我是香港土生土长的。昔日父亲在西湾河的山头操碎石工作，母亲养猪。后来他俩事业有成，是今天还存在的位于扫杆埔的圣光堂的执事。七十年过去了，那是老香港的一般故事。艰苦的日子与苦尽甘来，我这一辈记得清楚，但在可见的将来看不到有转机的，今天还是第一次。

在提出一些经济建议之前，让我先说一九九六年我突然持有悲观看法的原因。

悲观是由两项局限转变而起

八十年代初期中国搞开放改革，香港人扮演了重要的角色。他们提供了外间的讯息，协助了金融、科技与人材服务。于今回顾，虽然初期到国内投资的香港人不少弄得焦头烂额，但整体来说，香港人的服务直接或间接地赚了国内很多钱。这赚钱是应该的。没有香港，中国的经济改革不可能有那样骄人的成就。八十年代中期起，香港的工业差不多全部北移，但香港的经济增长率在中国之外还是近于世界之冠。这是服务中国改革而大有收益的结果。

九十年代初期，情况在两方面有重大的转变。其一，中国的通胀转剧，导致人民币有大幅度的贬值。……于一九九三年六月执掌中央银行，大手约束借贷，通胀得到控制，于九五年变作通缩，持续了好几年。这一贬一缩使中国的物价、楼价、工资等在亚洲一带格外相宜，而东南亚的国家以储备支持其货币汇率，终于守不住，促成了九七年的亚洲金融风暴。表面上是炒家官商勾结炒出来的风暴，其实是人民币值稳守而使其他地区的币值远为偏高。如果币有所值，炒家是炒不出什幺来的。九七的亚洲金融风暴来得突然，我事前看不到。

港币与美元联系，其币值也稳守。问题是香港的物价、楼价、工资等奇高，不仅与货币贬值后的东南亚脱节，而更重要的是与贬值后有通缩的中国脱节，脱得很厉害。举一个例，……控制借贷后，国内的楼价下降了一半，但在同期，在“明天会更好”的高歌下，香港的楼价上升了一倍。香港与国内的楼价本来只是一倍之差，一下子变作八倍之差！

另一方面，自港英决定交还香港后，他们施行我曾经数次提及的“最后的晚餐”。工务员加薪幅度奇高，学校的教师、公立医院的工作人员等薪酬，亦步亦趋。水涨船高，一阔三大，社会福利随之急升。到今天，不工作的一家四口，可获的综援金高于一个大学毕业生的收入。

转谈第二项重要的局限转变吧。那就是国内的同胞，尤其是中国的青年，学得非常快，比我在八十年代所能预料到的快得多。

记得八十年代中期起，国内好些较有看头的食肆，喜欢以香港厨师主理为号召，而这些食肆的经理也往往是香港请回去的。一九九○年在上海南京路某广东食肆进膳，味道平平，但菜式似模似样，与香港的相若。当我知道该食肆的工作人员全部是本地人，就问那里的经理工作人员多少，总薪酬每月多少。回应是员工共六十个，总薪酬每月三万五千人民币。当时一个香港厨师或经理到国内服务食肆，月薪二万五加房屋、生活补贴一万，合共也是三万五。薪酬一个顶六十个，那是搞什幺把戏的？

当时我想，只要国内的食肆能学得六、七成，他们就不需要香港人的服务了。果然，到了一九九二年，国内的香港厨师与经理纷纷回港，如丧家之犬。一九九三年在香港大学的一次公开讲话中，我就提到香港厨师的命运，然后问：什幺时候香港的金融人材、资讯人材等会被国内的青年代替了？香港的服务人材是好的，当时国内的需求甚殷，但薪酬那幺高，总有一天会遇到厨师的困境。

然而，九三年我还在想，厨艺是眼见功夫，不识字的也可以学，但金融、资讯等人材要懂英语、电脑，对世界要有认识，在国内培养恐怕要用很长时间。我看错了。

九十年代初期起，香港某机构出钱请三几十个国内的学生到香港考察，每年一次。这些学生通常要求会见我，每年与不同组合的国内学生畅谈大约两个小时。为人师表数十年，我是个鉴定学生水平的专家。一九九六年秋天我会见的那一组使我完全改变了观感：他们的知识水平摆明是在港大的学生之上！会谈于是变作考口试，我主考，他们答。题目不浅，其中 “Modigliani-MillerTheorem是什幺？”竟然有三个学生答得出来。最后我问：“你们是选出来的国内最优秀的数十个学生，是吗？”回应道：“不是的，像我们水平的数以千计。” 问：“硕士毕业后预期的工资是多少？”答：“留在大学工作月薪大约一千八百，到外间工作大约二千五到三千。”这是港大学士毕业生四分之一的薪酬。

香港知识分子的服务是好的，但国内的青年学得拼命，学得快，工资低很多，国内将不需要香港人的服务了。工业北移，服务价高，香港的前途需要大减价，而又因为有联系汇率，这减价不能以汇率调整。

因为上述的原因，一九九六年末我推断香港将会有十年以上的经济不景。中国是香港的最佳合作伙伴，但也是香港的主要竞争对手。价格向下调整有顽固性，为时甚久，苦不堪言。（之一，未完待续）

（之二）

（按：上文提到九十年代初期国内先有通胀及人民币大幅贬值，跟有长时期的通缩。这一贬一缩使香港急升的楼价、物价、工资等与国内的大幅度地脱节，而又因为港币与美元联系，这脱节不能以汇率调整。另一方面，中国青年的知识增长非常快，远超八十年代时能预料到的。香港的工业早已北移；服务则因为价格过高而问津下降矣。）

不考虑取消联系汇率

念经济的同学知道，那大名鼎鼎的比较优势定律说，任何地区或任何国家，其生产或服务在某方面必定有成本比较低的优势。以货币相同或物品换物品的情况下，这定律是对的。但如果不同地区有不同货币，而其货币汇率不易调整，或物价、工资等调整不够迅速的话，这定律可能错。是的，在某些汇率约束的情况下，在一段时期，一个地区可能什么比较优势都没有。

我不是说今天的香港什么比较优势都没有，而是在历史的经验上我们没有遇到今天那样少。六、七十年代的产品制造优势去如黄鹤；长达二百多年的进出口优势在与国内的竞争下节节败退；八十年代风生水起的服务行业也败退；余下来的金融行业，虽然得到国内不开放金融之助，但“负资产”的冲击是不容易承受的。

联系汇率的存在是促成上述困境的其中一个原因－－可不是说没有联系汇率我们就没有困境。但今天我们不能考虑取缔联系汇率。这是因为大家都知道拆了联汇港元的币值会向哪个方向走，而且会是相当大幅度的。因此，今天拆联汇有两个无法解决的困难。其一是这拆除事前不可能没有一小撮人知道，而有禁不了的国际汇市，先知少许时间的可以大发其达。就算清官守口如瓶，也免不了瓜田李下，而若一旦走漏消息，则会有灾难性的发展。不久前刘慧卿多口说半句也搞得风声鹤唳，任老弟志刚是要目不斜视的。

第二个困难，是我们无从估计拆除联汇后港元会跌到哪里去。应该的跌幅不一定很大，但炒家四起，无知市民的跟风等，可以造成很大的波动。就算这波动是短暂的，也可以导致破产无数。今天的香港近于破产的人不少，港元暴跌或大幅波动，从资产保值的角度看，能受益的只是一小部分的人。有些朋友建议不拆联系，而是一次过地把港元向下调整后再联。这会帮助减少波动－－其他的帮不了－－但会换来政府言而无信。联系汇率这个货币制度是不能联来联去的。

当香港前财政司彭励治于一九八三年十月考虑采用联系汇率时，我是有参与的。拍板是彭老一人，幕后军师主要是AlanWalters与CharlesGoodhart。此外再前的财政司郭伯伟与夏鼎基间接地提供了意见。这些都是很有见识的人物，虽然时势所迫只考虑了数星期，但没有轻举妄动。联系汇率（currencyboard）是有悠久历史的英国殖民地的货币制度，身经百战，八三年参与考虑的人中，只有彭励治和我不知道是什么。

彭老是大好商人，很乐意考虑学者的意见。Walters当时在美国华盛顿，还是戴卓尔夫人的私人经济顾问。一九七二年我曾与他同事一年，很欣赏他的才华；于今回顾，他是我知道的最出色的政府经济顾问。Goodhart是伦敦经济学院的教授，也是英国中央银行的首席顾问。郭伯伟与夏鼎基是执行过联系汇率的老手。

旧事重提，是要回顾一下昔日我们的考虑，好叫读者能比较容易明白今天的情况。当年的考虑，所有参与者的观点都对，只是轻重的取舍不同。Goodhart赞成联汇，是见当时的政治风浪很大，香港这只小舟，若不给货币下个锚，不知会飘到哪里去。我当时反对，说经济下挫，所有的价格一起跌可以互相分担承受，但如果币值不跌，压力就全部转移到地产、股市、工资等价格那方面去。夏鼎基同意我的观点，认为汇率要保持弹性。Walters给我的回应最具说服力。他说除非有政治奇(文章仅代表作者个人立场和观点)