中國貿易數據被誇大背後的秘密

本週的焦點話題是中國的貿易數據到底出了什麼問題，以及如何對這些被誇大的數據加以調整。中國4月份的貿易數據再次好於市場預期。鑒於市場對這些數據的真實性越來越懷疑，投資者自然都在問以下問題：（1）這些貿易數據是否被顯著誇大？目前外部需求真的有這麼強勁嗎？如果問題（1）的答案是肯定的話，那麼（2）出口企業為什麼這樣做，他們是採取什麼方式的？（3）我們是否可以通過對這些數據做些調整來揭開事實真相？（4）統計數據的扭曲是否影響到了有關中國經濟增長的統計數據的質量？今年第一季度7.7％的國內生產總值（GDP）同比增速是否也是被誇大的？

套取人民幣兌美元的在岸與離岸匯差是企業誇大貿易數據的主要動機

我們認為，自2012年秋季以來，由於人民幣兌美元匯率再度步入升值通道，而各大企業學會如何從人民幣兌美元的在岸與離岸匯差中套利，使得中國的貿易數據——尤其是出口數據，受到了顯著扭曲。由於歐元區陷於持續經濟衰退之中，而其他市場增長緩慢，實際的外部需求仍然相當疲軟。出口數據被誇大背後的主要動機，是企業通過虛假出口將熱錢引入國內，以及在貿易可以按人民幣結算時套取人民幣兌美元的在岸與離岸匯差。

我們認為，經過對相關數據進行一些合理調整之後，今年前四個月的出口同比增速只有約5.0％，與公布的17.3％相去甚遠。中國的進口增長也被誇大了，只是程度相對較小——在過去的兩個季度裡被誇大了2-3個百分點。最後，被誇大的貿易數據對GDP統計數據的質量沒有造成任何影響，因為GDP的統計數據是以生產情況而不是需求情況為基礎的。

每週的市場流動性觀察：中國央行在暫停17個月後重啟央票發行

中國央行本週在常規公開市場操作（OMO）中，以中標收益率2.9089％發行了100億元人民幣的三個月期央行票據，這是央行過去17個月以來第一次發行央票。我們認為這並不是一個收緊政策的信號，因為央行這樣做只是為了確保基礎貨幣增長及貨幣市場利率的穩定。通過發行央票，中國央行可以避免動用那些嚴厲的工具，比如上調銀行存款準備金率（RRR）——這樣可能被視為收緊貨幣政策的信號，進而令市場產生擔憂情緒。此外，由於這次的三個月期央票利率比2月份的91天期正回購操作3.05％的利率要低，但高於市場參與者預期的2.7-2.8％水平，中國央行似乎願意維持其目前相對寬鬆的貨幣政策立場。然而，雖然通脹率維持在低位，我們並未從中看到任何要降息的暗示。在近期內，我們預計中國央行將靈活使用多種公開市場操作工具，來提供穩定的貨幣市場利率（七天回購利率維持在3.0-3.5％的目標區間內，目前為2.98％）。

本週值得關注的事情

中國下週一將公布4月份主要經濟增長指標的數據，而這些數據很可能會表明中國經濟正在溫和回升。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)