海外熱錢撤離中國怎麼辦

2011-12-15 13:10 作者:樂嘉春

日前，有關海外熱錢撤離中國的新聞不斷，這一猜測主要來自於10月份中國的外匯佔款出現負增長及近期人民幣匯率遭遇連續跌停等信息。當然，海外熱錢撤離中國是否已形成趨勢目前尚難斷論，但問題是資金撤離中國如果真的漸成趨勢，那麼就有必要高度關注其對中國經濟將構成的潛在影響。

在筆者看來，影響噹前海外熱錢撤離中國有兩大主要原因：一是隨著美國經濟回暖和失業率下降，海外熱錢有可能會逐漸流向美元；其二是在美聯儲仍然維持零利率情況下，避險需求觸發全球資金湧入美元及美國國債，也有動力致使資金開始撤出中國。從目前來看，主要是後者的影響較大，或者說，是金融因素而非經濟基本面因素影響噹前資金可能撤離中國的主要原因。

其實，境內外資金（或言流動性）流動的本質是人民幣兌美元等主要貨幣的外匯交易，這一外匯交易結果直接會影響人民幣匯率在一定幅度內變動。因此，在探討資金撤離對中國可能產生的潛在影響之前，有必要梳理與分析一下外匯佔款等因素對國內流動性形成的巨大影響力。

從目前央行公布的數據來看，10月份央行外匯佔款餘額為23.296萬億元（央行資產負債表中「國外資產」下「外匯」項，與外匯儲備有區別），比上月餘額減少了893.3億元。至於央行為何要購買外匯，主要是為了維護人民幣匯率穩定，只好不斷買入透過貿易順差、外商直接投資（FDI）和海外熱錢等渠道流入中國而形成的「外匯」。

問題的核心是央行拿什麼去購買外匯？據目前觀察，央行只有拿儲備貨幣（央行資產負債表中負債一欄）才夠得上不斷增長的外匯規模。在此，儲備貨幣就是一般意義上的基礎貨幣，由貨幣發行（目前主要表現形式為央行票據）與其他存款性公司存款組成。也就是說，央行是通過不斷動用基礎貨幣來購買外匯的，即因購買外匯而需要投放相應的基礎貨幣，這一對沖操作的結果就形成了所謂的「外匯佔款」。

從10月份央行數據看，目前央行的外匯佔款餘額（23.296萬億元）要大於儲備貨幣餘額（21.28萬億），如果再結合10月份81.68萬億元的廣義貨幣（M2）數據進行計算後測算，當前的貨幣乘數大致介於3.7-3.8倍數之間。由此推論，基礎貨幣能夠創造的國內流動性規模佔目前M2的比重超過了90%。由於目前外匯佔款餘額要明顯大於儲備貨幣餘額，據此又可間接得出一個重要推論——當前國內的龐大流動性主要是由外匯創造的，或者說，外匯佔款餘額已成為支撐當前國內流動性的根本性基礎。這就是為何說資金撤離對中國會產生很大影響的根本原因。

現在，可以考慮分析資金撤離對中國可能產生的潛在影響。如果資金撤離中國的話，就意味著央行必須不斷買入人民幣的同時賣出美元等外匯，結果是導致等量的外匯佔款和基礎貨幣不斷減少，在貨幣乘數效應擴大下，國內流動性也會趨於不斷緊縮。這種收縮的結果將使房地產、藝術品買賣等資產價格泡沫遭遇重挫，其負面影響要遠大於當前國內宏觀調控，如嚴厲的房地產調控。道理很簡單，流動性的突然消失，必然導致依賴於被動膨脹起來的流動性所支撐的高資產價格縮水，進而也會對實體經濟產生一定的衝擊。

確實，鑒於巨額的外匯創造了目前國內的龐大流動性，也使得國內宏觀調控很難控制這一「去流動性」進程，這一進程是否已經展開或才剛剛開始，儘管目前還難以斷論，但仍然值得高度關注資金撤離對中國將構成的巨大負面影響。