中投公司的悖論

據英國《金融時報》報導，中國的主權財富基金——中國投資公司(以下簡稱「中投」)不久將從政府那裡得到1000億至2000億美元的巨額新注資。雖然這則消息援引的是未具姓名的「知情人士」報料，且迄今並未得到中國官方確認，但綜合近來許多信息來看，我們似乎有充分的理由相信它是真實的。

在今年3月初全國兩會舉行期間，中投公司副總經理汪建熙曾公開表示，當時中投已全倉運作，沒有新資金投資於大項目，正在等待更多注資。在被媒體問及政府是否已同意向中投提供更多外匯儲備時，汪建熙的回答是：具體細節仍未確定，但「沒有官員提出反對意見。」也許是為了證明新的政府注資的可靠性和必要性，他還晒了一下中投過去兩年內不菲的帳本：公司2009年報顯示，全年全球投資組合回報率約為11.7%，實現淨利潤416.6億美元，當年新增投資約580億美元；至於2010年的回報率，則「與2009年大致相彷。」

在稍後的3月下旬，我們還從媒體獲知，中投公司內部當時正在就 「二次注資」的方式進行研究，並曾就此向一些外部專家諮詢。可考慮的注資本方式集中在三個方向：一是沿用公司成立時2007年財政部發行特別國債購買外儲的方式，二是由外匯管理局向中投公司出資，三是外管局將外匯資金委託給中投公司用於投資。按照《金融時報》日前的說法，後兩種建議已遭否決，新的注資仍將沿用「07年模式」——中華人民共和國財政部仍將是未來中投的唯一股東。

事實上，中國業已無比龐大且仍在迅速增加的外匯儲備正日益令眾多有識之士丟掉虛幻的財富假象，將其視為一個前景極為不安的大包袱，這是中投公司需要「二次注資」的根本原因。央行不久前公布的最新數據顯示，2011年3月末，中國外匯儲備餘額首次突破3萬億美元，比去年末又增長了將近7%。難怪央行行長周小川18日晚上在清華大學演講時要感嘆：「外匯儲備確實太多了！」而中國光大集團董事長唐雙寧近日更直言不諱：中國外匯儲備應該控制在8000億到1.3萬億美元之間，過多的外匯儲備必須分流。據周小川透露，央行正在考慮用外匯儲備做一些戰略性投資，嘗試新的投資風格和領域，目前方向已經確定。財新傳媒《新世紀》週刊隨後跟進的報導稱，央行打算按專業分類成立外匯儲備投資基金,包括能源基金、貴金屬基金等，同時也在研究成立外匯平準基金，現成的中投公司再注資方案自然也在其列。

然而，若仔細研究中投公司三年來的帳本，我們便會發現，它本身在很大程度上就是一個巨大的悖論。中投於2007年獲國家3000億美元注資成立，其使命是將中國的一部分外匯儲備投資於風險相對較高的海外資產，有別於國家外匯管理局以美元國債等固定收益債券為主的低風險投資模式，當時中國的外匯儲備總額不到現在的一半——1.5萬億美元。

中投成立後的第一筆投資便是入股美國私幕基金巨頭黑石集團，但是，2007年9月，黑石集團從中投拿到股權投資之後，馬上出資6億美元購入藍星20%的股權。 2008年6月，它以11億元的價格買下上海長壽商業廣場，這是黑石集團在中國房地產業的首筆買賣。此後，黑石在中國展開了一系列成功的投資與合作，其中很可能還包括全國社保基金……市場人士評估，黑石投資中國的收益率高達100%之多！但對中投而言，這實際上意味著，它這邊將美元投出去，那邊卻又撬動了更多的美元流回中國市場。雖然表面上它的確通過黑石或其他跨國金融機構的分紅賺了點錢，但對中國整體經濟卻造成了更多外來流動性。

再來看看中投最穩定的「財源」，那其實是中投旗下的中央匯金公司投資於幾大國有金融機構的股權收益。根據最新發布的年報，2010年工、農、中、建四大商業銀行合計分紅1693.05億元，其中大股東匯金公司獨得875.89億元。有分析機構測算過，在2008和2009兩年，中投的這部分分紅收益率均高於同期的境外投資回報率。就在最近，中投還斥巨資入股中芯國際和中鐵集團兩家中國企業……但這些回報豐厚的投資顯然與成立中投的初衷——海外投資（及其能力）以化解國內外儲壓力——毫無關係，甚至背道而馳。

如果進一步考慮中投的資金成本和匯兌損失的話，不足12%的收益率恐怕更難令人滿意。中國安邦諮詢研究總部的報告指出，中投的資本金來源於財政部2007年發行的15500億元特別國債，公司需每年支付4.5%的債券利息。中投公司以美元在海外投資，以人民幣在國內付息，假設這幾年裡人民幣每年平均升值5%（今年恐不止這個升勢），中投將承擔相應的匯兌損失。光是這兩項加起來，就至少是-9.5%，差不多把中投的收益吃乾淨了。

正因為如此，《財經網》評論說，這筆帳是無論如何軋不平的，「中投在打一場注定要輸掉的戰爭。」

發生在中投公司身上的悖論故事正是中國外匯管理體制的縮影和必然產物，這種制度的要義，其實就是將本應分散在居民家庭和企業手裡的外匯強行收上來，交由國家集中支配，其中蘊涵的巨大風險是不言而喻的。所幸我們從已經公開的信息裡尚未聞知中投公司成立3年多來有什麼重大的閃失，但只要不放棄目前的模式，這個全球資本市場上的「巨無霸」未來的路只會越走越窄。

而從央行新近打算籌建專業投資基金和外匯平準基金的傳聞來看，它似乎想要撇開中投這種類似於「阿布扎比模式」的主權基金投資形式，學習在該領域內更為高效和領先的「挪威模式」和「新加坡模式」。據說，中國央行與挪威央行交流頗多，周小川本人也訪問過挪威。但挪威央行投資管理機構也好，新加坡淡馬錫投資公司也好，它們代表的只是不同的投資模式和風格，這就好比兩家同樣成功的股票投資基金，很可能有著截然不同的市場認識、投資理念和投資技巧。更何況，挪威和新加坡都是彈丸小國，相對於中國，其外匯儲備幾乎可以忽略不計。

真正的問題依然在於：中國現行的外匯管理制度是否能夠有力地支持挪威和新加坡模式？我對此是悲觀的。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)