「大牛市」「萬點論」都是鬼話

2011-03-21 15:17 作者:李武

我從來沒有仇視過牛市，尤其是大牛市。相反，我和大家一樣，發自內心地喜歡它，尤其是很大很大的牛市。

不過，我更喜歡基於經濟實質性增長和公司業績持續成長的牛市，而不是基於投機的牛市。很遺憾，目前市場上正在流行並在不斷發酵的大牛市論，我就不太喜歡並深表懷疑。

龔方雄的脆弱邏輯

大牛市論的代表人物，一位是來自摩根大通的龔方雄，已經大名鼎鼎；另一位則是出身於本土券商的董高峰，一直默默無聞。

對於龔方雄，就不用過多介紹了。在猜測政策動向方面，他確有過人之處，也因此而聞達於市。2008年關於4000億刺激計畫的預測，堪稱其登峰之作，事後獲得驗證，但也同時引發媒體對他在高層是否有「深喉」的懷疑。

這一次，全國兩會召開前夕，他又適時地喊出了大牛市，其基本邏輯主要有兩點：今年不確定性較少；金融股估值處於歷史低位。

仔細分析，這兩個理由都沒多少說服力，但卻極具欺騙性。所謂「今年的A股不確定性較少」，其實就是說今年確定性較多。但是，確定性較多，就一定會上漲嗎？

對此，必須認真分析今年面臨的這些確定性究竟是些什麼樣的確定性。目前我能夠看到的確定性有：通脹、貨幣緊縮、樓市調控、經濟增長放緩、資金面緊張、市場擴容……

在這樣的確定性之下，打死我也不相信大牛市正在悄然來臨。至於金融類股票的低估值，更不會成為大牛市的邏輯起點。

我們姑且不去討論金融類股票的低估值有低估值的合理性，僅從估值本身出發，也會發現這種邏輯的易脆之處：從2008年雷曼崩塌到現在，銀行、保險基本上都處於估值的歷史低位，而且業績增長都同樣強勁，為什麼偏偏在這個時候就可以啟動一場大牛市？

邏輯雖不堪一擊，但龔方雄的講話卻透著高明和老到。他說：「大牛市有一天會像2005~2007年一樣捲土重來。」「有一天」究竟是哪一天，估計只有鬼知道，這是其一。其二，龔方雄表示：「不過A股歷來是由散戶主導，一些基金由於缺乏投資遠見和勇氣，也淪為大散戶。」這句話更加狡黠，首先，他把矛頭直接對準了手握重金的基金經理們，用的是激將法，意思是，如果你們不做多，那就是沒有遠見，沒有勇氣，是大散戶；其次，如果激將不成，大牛市沒來，那責任也不在他龔方雄，而在那些沒有遠見的基金經理們。厲害吧？

萬點論的虛妄

比起高明而老到的龔方雄，來自東北證券的董高峰就顯得「年輕」了許多，可謂「少年英雄」。他不但把時間說得很清楚（未來10年到15年），把大牛市的點位也整出來了（萬點）。

平心而論，董高峰的邏輯要比龔方雄的更有力量一些。他研究出了美日韓歷史上發生大牛市的邏輯起點——居民資產配置生變，併進而從這個角度論證了中國股市要到萬點的可能性。

一位資深分析師幫我算了一算，從經濟基本面著手分析，未來10年，如果GDP每年增長7%，上市公司業績每年增長10%並不算過分，10年業績即是現在的2.6倍。再如果，當前市場估值（3000點）處於合理水平的話，10年後，3000點的2.6倍就是7800點，離萬點不遠了。

但問題是，如此上漲，需要很多這樣的「如果」，退一萬步，即便這些「如果」成真，我們也無法預見未來10年會發生什麼別的事件，當前全球市場不就遭遇了日本地震了嗎？

所以，從長期來看，邏輯上這位「少年英雄」有可能是對的。但對中短期的市場操作而言，這種報告又有什麼意義呢？純屬投機，純屬鬼話，更何況這還是10年、15年這樣的長期。

我深知，現在分析師太多，但要冒尖太難，所以撰寫報告往往誇大其辭，希望引起轟動效應，如果真的對了，即可一戰成名，如果錯了，大家也會很快把他忘掉，他也沒有什麼損失，無非就是繼續默默無聞而已。

今年沒有大牛市

說到這裡，不要以為我對市場充滿悲觀，只是沒有那麼樂觀而已。我之所以反對這種大牛市論和萬點論，並不是擔憂中國經濟在未來能否承載萬點之重，主要是因為，這種論調充斥著投機、冒險和不負責任，對構建健康、成熟而久遠的資本市場也沒有任何好處。

真正的大牛市不是喊出來的，靠幾個牛人甚或幾家大機構嚷嚷幾聲也不行。在我看來，大牛市的發生和發展，需要很多的驅動力，其中最關鍵的有兩條，一是經濟增長要確定，既要有速度，也要有質量，這將在宏觀上決定公司的業績成長水平；二是貨幣要寬鬆，至少不能緊，這直接決定市場資金面的狀況。

但從我目前掌握的信息和能夠理解的程度看，今年是不會有大牛市了，但會有些結構性機會。先看看經濟增長吧。從2010年一季度開始，經濟逐季下行，通脹則逐季上行，這種剪刀差走勢，正在描繪一條滑下滯脹的曲線。在溫總理的政府報告中，也將未來5年的GDP增長目標確定為7%，雖然這一數據並不低，但經濟增長的趨勢是從高到低。

當然，在經濟放緩的同時如果能夠成功轉型，確實會給市場提供一個「核動力」，但對經濟轉型，只會牧歌式的幻想是遠遠不行的，其複雜性和艱難程度，將遠遠超過人們的預期，至少在今年，我不認為市場已經相信轉型一定會成功。

至於貨幣政策，有人爭辯說，經過8次上調存款準備金率以及3次加息，緊縮行程至半，緊縮空間十分有限。不錯，從空間上看確實如此：即便存款準備金率提升到22%，也就只能再提5次了（每次50個基點的話）；再看利率，以今年CPI目標4%為基準，目前一年期定期存款利率是3%，再加4次（每次加25個基點的話）就可以結束負利率狀況了。

顯然，這種邏輯嚴重忽視了緊縮的累積效應，更重要的是，如何理解緊縮，我們不能只看空間，還要看時間。而從緊縮的週期來看，我傾向於認為這是一次漫長的緊縮。因為，中國的很多經濟問題，比如通脹、房地產、產能過剩等問題都需要通過緊縮來解決，而且不能急於求成。

不過還是不斷有人在懷疑中國緊縮的決心和能力，他們總是想起2007年開始的那次夭折了的緊縮（主要是因為金融危機）。但開始於2010年的這次緊縮真的不一樣了，尤其是國際環境，已經明顯好於2008年，完全可以支撐中國持續緊縮下去，1年、2年，或許會更長。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)