謝國忠：如何應對通貨膨脹(圖)

2010-11-27 13:23

通脹已對社會穩定構成威脅。政府隨之以緊縮貨幣和管控價格結合相應對。雖然這些措施暫時可以平復大眾的通脹恐懼，但如果無法達到既定目標，恐懼可能會再次猛烈襲來。

中國已進入通脹時代。今後五年，平均通脹率的高低主要取決於過去十年貨幣擴張的情況。現在試圖阻止通脹為時已晚，需要做的，是保障通脹時代的穩定。

從通縮到通脹

中國經濟易於發生通脹。一個發展中的大經濟體對貨幣的需求是無處不在的，而經濟體系往往通過貨幣擴張滿足這種需要。這就是為何中國高通脹頻現。

正如米爾頓·弗裡德曼(Milton Friedman)所說，通脹終究是貨幣現象。長期來看，這句話是對的。而在短期，通脹和貨幣的關係會變得錯綜複雜。在不同情況下，貨幣擴張對通脹的影響有所不同，經濟學家通常認為，貨幣流通速度是一個參變數。在現實中，這不僅與貨幣流通的快慢有關。貨幣流通或傾向於與CPI相關的產品和服務。

1996年-2004年間，中國經歷了罕見的通縮。原因是勞動力過剩和自然資源(特別是石油)價格偏低。國有部門改革將數百萬下崗員工推向市場。上世紀50年代-70年代的「嬰兒潮」也持續衝擊著勞動力市場。農村部門生產率的提高則使農村勞動力進入城市和產業部門。

儘管勞動生產率快速增長，但剩餘勞動力卻使工資保持停滯，於是，國內外製造業產品價格普遍下降。沃爾瑪公司的成功，是這個時代最突出的代表。

然而，那時中國製造業的擴張並未帶來通脹，這要歸功於國際市場上低廉且不斷降價的自然資源。主要原因是在蘇聯解體後的15年內，中東歐、俄羅斯和中亞等蘇聯陣營經濟體的資源需求不斷萎縮，抵消了中國需求的增加。

如果一個經濟體正走向通縮，貨幣擴張短期內不會導致通脹。因為如前所述，在這一經濟體內，貨幣流通緩慢。而且，這一時期內的貨幣一邊倒地流向房產業，並沒有進入與CPI相關的商品和服務領域。

2004年-2005年左右，情況發生了變化。中國勞動力市場逐漸平衡。部分行業，特別是出口行業，出現勞動力短缺。由於俄羅斯和其他前蘇聯陣營的經濟體的需求開始抬頭，原材料價格開始猛漲。勞動力和自然資源的市場條件開始偏向通脹，即貨幣擴張很可能導致CPI通脹。這就是為何中國在2007年遭遇嚴重的通脹問題。政府提高利率，恢復價格管制，以遏制通脹。

全球金融危機打斷了中國的通脹趨勢

許多分析家希望藉此闡明，通脹從來就不是什麼久治不癒的問題，由於產能過剩，中國仍處於通縮階段。這種想法導致三年內貨幣供應量大幅增加了78%。但是，金融危機的震盪只是暫時降低了自然資源的價格，減輕了中國的通脹程度。2009年，全球局勢剛一穩定，自然資源和勞動力價格就繼續上漲。

由於中國對通脹的經濟投入了大量貨幣，目前的通脹問題比2007年更嚴重，需要多年才能化解。

內生還是外生

目前對通脹是外生還是內生的問題仍爭論不休。

通脹形成並非一日之寒。有人認為，是美聯儲最近實施的第二輪量化寬鬆政策誘發了中國的通脹。這種解釋太天真。美聯儲的政策還來不及引發中國現在的通脹問題。還有人說，從中國的糧食價格就可看出，國際價格和中國的通脹有明顯關聯。這種解釋也不準確。中國的大豆進口量比去年增加25%，這才是大豆價格上漲的主要原因。

所以，不能將中國商品價格上漲歸咎於國際市場，但如果說，中國的需求導致國際市場價格上漲，這種判斷是合理的。

重要的是要對與通脹鬥爭的目標有明確認識。在通縮環境下，資產投機吸引了巨大的貨幣增量。

即使環境已經開始變為通脹，這種投機勢頭仍在不斷吸收貨幣。但由於通脹最終會帶來緊縮的預期，貨幣將不可避免地逃離資產市場，從而推動CPI上漲。雖然可以推測貨幣會如何被回籠，實際上，自1930年以來，沒有哪個主要的經濟體能夠收縮貨幣供給。此外，由於過去的貨幣增長催生了許多投資項目，需要持續的貨幣增長來維持這些項目的運營。因此，通脹似乎無法避免，而且可能會連續數年居高不下。

謝國忠五大對策

通脹並不意味著不穩定。許多經濟體都經歷了較高的通脹，但經濟並未停止增長。維穩的必要條件，是在今後數年內將利率上調至與預期通脹相若的水平。今後五年內，中國的CPI平均通脹率很可能高於5%。將存款利率，至少是短期存款利率，盡快提升至這一水平，十分關鍵。

否則，儲戶可以取出存款，囤積消費品。這將導致通脹危機。保持通脹穩定的首要工作，即是讓儲戶願意繼續在銀行裡存款。

如果所有物價一同上漲，無人能夠倖免。但是，通脹很少以這種方式發展。承受通脹之苦的往往是固定收入人群，例如靠養老金生活的退休人群。通脹也通常反映了政府的財政壓力，使所承擔債務(包括退休金負債及銀行存款)縮水，往往是其不言而喻的目標。這就是為什麼通脹往往伴隨著社會不穩定。但是，中國政府的財政能力相當強大。公共部門的收入佔GDP的比例在所有主要經濟體是最高的。中國的財政壓力來自投資的強烈願望。只要政府能限制或減緩投資，將退休金和其他固定支付和通脹維持在同一水平，不存在財政困難。

市場力量將使工資，特別是藍領工人工資的上漲速度大大超過名義GDP。但是，地方政府往往會利用行政權力，與企業聯手抑制工資上漲。這是個巨大的錯誤，因為工資上漲是重新平衡中國經濟，使其轉向消費、遠離投資的最佳途徑。

中國的個人所得稅一直很高。這導致企業，特別是私有企業，普遍儘可能地增加可抵稅開支，降低計稅工資。由於企業所得稅為25%，而最高邊際個人所得稅為45%，這使得部分人的個人所得稅不高於25%。但大公司的員工通常要支付最高稅率，在通脹壓力下漲工資，大型企業的負擔將不成比例地增長。此外，通脹大大降低了高稅率的准入門檻。通脹侵入個人所得稅結構，加劇了通脹的負面影響。政府應將最高邊際稅率降至25%，和企業所得稅率持平，同時根據通脹提高每檔所得稅率的門檻。

反對提高利率的人士認為，這樣會吸引「熱錢」。我認為不會。利率不是吸引「熱錢」的惟一因素，可能也不是主要因素，新興經濟體尤其如此。十年前，東亞新興經濟體實行高利率，吸引外國資本，但沒有成功。過去幾年，同樣的經濟體實行低利率而且並不需要外國資本，但「熱錢」仍如潮水般湧入。印度的利率水平接近10%，卻沒有中國吸引的「熱錢」多。「熱錢」根本不應該成為中國加息的約束。

美國的貨幣政策，以及國內資產市場條件是吸引「熱錢」的最重要因素。一旦投機者投資於新興市場，他們希望幾年內就能有100%的巨額收益。這種回報只能出現在泡沫環境中。美國寬鬆的貨幣條件，是新興市場產生泡沫的必要條件，「熱錢」則使之成為現實。但前提是，新興經濟體在泡沫遊戲中必須很敏感。

只要政府有決心打擊泡沫，無論美聯儲的貨幣政策多麼寬鬆，無論投機者多麼熱情，這種情況就不會發生。當某個新興經濟通過提高利率表現出擠壓泡沫的決心，「熱錢」將紛紛撤離。正如上次中國意外提高利率，人民幣離岸NDF市場就出現下跌。

我不是說中國的匯率就是固定不變的，或者不應改變。但是，對於處理目前的通脹來說，調整匯率沒那麼重要。有人主張提高匯率，而不是提高利率，以遏制通脹。這種說法貌似正確，但絕不會成功。進口在中國消費中所佔份額最小。反競爭規則已經使得進口商品的國內價格高企，以至於任何可行的匯率調整都不會產生任何影響。例如，進口車的價格已經是歐洲或美國市場的2倍到3倍。如果貨幣升值5%，價格會受影響嗎？貨幣小幅升值的觀點，其實是打算繼續讓「熱錢」遊戲維持資產泡沫。這只會令通脹問題更加惡化。

中國現在的通脹問題，和1994年的情形相似：都是長期貨幣擴張積累而成，而且擴張趨勢尚無法停止，因為所有投資項目必須有始有終。

現在需要採取的措施也和過去很像，維穩的必要政策是：(1)今後五年內將利率升至預計平均通脹水平；(2)對靠固定收入生活的人群(如退休人員和學生)增加津貼；(3)允許市場力量決定工資漲幅；(4)降低個人所得稅。

(文章僅代表作者個人立場和觀點)