外資撤 債如山 東歐經濟展望陷黑幕

股市暴跌，讓已經陷入困境的東歐經濟更雪上加霜 。原本眾人還存在一點點期待，希冀東歐能在全球金融 動盪中相對免疫。然而隨著金融危機在已開發國家演變 成經濟危機，最後一絲希望也破滅了。

這段期間東歐遍地股災，多國貨幣承受龐大壓力， 全球信貸緊縮開始發揮效果；匈牙利與烏克蘭上星期向 國際貨幣基金（IMF）和歐洲央行（ECB）請求救援，其 他國家也等著排隊。《經濟學人》在最近的報導中認為 ，2009年東歐地區經濟成長會嚴峻地放緩。

2007年 7月美國爆發次貸危機至今已滿一年，過去 這段時間，東歐經濟成長動能依舊耀眼，幾乎沒有感受 到太多衝擊，除了愛沙尼亞和拉脫維亞兩國因房市金融 泡沫破裂而造成經濟衰退外，一切正常。商品價格走高 ，讓多數獨立國協的成員享受經濟果實，儘管西歐地區 需求疲弱，但東歐各國強勁的內需與區域內貿易蓬勃發 展彌補了空缺。

可是這幾個月來事態大變，全球金融日益不穩定、 經濟持續放緩，東歐已經成為新興市場中最受打擊的區 域，東歐的彈性已經消失無蹤。

實際上，驅動東歐經濟成長的所有因素都急轉直下 ：國際油價從2008年 7月起溜滑梯，現在已經腰斬一半 ；歐元區經濟幾近衰退，強烈衝擊東歐出口貿易；全球 金融危機惡化，妨礙外部融資取得，迅速凍結區域內需 ；儘管股市仍佔東歐經濟的一部分，但近幾個月股價指 數不斷下挫，國內需求和經濟信心遭受負面打擊。

原本東歐具有的經濟彈性，奠基在區域內貿易成長 勁道。然而，如今區內貿易活動趨緩的效應與東歐經濟 活動遲滯互相增強，出口疲弱加上投資展望不佳、信貸 市場壓力沈重，都會影響消費信貸成長以及私人消費。 最後，導致這幾個星期大家目睹的：外部融資取得嚴重 惡化、外債償債能力下滑。

誰最能感受這波景氣溫度的變動？非汽車產業莫屬 。數年來，汽車產業始終是東歐經濟成長動力來源之一 ，與強勁的外國直接投資緊密結合。許多跨國汽車製造 商在中東歐設置車廠，因為這個地區好處很多：技術勞 工具有價格競爭力，稅率較低、鼓勵投資、並且鄰近西 歐市場。運輸設備部門如今佔中歐出口的 50%、總值的 10%。

然而，如此強烈依賴汽車產業，結果是容易因波動 而遭受傷害。最近歐元區汽車銷售量銳減，將強烈影響 中歐及東歐的汽車製造商，也動搖這個地區表現最好的 經濟體包括捷克、波蘭和斯洛伐克，陷入困境的匈牙利 就更不用提了。

現在預報2009年東歐整體平均實質 GDP成長率為 4.3%，比2008年成長率預期6.3%以及2007年的7.6%要低 許多；今年 6月，原本預估認為2009年經濟成長溫和放 緩至5.8%，比目前的看法還高了1.5%。當時對歐元區 2009年的經濟預測為成長率1.5%，但現在衰退的可能性 極高。

原本2009年國際油價預測為每桶 110美元，如今則 是預估每桶75美元。歐盟10個會員國經濟成長率將由 2008年的5.2%下降到2009年的3.4%。今年 6月，預測還 至少有4.5%。

修正最嚴酷的乃是環波羅的海國家。今年 6月預估 ，2008年陷入經濟衰退的愛沙尼亞與拉脫維亞將在2009 年溫和復甦，但如今一般認為2009年波羅的海國家的情 況恐怕比今年還悲觀，立陶宛的經濟狀況恐隨愛沙尼亞 與拉脫維亞兩國腳步陷入劇烈走軟。

獨立國協的預測數據一片慘淡，由於商品市場價格 大幅下挫，獨立國協國家的經濟成長率恐怕不到5%（原 先預估至少有6.5%）。其中特別是兩大經濟體：俄羅斯 與烏克蘭，經濟增長預期都呈現縮減。

東歐比其他新興市場更依賴私人外部融資，資本帳 自由化的情況也特別普遍。 IMF預測，2009年流入新興 市場的外部資本將較2008年縮減一半。國際金融研究所 （Institute of International Finance）則較樂觀， 該機構預測，2009年外資流入新興市場的縮減幅度只有 10%，不過流入東歐 8大主要經濟體的外資將減少至 80%。

相比之下，銀行貸款預估將明顯上升，其中 50%來 自東歐。但這是非常樂觀的看法，畢竟前提是假設西歐 銀行願意（而且有能力）提供東歐貸款、持續進行開發 新興歐洲市場的發展策略。

在東歐國家中，匈牙利正遭受最重大的立即考驗。

雖然匈牙利政府已經採取幾項措施處理經濟失衡的 情況，但該國仍然保有龐大的預算及經常帳赤字，這很 容易讓投資人信心喪失。而全球信貸危機又降低了匈牙 利取得國際融資的機會。歐洲央行和國際貨幣基金提供 的協助雖然能降低金融體系崩潰或國家主權信用違約的 風險，但匈牙利貨幣可能繼續下探，而外債償債成本攀 升、融資貸款縮減，可能深深影響匈牙利經濟。

幾個東歐其他國家也有大量外部融資需求，像環波 羅的海國家、羅馬尼亞、塞爾維亞、保加利亞和烏克蘭 。這些國家都有很高的經常帳赤字、強烈依賴外幣借款 得來的資金，這勢必引爆不可避免的經濟趨緩。此外， 這些國家面臨財政衝擊和經濟硬著陸─恐怕出現最糟糕 的後果。

烏克蘭的財政壓力格外龐大，目前已經開口向國際 貨幣基金請求協助。由於鋼價大跌─該國主要出口項目 大幅下滑─烏克蘭經常帳赤字不斷增加；而信貸短缺、 外國直接投資流入減緩，迫使烏克蘭對外融資需求節節 攀高。

原先有人認為，東歐許多國家可望逃過全球金融漩 渦，因為東歐的金融融資並非透過市場，從事銀行業務 的大多是西歐金融集團在當地的分支機構。但隨著西歐 金融機構身陷壓力，儘管他們在東歐的營業並未遭遇金 融困難，但全球信貸危機仍令西歐銀行無法保持分支機 構的資金水準。

如今人人尋找避風港的氣氛影響了資金流動。其中 一個特別重要的指標是CDS（信用違約交換；Credit Default Swap）利差： 這個指標可判斷信用風險高低 ，而最近幾個月不斷擴大。

從今年 9月底開始，東歐利差幾乎都再擴大 1倍， 匈牙利甚至達到 3倍，哈薩克來到1000個基點、拉脫維 亞 713個基點、俄羅斯 613個基點，烏克蘭甚至達1900 個基點。許多國家想辦法自行處理國內借款成本增加的 問題，然而國際融資貸款的大門一旦關上，事情又是另 外一個情況了。

一般來說，大家普遍認為外國直接投資比其他各種 形式的資本流動更好，新興市場（包括東歐）的收益報 酬始終比已成熟市場更吸引人。然而，外國直接投資其 實也有不確定性。 2003-2007年，歐盟10個東歐會員國 中外國直接投資幾乎打消了100%的經常帳赤字，但2008 年卻只有大約 55%。

外國對東歐的直接投資下滑與全球經濟放緩密切相 關。在一定程度上，西歐經濟活動緊縮導致了東歐產能 的轉變。2008年預估外國對東歐的直接投資約為1580億 美元，創歷史新高，略微超出2007年1560億美元記錄。 目前，《經濟學人》預測2009年外資流入東歐將再減少 20%，為1280億美元左右。

外國直接投資展望也代表整體展望，如果明年外資 投資展望下滑程度劇烈，惡化超出東歐整體經濟預測， 那麼就連《經濟學人》的推估恐怕都太樂觀了。